長盛同慶上市首日走勢分析在博弈的過程中等待

http://www.sina.com.cn 2009年05月26日 17:16 新浪財經

　　中國銀河證券研究所王群航

　　但凡在長盛同慶上市之前就已經密切關注該基金的人，對于該基金上市首日的走勢可能會比較失望，因為沒有實現預期中的收益。按照收盤價格來算，在不考慮交易成本的情況下，初始投資者已經暫時平均虧損了2.86%。對于該基金上市當天的走勢，筆者認為它是可以理解的，仍然屬于正常的交易范圍之內。

　　一、總體折價是博弈的結果

　　在長盛同慶的上市定價報告中，筆者已經分析到：“長盛同慶的發行規模是146.87億份，遠遠超過預期規模的一倍多，大量涌入的資金，主要是大客戶的資金。這一點，可以以該基金明顯偏少的認購戶數為證。今年以來，已經成立的13只具有主動型投資風格的股票型基金，戶均認購規模為9.79萬份。長盛同慶的戶均認購規模為57.54萬份，是市場平均數的五倍多。這些大客戶的資金來自于多個方面，如專打新股的套利資金、保險資金、理財產品的資金、其他投資機構的資金、私募基金的資金，等等�！薄案鶕扑�，此次長盛同慶認購資金中的86%以上來自大客戶，包括有實力的機構和個人�！薄爸饕窃醋杂趯４蛐鹿少Y金的套利資金，他們的目標收益率在2%上下，能夠有3%、4%的收益，他們會非常滿意�！�

　　在這個無處不是博弈的二級市場上，新入市的投資者不愿意追高，不愿意讓套利資金如意出局，是今天總體走勢較弱的第一個原因。作為基金產品，可交易的基金份額定價策略清晰，無法給市場、給投資者一個充分發揮、熱情想象的空間，這便是二級市場投資者接盤不夠踴躍的第二個原因。長盛同慶上市首日的成交量情況雖然較多，但依然不是很理想，同慶A成交了12.82億份，換手率為21.82%，同慶B的成交量是7.44億份，換手率是8.44%。(本文認定所有的場外投資者都趕在了上市之前，及時把在場外認購到的長盛同慶基金份額轉到了場內。從理論上講，為了實現套利，所有的投資者都會將認購到的基金份額轉托管至場內，然后伺機賣出。)

　　根據筆直的小范圍調研，今天的出場資金是這樣的：(1)小部分套利資金主動小虧出局，因為他們有自己的策略考慮、資金安排計劃。(2)同慶A的成交量大了些，換手率偏高了些，部分套利資金已經率先出局，留下了套牢的同慶B，待日后出局。

　　今天的入場資金是這樣的：(1)看好同慶A的投資者，尤其是反應靈敏的部分人，在開盤之后揀到了便宜貨。另外，按照該基金的收盤價，按照當前市場的利率情況，同慶A份額的定價依然處于偏低的范圍。(2)同慶B 的折價，是不正常的交易情況，按照同行話說就是“洗盤”，從價值投資的角度出發，該類份額依然值得看好。除非股票市場開始大幅度下跌。從該基金兩類份額當天的盤面交易情況已經可以看到，在尾盤股票市場下跌的時候，該基金的兩類份額均不再下跌，這便可能是該基金兩類份額的內在價值在暗暗支撐的結果。待換手率達到了一定的程度之后，該基金的兩類份額，尤其是B類份額未來的二級市場交易情況將會改觀。

　　二、基金也有價值想象空間

　　對于長盛同慶的兩類份額，我們還是堅持原先的策略。鑒于兩類份額當前的二級市場交易價格情況，這兩類份額依然是內在價值昭昭。

　　(一)長盛同慶A具有固定收益產品的性質，原先給定的定價策略基本不變，即上市之后的合理定價應該在5%左右。根據測算，可能會有25億元左右的專打新股套利資金沒有長期持有同慶A的意愿，目前已經出局一半。不過，由于長盛同慶A 的預期收益很明確，風險不大，這部分資金在賣出長盛同慶A的時候，出現非理性拋售行為的可能性不是很大。還有一個很重要的信息：部分機構投資者，看好長盛同慶A ，如果該類份額的收益率空間合適，他們會考慮購買并持有，而且原則上愿意持有到期，這部分資金應該可以抵消長盛同慶A套利資金的賣出沖擊。

　　(二)從同慶B與國投瑞銀瑞福進取的價值對比來看，前者比后者好。這里所說的長盛同慶B比瑞福進取好，并非指的是這兩只基金的績效，而是指由于歷史的原因、市場的原因，造成了這兩只基金現在的“凈值質量”有一定的差別。

