從氣勢如虹的2009年走過，面對2010年政策更加復(fù)雜的市道，未來的中國經(jīng)濟(jì)如何運(yùn)行、發(fā)展？中國股市如何演繹？本期基金周刊對話原君投資總經(jīng)理、投資總監(jiān)梁鈞。

 

 

　　⊙本報(bào)記者 弘文

　　迪拜事件不是壞事

　　基金周刊：迪拜事件發(fā)生后，全球市場開始進(jìn)入震蕩，有些人甚至擔(dān)心經(jīng)濟(jì)二次探底就此開始，你怎么看？

　　梁鈞：我認(rèn)為，迪拜事件的發(fā)生對于全球資本市場而言，未必是壞事。這件事發(fā)生以后，你可以發(fā)現(xiàn)，全球主要的經(jīng)濟(jì)體關(guān)于經(jīng)濟(jì)刺激政策退出的論調(diào)馬上低沉下來。誰敢輕易提政策退出？那么，市場一致?lián)�心的明年政策的退出效�?yīng)，或許就沒有那么厲害了。根據(jù)我們研究，大規(guī)模刺激政策在實(shí)行一年后就退出的非常少，至少都是2年。所以，我覺得迪拜事件可能使得政策面更加明朗。

　　至于經(jīng)濟(jì)的“二次探底”，我個(gè)人認(rèn)為不能排除這個(gè)可能，但是，在可預(yù)見的時(shí)間內(nèi)，還看不到發(fā)生的跡象。

　　基金周刊：你10月份成立的信托品種，短短一個(gè)多月已經(jīng)有8%以上的凈值增長了，逆勢飄紅。在市場比較猶疑的時(shí)候，你一定在持續(xù)買入？當(dāng)時(shí)的投資邏輯是什么？

　　梁鈞：決定投資成敗的三大要素——資產(chǎn)配置、行業(yè)選擇以及個(gè)股選擇中，資產(chǎn)配置是最為重要的。從委托給我們的資金性質(zhì)來看，多數(shù)客戶是希望通過私募基金資產(chǎn)配置的靈活性，以及能夠通過相對集中持股來避免公募基金所面臨的約束，從而獲得相對穩(wěn)妥的絕對收益。在這樣的邏輯基礎(chǔ)上，對資金管理者來說，準(zhǔn)確把握市場中長期走勢從而發(fā)揮資產(chǎn)配置的靈活性就顯得尤為重要。

　　就我個(gè)人的經(jīng)歷來說，對于宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的把握，是建立在多年從事經(jīng)濟(jì)基本面、債券、貨幣以及上市公司綜合研究的基礎(chǔ)上來進(jìn)行的。其實(shí)，從去年11月份開始我就已經(jīng)看多A股市場。當(dāng)時(shí)看多的理由是：第一，當(dāng)時(shí)的市場無風(fēng)險(xiǎn)利率已經(jīng)很低，基本到底。第二，當(dāng)時(shí)市場對于中國經(jīng)濟(jì)長期增長率的估計(jì)過于悲觀，對中國的GDP長期增長水平當(dāng)時(shí)的預(yù)期可能降到了5%，但我認(rèn)為5-10年內(nèi)中國GDP可以維持8%左右的增長水平。第三，流動性指標(biāo)M1在去年末曾連續(xù)幾個(gè)月低于10%，這種狀態(tài)也無法長期維持，一旦M1拐頭，整個(gè)市場的流動性就會大幅改善，后來這個(gè)邏輯也被市場驗(yàn)證了。

　　今年的行情主因就是流動性。在我們信托計(jì)劃成立的10月份，我對于市場同樣是樂觀的，但是投資邏輯已經(jīng)有所變化。當(dāng)時(shí)，市場跌得很快，情緒很恐慌。但我認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)其實(shí)沒什么大問題。從流動性看，明年信貸雖然有收縮可能，但是境外流動性加速進(jìn)入，儲蓄活化，可以對沖。同時(shí)，上市公司的盈利從今年4季度到明年1季度是同比增長最好的時(shí)候。另外，大家很擔(dān)心的CPI，根據(jù)我自己的測算，估計(jì)明年也就是3%以內(nèi)，不會出現(xiàn)惡性通脹。

　　所以，我的結(jié)論是：明年股市的基本環(huán)境是溫和通脹，上市公司盈利增長的有利局面。從宏觀經(jīng)濟(jì)組合看，這是最佳的經(jīng)濟(jì)環(huán)境之一。

