上半年的“天量信貸”引發(fā)基金擔(dān)憂，市場(chǎng)似乎呈現(xiàn)出“流動(dòng)性焦慮癥”。近日，A股市場(chǎng)又圍繞3000點(diǎn)展開“拉鋸戰(zhàn)”，寬幅震蕩日趨加劇。在8月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體轉(zhuǎn)好，市場(chǎng)一度擔(dān)心的“經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)二次探底”風(fēng)險(xiǎn)降低之后，基金巨頭對(duì)于后市如何研判？其投資策略發(fā)生了怎樣的轉(zhuǎn)變？未來投資機(jī)會(huì)又在哪里？本周，記者帶著上述問題采訪了三位基金經(jīng)理和一位基金公司首席宏觀分析師。

　　⊙主持人 吳曉婧 王慧娟 ○編輯 趙艷云

　　捕捉結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

　　主持人：3000點(diǎn)再現(xiàn)“拉鋸戰(zhàn)”，您認(rèn)為短期、中期的行情將如何演繹？其決定性因素在哪些方面？

　　梁輝：從全年的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)可以看到宏觀經(jīng)濟(jì)具有不斷向好的趨勢(shì)，流動(dòng)性只是宏觀經(jīng)濟(jì)先導(dǎo)的因素，是主要的推動(dòng)力，但后續(xù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有其經(jīng)濟(jì)自身增長(zhǎng)的動(dòng)力。比如汽車、房產(chǎn)銷售，雖然其經(jīng)濟(jì)自身增長(zhǎng)的潛力較大，不過市場(chǎng)本身已有較大漲幅，又因下半年將面臨貨幣政策微調(diào)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)會(huì)維持震蕩的走勢(shì)。但經(jīng)濟(jì)本身向好，所以結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)還是存在的。

　　從決定性因素來講，主要應(yīng)關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的速度和其中一些結(jié)構(gòu)性因素，比如何種行業(yè)、何種地區(qū)會(huì)率先好轉(zhuǎn)，好轉(zhuǎn)的力度是否超出預(yù)期等。另外流動(dòng)性方面的超預(yù)期或者低預(yù)期也會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生較大影響。

　　劉明月：短期來看，未來一兩個(gè)月，市場(chǎng)應(yīng)該還是延續(xù)震蕩行情，但上漲和下跌的空間都不會(huì)太大。中期來看，不確定的因素相對(duì)較多，未來的宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)走勢(shì)將主要取決于兩個(gè)方面：房地產(chǎn)和出口。

　　從8月份的宏觀數(shù)據(jù)來看，可能會(huì)消除一部分人對(duì)未來“經(jīng)濟(jì)二次探底”的憂慮，但也不能完全排除。個(gè)人認(rèn)為“二次探底”的可能性是比較小的，但是未來要出現(xiàn)超預(yù)期的復(fù)蘇難度還是較大，所以國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)應(yīng)該仍處于一個(gè)漸進(jìn)的復(fù)蘇過程中。

　　楊明：未來幾個(gè)季度企業(yè)盈利的加速回升，將成為推動(dòng)市場(chǎng)上行的主要?jiǎng)恿ΑＳ捎谑袌?chǎng)走強(qiáng)的趨勢(shì)尚未被根本性改變，短期在盈利恢復(fù)降低攤低估值需要確認(rèn)、政策尚未完全明了、融資壓力等不確定因素的影響下，市場(chǎng)在前期上沖的高點(diǎn)和下探的低點(diǎn)之間波動(dòng)的概率較大，部分行業(yè)和個(gè)股將領(lǐng)先向上突破。

　　周力：以前有“鳥籠經(jīng)濟(jì)”的提法，現(xiàn)在的資本市場(chǎng)也隱約看到了“籠子”的影子。短期內(nèi)僅從這個(gè)角度觀察思考的話，股票市場(chǎng)可能不太樂觀，但也不能太悲觀。主要原因?yàn)椋褐袊?guó)經(jīng)濟(jì)在8月份加速?gòu)?fù)蘇，其中銀行信貸數(shù)據(jù)及房地產(chǎn)新開工項(xiàng)目均超預(yù)期；溫總理也公開表示對(duì)完成全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)有信心；但同時(shí)我們對(duì)新房銷售量的下降、甲流的快速蔓延等情況比較擔(dān)心。