　　首先，由于2008年的大熊市行情，瑞福進取當前的凈值依然低于面值較多，未來，該基金必須補上這個缺口。其次，根據瑞福進取的基金契約，該基金有一個基準收益差額累積彌補機制，具體內容是：“如果瑞福優先在T年的基準收益分配部分未達到其該年的基準收益，則瑞福優先當年的實際基準收益分配與其該年基準收益之間的差額可在基金剩余的存續期內進行優先彌補。如果有多個會計年度存在基準收益差額，彌補將從最早出現基準收益差額的年度開始�！边@就是說，2007年、2008年，該基金還有兩年的基準收益要彌補，2007年，這個基準收益差額是6.06%；2008年，這個基準收益率差額是7.14%。只有在還完了以前的欠賬之后，瑞福進取的凈值才會增加。

　　長盛同慶的“凈值質量”優，在于它的凈值處于面值附近，從現在到未來長盛同慶B的凈值可以“快速上升”，只要先獲取16.8%的收益就可以了。這個收益率，遠遠低于瑞福進取在可以“快速上升”必須要彌補的缺口。總之，由于長盛同慶B比瑞福進取好，長盛同慶B就應該有比瑞福進取更好的溢價表現。

　　三、該基金的投資運作情況良好

　　前期，根據長盛同慶上市公告書所披露的信息，有人對于該基金在建倉初期購買的不足基金總資產1%的那么一丁點股票略有下跌，便大加筆伐，這種做法筆者認為值得商榷。有哪個基金買了股票之后就全部上漲的？就只漲不跌的？難道就不允許市場有震蕩了嗎？更何況只有那么小比例的份額。其實，對于該基金的未來投資運作，我們應該用積極的態度來看待，給市場以正確的引導。

　　長盛同慶的資產規模為146.87億元，從公開披露、可以查閱的信息來看，這是長盛基金管理公司有史以來管理過的最大基金。之前，在2007年末，長盛同德主題的份額規模為121.74億份，資產總值為132.4億元。這種情況表明，該公司曾經管理過類似的超大規模基金，并不缺乏管理大基金的經驗。

　　為了管理好長盛同慶，長盛為該基金配備了兩名基金經理：王寧、黃瑞慶。王寧先生曾在華夏、興業這兩家基金公司工作過，2005年8月加盟長盛，現任該公司的投資管理部副總監，自2008年1月3日起擔任長盛成長價值的基金經理。黃瑞慶先生曾在融通、長城這兩家基金公司工作過，自2005年9月起加入長盛，他在長城基金管理公司期間，曾擔任該公司的金融工程小組組長，他現在是長盛中證100指數型基金的基金經理。

　　這兩位基金經理各有特點，王寧是做主動型管理的人，黃瑞慶是做被動型管理的人。前者將來會在一定的程度上通過主動式的投資，努力讓該基金的績效在市場平均收益的基礎上錦上添花，而該基金的平均收益來源，可能就是黃瑞慶的專長：數量化投資管理。由于長盛同慶的規模巨大，未來在資產配置方面需要有一定比例的指數化投資方式予以支持。根據筆者的調研情況，這項工作將由黃瑞慶先生主要負責，指數化投資將會在該基金的投資運作中占有較大的比重。

　　指數化投資方式是指數型基金的主要投資方式。指數型基金在市場上有著良好的凈值漲跌表現。參看附圖，在代表指數型基金的那個立柱群中，每根柱子表示一個年份，無論是向上的柱子，還是向下的柱子，近三年多來指數型基金都是最長的。這些情況顯示：在2006、2007連續兩年的大牛市行情中，指數型基金的平均凈值增長率最高；在2008年的大調整行情中，指數型基金的平均凈值損失幅度最大。2009年以來，截止到5月8日，指數型基金的平均凈值增長率又是最高的。

　　另外，在附圖中，表示指數型基金的那個立柱群無論何時都是最長的一個群，表示股票型基金的那個立柱群是第二長的一個群。未來的長盛同慶在投資運作的過程中，將會包含指數化的投資策略和主動型的股票市場投資策略，因此，從這兩個方面來看，長盛同慶的未來績效表現，應該不會讓投資者失望。如果做最保守的估計，萬一出現必須持有該基金較長時間的情況，它的未來績效預期也還是多了一層較好的安全保障。

　　附圖：部分以股票市場為主要投資對象的基金平均績效狀況