　　基金周刊：那你現(xiàn)在的配置重點(diǎn)是什么？你對明年的行情是怎么看的？

　　梁鈞：我此前一個(gè)月整體處于建倉過程中，建倉的成本點(diǎn)位在3100點(diǎn)一線。考慮到當(dāng)時(shí)的環(huán)境，我沒有按照常規(guī)手法謹(jǐn)慎操作，而是抓準(zhǔn)機(jī)會，大幅提高股票倉位，這是我們前期獲得收益的重要原因。目前，我的投資組合主要考慮以公司業(yè)績?yōu)橹骶�，重點(diǎn)配置消費(fèi)類和新經(jīng)濟(jì)的個(gè)股。

　　明年的行情，考慮到宏觀層面溫和通脹、企業(yè)盈利增長的環(huán)境，我覺得是值得期待的。從企業(yè)估值看，明年的市場動態(tài)PE就是20倍左右，在歷史上這也是中等水平。從這個(gè)角度看，明年上半年應(yīng)該問題不大。當(dāng)然，如果市場持續(xù)走高，后期有可能產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。這需要我們不斷觀察、相機(jī)抉擇。

　　全球經(jīng)濟(jì)的三個(gè)“出路”

　　基金周刊：你是債券投資出身，看了十多年宏觀經(jīng)濟(jì)了，怎么理解中國應(yīng)對此輪經(jīng)濟(jì)危機(jī)的刺激政策的實(shí)質(zhì)？經(jīng)濟(jì)未來的出路可能是什么？

　　梁鈞：我個(gè)人認(rèn)為，這一輪全球金融危機(jī)的起因是3個(gè)：流通層面的消費(fèi)信貸過度膨脹；分配層面的收入分配極度異化；生產(chǎn)層面的全球產(chǎn)業(yè)發(fā)展失衡。而這三個(gè)因素互相作用，最終導(dǎo)致了一個(gè)惡性循環(huán)，即有效需求的嚴(yán)重不足，導(dǎo)致危機(jī)。

　　對于未來，中國和全球可能的經(jīng)濟(jì)出路主要有三條。

　　第一條是最健康、最長期的出路：全球經(jīng)濟(jì)和中國經(jīng)濟(jì)必須找到新的經(jīng)濟(jì)增長動力，啟動實(shí)實(shí)在在的需求增長，讓“新經(jīng)濟(jì)”帶動中國和全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展。這個(gè)過程類似1997年亞洲金融風(fēng)暴后的全球經(jīng)濟(jì)通過互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)，中國經(jīng)濟(jì)成為全球制造中心而崛起的狀況。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)的中期出路則還有一個(gè)選項(xiàng)：即有可能形成的新資產(chǎn)泡沫，提升中期的經(jīng)濟(jì)需求增長，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型爭取時(shí)間。美國2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫后，全球掀起的全球地產(chǎn)泡沫就是通過這個(gè)模式刺激經(jīng)濟(jì)增長的。當(dāng)時(shí)，地產(chǎn)股和金融股是走得最好的。但是，這種出路的問題也很明顯，后期副作用很大。

　　短期的解決之道，就是現(xiàn)在全球都在用的，通過特別寬松的貨幣政策和財(cái)政政策“反周期”操作，創(chuàng)造一些短期的需求。但是，這樣的需求是通過政策和國家投資促進(jìn)，未來政策退出后，會有一定的下降。所以，這是向未來的經(jīng)濟(jì)周期“借”出來的需求，我們稱之為“反周期借需求”。

　　基金周刊：大家現(xiàn)在都擔(dān)心這種短期政策刺激，在政策退出后可能面臨二次探底的風(fēng)險(xiǎn)，你怎么看，未來中國從短期出路向中期出路轉(zhuǎn)化的過程中會有什么狀況發(fā)生？

　　梁鈞：現(xiàn)在正在進(jìn)行的“短期借需求”的反周期策略，主要依靠大規(guī)模增加政府投資，實(shí)行結(jié)構(gòu)性減稅，達(dá)到擴(kuò)大國內(nèi)當(dāng)期需求，制止經(jīng)濟(jì)下滑的目的，這個(gè)目的已經(jīng)基本達(dá)到。

　　未來中期，如果確實(shí)要通過資產(chǎn)升值啟動經(jīng)濟(jì)的話，那么必然繼續(xù)實(shí)行寬松的貨幣政策，消除通縮魔咒，引導(dǎo)通脹預(yù)期。這一方面能夠促進(jìn)資產(chǎn)價(jià)格回升，引發(fā)通脹保值需求；另一方面迫使儲蓄向投資轉(zhuǎn)化。