　　尋找業(yè)績(jī)確定性個(gè)股

　　主持人：在市場(chǎng)上下震蕩的情況下，您認(rèn)為應(yīng)該采取什么樣的投資策略？下一階段或者更長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，看好哪些行業(yè)或板塊？

　　梁輝：目前情況下，投資的策略主要是從β轉(zhuǎn)向α，就是說從上半年尋找一些具備較大彈性的股票轉(zhuǎn)向具有確定盈利增長(zhǎng)的股票。

　　股票的彈性來自于幾種可能性：首先在經(jīng)濟(jì)向好的情況下，盈利的增速具有較大彈性，比如上游的大宗商品；另外從股票本身來講，中小市值的股票較大市值的股票一般會(huì)有一種股價(jià)上的彈性。這些方法都是屬于β策略去尋找彈性。

　　但由于前期這些股票漲幅較大，所以我們進(jìn)行了策略上的調(diào)整，由β轉(zhuǎn)向α。α型股票是指具有比較確定的成長(zhǎng)性，具體來說是增長(zhǎng)比較確定、需求比較穩(wěn)定、價(jià)格和數(shù)量變化較小、估值較為合理的行業(yè)，比如電力設(shè)備、醫(yī)藥科技、消費(fèi)品等。

　　劉明月：近期在市場(chǎng)持續(xù)震蕩的情況下，之前進(jìn)攻性較強(qiáng)的投資應(yīng)開始適當(dāng)收縮。前一階段市場(chǎng)是屬于“恢復(fù)性上漲”，很難看清楚個(gè)股的業(yè)績(jī)，所以會(huì)呈現(xiàn)出普漲態(tài)勢(shì)。而現(xiàn)在做投資，則要回歸到基本面，看個(gè)股的業(yè)績(jī)。例如鋼鐵、有色、化工等行業(yè)要待經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到較好的時(shí)候其業(yè)績(jī)才會(huì)有所體現(xiàn)，或者說才足以支撐其目前的股價(jià)，所以這些公司我們?cè)诂F(xiàn)階段投資時(shí)會(huì)適當(dāng)收縮。此外，對(duì)于一些業(yè)績(jī)比較確定、未來增長(zhǎng)比較明確的公司，會(huì)適當(dāng)?shù)剡M(jìn)行加倉(cāng)。

　　雖然我們防御類的板塊配置會(huì)相對(duì)多一些，進(jìn)攻類的板塊相對(duì)少一些，但也不是完全放棄進(jìn)攻，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)還是在逐步復(fù)蘇的過程中。總體而言，不論是強(qiáng)周期的品種還是防御性的品種，最終還是要回歸到估值和業(yè)績(jī)上來確定是否值得投資。目前來看，銀行、地產(chǎn)、醫(yī)藥、電力設(shè)備、通訊設(shè)備、電子元器件、食品飲料等商業(yè)零售是業(yè)績(jī)比較確定的板塊。

　　楊明：在市場(chǎng)整體向好不變、波動(dòng)加強(qiáng)的情況下，需要更加重視行業(yè)配置和個(gè)股選擇，相對(duì)弱化倉(cāng)位輕重。在行業(yè)配置和個(gè)股選擇上，則進(jìn)一步重視業(yè)績(jī)恢復(fù)和持續(xù)增長(zhǎng)能力，更加重視估值合理性的支撐。從強(qiáng)調(diào)短期的業(yè)績(jī)恢復(fù)，轉(zhuǎn)換到強(qiáng)調(diào)與中長(zhǎng)期視角相結(jié)合。9月以來的上漲，正體現(xiàn)了市場(chǎng)開始把短期和中長(zhǎng)期、恢復(fù)與持續(xù)高盈利能力結(jié)合的思路。

　　此外，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望走出“高增長(zhǎng)轉(zhuǎn)型”新模式的背景下，上中下游均有可以取得持續(xù)超額收益的行業(yè)和公司。基金投資策略將不過多局限于特定主題或板塊，而是要在深入分析具體公司持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，努力實(shí)現(xiàn)基于基金經(jīng)理各自相對(duì)優(yōu)勢(shì)的、具有差異化的、著眼中線的組合配置。

