股市在2009年以來經歷了一輪波瀾壯闊的轉折。上半年單邊上漲的強烈牛市氣氛讓投資者信心高漲。

　　文/德圣基金研究中心

　　進入8月后，股市強勢不再，市場深幅調整使得不少投資者出現(xiàn)恐慌，擔心股市可能重現(xiàn)由暴漲到暴跌的轉折。我們認為，投資者應警惕市場的變化，但不應根據(jù)簡單的類比和情緒化來進行投資決策。對基金投資者而言，把握下半年股市運行的核心線索是配置基金組合和選擇基金的關鍵。

　　流動性、預期、基本面是影響市場的三個核心因素，2009年迄今前兩者是推動股市上漲的直接原因，但真正決定股市中長期趨勢的則是基本面即經濟的長期走向。流動性和預期(信心)在不同階段會使股市對經濟過度反應或者滯后反應，導致股市表現(xiàn)與經濟復蘇的進程不完全一致，但從中長期趨勢來看，股市的整體運行方向與經濟走向是基本一致的。

　　從策略角度來說，目前我們仍然處在復蘇趨勢的中游。上半年超常流動性和信心恢復使得股市超前反應了基本面好轉預期，在推動過快上漲的同時也很可能導致過度下跌；因此近期流動性增量緊縮導致市場出現(xiàn)大幅調整。但是經濟復蘇的趨勢是確定的，這決定了股市的中長期趨勢并未改變。因此，基金投資者無須對目前的市場調整過于擔心；股市出現(xiàn)過度調整恰好是投資者調整基金組合的時機。

　　對下半年而言，經濟復蘇進程驅動行業(yè)景氣度的轉換仍然是驅動市場的主要投資線索。反映在基本面，伴隨經濟復蘇的不同進程，企業(yè)利潤將在不同行業(yè)有著不同的體現(xiàn)。周期性行業(yè)會率先復蘇。

　　把優(yōu)質行業(yè)配置基金作為基金組合的基礎

　　從近三年股市的牛熊大循環(huán)來看，經濟對股市的決定作用越來越明顯。股市的整體投資機會和投資風險都與經濟和行業(yè)的整體走向密切相關。伴隨著經濟周期的轉換，股市漲跌體現(xiàn)出很強的整體行業(yè)特征，尤其是在大市值行業(yè)中；而行業(yè)內個股的分化效應則相應弱化。

　　因此，這一時期基金整體的投資理念也經歷著一個重要轉變，從強調微觀選股越來越轉移到重視宏觀配置。尤其是對于主流的大規(guī)模資金，把握股市長期的核心趨勢越來越成為決定基金長期業(yè)績的關鍵。在基金投資風格的演變上，單純強調選股能力的基金難以保持長期業(yè)績的穩(wěn)定性，而配置和選股相結合的基金成為主動型基金的主流趨勢。

　　因此，對于基金投資者構建基金組合來說，我們也應把具備優(yōu)秀宏觀和行業(yè)配置能力的基金作為組合中基礎的配置部分。對經濟和行業(yè)趨勢具備先行判斷能力的基金，最有可能在中長期取得較為確定的超額收益。

　　在行業(yè)配置型基金中，我們可以尤為關注“行業(yè)輪動”型基金，這是一種在行業(yè)均衡配置的基礎上，對行業(yè)景氣預期進行更為積極的主動管理的投資理念。當然，主動配置策略對基金公司的整體投研能力，尤其是前瞻性的宏觀策略判斷提出了很高要求。如果能方向正確，那么行業(yè)輪動很可能帶來超額收益；反之如果前瞻性有所欠缺，行業(yè)配置方向錯誤，則可能適得其反。

　　下半年行業(yè)配置方向：沿著復蘇進程擴散

　　從下半年的投資預期來看，隨著經濟復蘇進程擴散，市場將會整體振蕩向上，而行業(yè)輪動效應將會繼續(xù)主導市場。在基金集體保持高倉位操作的背景下，抓住行業(yè)輪動機會，選擇漲幅領先于市場指數(shù)的行業(yè)板塊進行重點配置，是基金在中期獲得超額收益最重要的手段。

　　從行業(yè)配置的方向上看，各個行業(yè)受益于經濟增長的程度有顯著區(qū)別，商業(yè)銀行、房地產和有色金屬值得重點關注。商業(yè)銀行及大金融板塊的當前估值水平依然偏低，在宏觀經濟向好的情況下，其估值水平將有大幅度提升。房地產是推動經濟發(fā)展的支柱性行業(yè)，整體經濟的發(fā)展，必然要求房地產行業(yè)有超越平均水平的表現(xiàn)。有色金屬行業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)對經濟增長的彈性較高，即經濟增長將帶來其業(yè)績的顯著提升。通過在以上行業(yè)的超額配置，完全有可能在今年后半段將取得超越指數(shù)的收益。

　　即使到2010年，行業(yè)配置仍將是超額收益的主要來源。2010年預計上市公司業(yè)績增長比例在30%左右，同時通貨膨脹壓力也會逐步釋放出來，因此，A股指數(shù)的期望估值水平在20倍左右。而當前A股指數(shù)的估值水平在27倍左右，指數(shù)的整體回調是一個大概率事件。在此情況下，重點對消費品、醫(yī)藥行業(yè)進行配置，將是2010年獲取超額收益的主流。

　　總體而言，在宏觀經濟前景明朗、總體預期一致的前提下，專注于行業(yè)配置的基金更有可能獲得超過市場平均水平的收益。

　　新老基金均可選擇

　　在選擇行業(yè)配置型基金時，基金公司整體的宏觀策略能力尤為重要。與選股型基金不同的是，配置型基金更加需要基金公司具備一體化的投研平臺支持。基金公司研究團隊的整體能力和對投資團隊的支持力度是十分重要，投研一體化運作、投研流程配合順暢、權責清晰、平臺支持力度強，這是我們選擇此類基金的重要標準。從這一角度出發(fā)，我們建議投資者重點關注大成行業(yè)輪動、華夏行業(yè)精選。

　　新基金產品更加適合對短線波動更加敏感的投資者。而且新發(fā)基金三個月的建倉期也提供了額外的投資靈活性。因此對于仍然看好市場，但也擔憂波動風險的投資者來說，新基金是目前較好的投資選擇。

　　插排：

　　對于基金投資者構建基金組合來說，我們應把具備優(yōu)秀宏觀和行業(yè)配置能力的基金作為組合中基礎的配置部分。對經濟和行業(yè)趨勢具備先行判斷能力的基金，最有可能在中長期取得較為確定的超額收益。

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