　　但當(dāng)國際定價(jià)的大宗商品、房產(chǎn)、股票等價(jià)格上升過快后，政策制定者必須及時(shí)啟動微調(diào)機(jī)制，否則可能出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫的快速積累，影響經(jīng)濟(jì)中期穩(wěn)定。我們預(yù)期，貨幣的寬松政策方向在新經(jīng)濟(jì)成功“涅槃”之前不會有大的改變。但是，管理層微調(diào)政策的考驗(yàn)不小。

　　以正合 以奇勝

　　基金周刊：做了十幾年投資，你對市場的理解是怎樣的？價(jià)值投資和趨勢投資在操作時(shí)經(jīng)常會發(fā)生矛盾，尤其在市場周期向下的時(shí)候，你如何協(xié)調(diào)這兩者？

　　梁鈞：我的投資方法用一句話總結(jié)就是，孫子兵法中的“以正合，以奇勝”。“正”，就是一些經(jīng)典的理念和投資方法。“奇”則是指在“正”的基礎(chǔ)上通過研究，提前把握各種經(jīng)濟(jì)、行業(yè)、公司的突變性機(jī)會，謀求超額收益。

　　價(jià)值投資理念與趨勢投資理念是孿生兄弟，他們從不同側(cè)面共同構(gòu)成專業(yè)投資者對市場無效性的利用。價(jià)值投資理念表現(xiàn)了市場無效性長期、靜態(tài)的一面，趨勢投資理念則表現(xiàn)了市場無效性相對短期、動態(tài)的一面。因此，我們以價(jià)值投資為基本理念，同時(shí)，以趨勢投資謀求是可以操作的。

　　從投資策略的角度上來說，我們會尋找長期增長的股票，有價(jià)值的股票作基礎(chǔ)。另外，我們也會結(jié)合市況和風(fēng)險(xiǎn)收益比進(jìn)行操作。當(dāng)宏觀基本面和股票供求關(guān)系發(fā)生突變時(shí)，投資策略必須要調(diào)整。類似2008年那樣，當(dāng)投資的前提發(fā)生變化時(shí)，市場趨勢就成為壓倒性的判斷依據(jù)。

　　基金周刊：現(xiàn)在你最看好什么行業(yè)？最重要的主題？

　　梁鈞：我現(xiàn)在最看好消費(fèi)品，尤其是可選消費(fèi)品，當(dāng)然快速消費(fèi)品也是我配置的目標(biāo)。你可以發(fā)現(xiàn)，目前在政策的刺激下，中國的內(nèi)需已經(jīng)啟動。比如，汽車行業(yè)已經(jīng)處于中國歷史上第三次暴發(fā)性增長期，我們把它叫作“第三次汽車革命”。如果說2003年是一線城市的有錢人在買車，2006、2007年是一線城市的白領(lǐng)消費(fèi)車的話，這一波，則是二三線城市的大多數(shù)人在普及車，這是個(gè)趨勢性的概念。

　　對于未來，我覺得，中國經(jīng)濟(jì)是全球經(jīng)濟(jì)增長確定性最好的。而在中國這么多行業(yè)中，消費(fèi)類行業(yè)無疑是確定性最好的。我的預(yù)計(jì)是，消費(fèi)行業(yè)會有10年的超預(yù)期增長。我們政府也會不斷扶持這樣的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。等到我國把養(yǎng)老民生制度都建立后，消費(fèi)水平還會提升。另外，城鎮(zhèn)化也是經(jīng)濟(jì)增長的動力。所以，我認(rèn)為，未來10年，刺激內(nèi)需都是經(jīng)濟(jì)的主基調(diào)。

　　■人物簡歷

　　梁鈞，企業(yè)管理學(xué)博士，曾任職湘財(cái)證券及太平洋保險(xiǎn)，從事債券策略研究及交易，后任泰達(dá)荷銀基金風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算基金基金經(jīng)理、固定收益投資總監(jiān)；在加盟上投摩根后，擔(dān)任上投摩根中國優(yōu)勢基金經(jīng)理。2009年創(chuàng)立原君投資管理公司，擔(dān)任總經(jīng)理及投資總監(jiān)。梁鈞在公募基金行業(yè)從事投資管理期間，由于其在固定收益及股票投資領(lǐng)域均取得了突出的成績，因此成為為數(shù)不多的兩次獲得金牛基金經(jīng)理稱號的明星基金經(jīng)理。

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