　　主持人：目前的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)很大程度上是由內(nèi)需和投資兩駕馬車?yán)瓌?dòng)，對(duì)于第三駕馬車——出口您是怎么看的，這一主題的投資機(jī)會(huì)是否明顯？

　　梁輝：出口取決于國(guó)際經(jīng)濟(jì)體，尤其發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的情況。從目前來看，主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始企穩(wěn)并且有些開始回升，但力度并不是很強(qiáng)。所以從出口導(dǎo)向型企業(yè)來看，感覺盈利恢復(fù)速度并不是很快。總體來說，目前出口板塊的機(jī)會(huì)不是特別大。

　　劉明月：對(duì)于出口而言，未來出口降幅會(huì)逐漸收窄，市場(chǎng)對(duì)于出口變好的預(yù)期依然存在，但由于復(fù)蘇的力度和程度會(huì)不盡相同，出口在下一階段不會(huì)存在整體上的機(jī)會(huì)。對(duì)于出口這一投資主題還是要側(cè)重于個(gè)股，判斷其估值水平。

　　楊明：出口已經(jīng)企穩(wěn)，后期隨著外需恢復(fù)可能會(huì)有所恢復(fù)。但是出口恢復(fù)的過程是緩慢的，幅度是有限的，整體上機(jī)會(huì)不大。

　　主持人：整體來看，現(xiàn)在市場(chǎng)的估值如何？各個(gè)行業(yè)、板塊有沒有出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性偏高的情況？

　　梁輝：目前市場(chǎng)整體估值約25倍左右，屬于中等水平，但存在結(jié)構(gòu)性偏高的情況。比如在上游某些品種中資產(chǎn)估值偏高，隱含了價(jià)格上漲預(yù)期在30%以上。而實(shí)際上從目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境來看，這些大宗商品上漲30%難度較大，同時(shí)這些板塊對(duì)H股及全球同類公司溢價(jià)相對(duì)較大。如果把H股作為標(biāo)簽，目前銀行的估值相對(duì)較低。

　　劉明月：前期市場(chǎng)點(diǎn)位回調(diào)到2600—2700點(diǎn)的時(shí)候，跟當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)水平和復(fù)蘇程度相比，估值整體而言存在偏低的情況。經(jīng)過9月初的一波上漲，目前市場(chǎng)整體估值水平比較合理。其中一些行業(yè)的估值存在偏高或者偏低情況，強(qiáng)周期和弱周期的行業(yè)里都有。

　　楊明：經(jīng)歷前期的回調(diào)后，目前市場(chǎng)整體估值基本合理、相對(duì)安全。從中期來看，未來更可能隨著盈利恢復(fù)而保持或者小幅提升。短期內(nèi)出現(xiàn)大規(guī)模資產(chǎn)泡沫的可能性不大。

　　在后期盈利加速恢復(fù)階段，必然有些周期性行業(yè)的盈利恢復(fù)情況會(huì)超預(yù)期，對(duì)應(yīng)于當(dāng)前的估值出現(xiàn)低估。部分面向消費(fèi)的行業(yè)也有可能隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變、政策鼓勵(lì)，而出現(xiàn)中期盈利前景超預(yù)期的現(xiàn)象。對(duì)于節(jié)能減排、新能源、稀缺資源行業(yè)，仍然具有較好的市場(chǎng)追捧潛力。總體來看，目前不適于尋找靜態(tài)的估值洼地，而應(yīng)更重視分析動(dòng)態(tài)前景。

　　流動(dòng)性的本質(zhì)是信心

　　主持人：中國(guó)股市呈現(xiàn)出對(duì)貨幣政策高度敏感性，似乎患上了“流動(dòng)性焦慮癥”，對(duì)于接下來的貨幣政策有何預(yù)期？

　　梁輝：全球任何國(guó)家貨幣政策的變化對(duì)資本市場(chǎng)都會(huì)產(chǎn)生深刻影響。目前隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)向上的趨勢(shì)得以確立，市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性的關(guān)注將逐漸減弱，政策的方向也在調(diào)整而不是轉(zhuǎn)向。所以如果用M1去衡量，下半年相比上半年流動(dòng)性不會(huì)那么充裕，但也不會(huì)非常緊張。

　　楊明：我們預(yù)期貨幣政策將保持總體寬松、逐步退出過于激進(jìn)的立場(chǎng)，真正回歸到適度寬松的立場(chǎng)。適度的含義就是要防止出現(xiàn)嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫和結(jié)構(gòu)性通脹壓力，穩(wěn)定預(yù)期。

　　流動(dòng)性的本質(zhì)是信心，而不是貨幣數(shù)量。當(dāng)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)時(shí)，投資者信心增強(qiáng)，驅(qū)動(dòng)其風(fēng)險(xiǎn)偏好增強(qiáng)、資產(chǎn)配置改變，存量資金也會(huì)流入資產(chǎn)市場(chǎng)，因此我們對(duì)于流動(dòng)性的來源并不擔(dān)心。

　　劉明月：下一階段，相信政府還是會(huì)維持相對(duì)寬松的貨幣政策環(huán)境，當(dāng)然，對(duì)貨幣政策進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整也是正常的。目前經(jīng)濟(jì)還處于復(fù)蘇的階段，沒有出現(xiàn)過熱和通脹，就業(yè)情況也并非良好，所以在經(jīng)濟(jì)還沒有全面復(fù)蘇之前，流動(dòng)性還是會(huì)維持相對(duì)寬松。

　　此外，市場(chǎng)不應(yīng)該將放貸這一因素看得太重，因?yàn)槌�了貨幣基�?shù)，還有貨幣乘數(shù)因素，當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)變好之后，貨幣基數(shù)適當(dāng)收縮，貨幣乘數(shù)增大后，流動(dòng)性也是沒有問題的，關(guān)鍵還是要看投資者的預(yù)期和信心，以及貸款的實(shí)際需求。

　　主持人：在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的拉動(dòng)作用下，未來通脹或?qū)⑦M(jìn)入上升通道，您認(rèn)為哪些行業(yè)和板塊將受益于通脹預(yù)期？

　　梁輝：受益通脹預(yù)期的往往是上游板塊，比如煤炭、有色等；同時(shí)還有一類板塊可以間接受益，比如虛擬經(jīng)濟(jì)的銀行、地產(chǎn)；證券、保險(xiǎn)、百貨公司，雖然不直接受益于通脹本身，但它會(huì)受益于資本市場(chǎng)帶來的通脹。結(jié)合目前的股價(jià)來看，一定要注意到是通脹預(yù)期，而不是真正的通脹，但通脹預(yù)期已經(jīng)很大程度上反映到了股價(jià)里。所以在這種情況下，通脹預(yù)期因?yàn)椴皇钦嬲�的通脹所以很難衡量。簡(jiǎn)單來說，上游行業(yè)可能受益于通脹預(yù)期，但是否真正會(huì)帶來投資機(jī)會(huì)，還要看通脹預(yù)期變成現(xiàn)實(shí)的可能性。

　　劉明月：個(gè)人認(rèn)為，通脹不會(huì)來得如市場(chǎng)預(yù)期的那么快，到2010年可能也不會(huì)太明顯。如果通脹真的顯現(xiàn)，那么有色、石油等資源類上游板塊將會(huì)受益。

　　■嘉賓主要觀點(diǎn)

　　未來一兩個(gè)月，市場(chǎng)應(yīng)該還是延續(xù)震蕩行情。操作上可適當(dāng)加倉(cāng)業(yè)績(jī)比較確定、未來增長(zhǎng)比較明確的公司。

　　——廣發(fā)聚瑞基金經(jīng)理 劉明月

　　在市場(chǎng)持續(xù)震蕩的情況下，我們的投資策略主要從上半年尋找具備較大彈性的股票轉(zhuǎn)向具有確定盈利增長(zhǎng)的股票。

　　——泰達(dá)荷銀首選企業(yè)基金經(jīng)理 梁輝

　　目前應(yīng)重視行業(yè)配置和個(gè)股選擇，相對(duì)弱化倉(cāng)位輕重。進(jìn)一步重視業(yè)績(jī)恢復(fù)、持續(xù)增長(zhǎng)能力及估值合理性的支撐。

　　——華安基金首席宏觀分析師 楊明

　　以前有“鳥籠經(jīng)濟(jì)”的提法，現(xiàn)在的資本市場(chǎng)也隱約看到了“籠子”的影子，短期內(nèi)僅從這個(gè)角度觀察思考的話，股市可能不太樂觀。——博時(shí)策略靈活配置基金、

　　基金裕陽(yáng)基金經(jīng)理 周力

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