國(guó)金證券 焦媛媛 張劍輝

　　債市中期繼續(xù)向好

　　在經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)不斷加大的情況下，政府四季度經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議顯示，政府的工作重心全面轉(zhuǎn)向保證經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長(zhǎng)方面。在通脹壓力降低的背景下，未來(lái)央行仍有一定的降息和下調(diào)準(zhǔn)備金率空間。

　　一方面存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)(以及進(jìn)一步下調(diào)預(yù)期)使銀行體系流動(dòng)性供給增加；另一方面，股票市場(chǎng)調(diào)整強(qiáng)化了債券市場(chǎng)的“穩(wěn)定收益”特征，尤其是近兩月降息背景下債券市場(chǎng)的上漲更增加了債券市場(chǎng)對(duì)資金的吸引力，直接以及間接通過(guò)債券型基金、債券型理財(cái)產(chǎn)品流入債券市場(chǎng)資金增加，債券市場(chǎng)流動(dòng)性階段充裕。

　　不過(guò)，我們還應(yīng)該看到，前期債市的猛漲已經(jīng)透支了50～100 個(gè)基點(diǎn)的降息空間。隨著債券市場(chǎng)收益空間的不斷壓縮，不排除大批逐利資金離場(chǎng)的可能，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

　　在具體的券種上，全球經(jīng)濟(jì)和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致企業(yè)盈利能力的下降，信用產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒅鸩斤@現(xiàn)，“慧眼識(shí)珠”成為企業(yè)債投資的關(guān)鍵。 在實(shí)行積極財(cái)政政策背景下，國(guó)債擴(kuò)容幾成定局，或多或少會(huì)增加市場(chǎng)資金面壓力。和國(guó)債情況相反，作為國(guó)家控制貨幣供應(yīng)量的工具，在寬松的貨幣政策的引導(dǎo)下，通過(guò)發(fā)行央票的方式回籠資金的手段逐漸退出舞臺(tái)，央票未來(lái)一段時(shí)期將面臨供不應(yīng)求的情況，收益率短期仍有下行空間。

　　未來(lái)券種選擇是關(guān)鍵

　　2008年，債券市場(chǎng)的大發(fā)展使得債券型基金也迎來(lái)了自己的“牛市”。今年以來(lái)，截至11月7日，所有債券型基金平均凈值增長(zhǎng)率為2.2%，而偏股型基金同期凈值卻下跌54.24%，兩者之間巨大的差異，凸顯了債券型基金“絕對(duì)收益”特征，成為了投資者的新寵。目前，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)共有債券型基金57只(包括已經(jīng)發(fā)行，但沒(méi)有成立的5只基金)，其中今年設(shè)立的共有22只。截至2008年第三季度末，債券型基金整體規(guī)模達(dá)到1282.20億元，較去年年末的678.86億元，上漲88.86%。

　　債券型基金的投資行為主要包括二級(jí)市場(chǎng)股票投資、一級(jí)市場(chǎng)新股(包括增發(fā)等)投資和債券投資三類(lèi)。我們也根據(jù)上述投資行為，將債券型基金分為A、B、C三種類(lèi)別：A類(lèi)債券型基金在以固定收益品種為主要投資對(duì)象同時(shí)，適當(dāng)參與二級(jí)市場(chǎng)股票買(mǎi)賣(mài)，同時(shí)也參與一級(jí)市場(chǎng)新股(包括增發(fā)等)投資；B類(lèi)債券型基金在以固定收益品種為主要投資對(duì)象同時(shí)，不參與二級(jí)市場(chǎng)股票買(mǎi)賣(mài)，只參與一級(jí)市場(chǎng)新股投資；C類(lèi)債券型基金不參與股票投資，只做固定收益類(lèi)投資。

　　參與二級(jí)市場(chǎng)股票投資在牛市時(shí)期，可以增加債券型基金的收益水平，但在熊市時(shí)期也會(huì)加大基金的投資風(fēng)險(xiǎn)。今年以來(lái)國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)出現(xiàn)的大幅下跌，也讓A類(lèi)債券基金的凈值出現(xiàn)不同程度的下跌，這類(lèi)型基金凈值平均跌幅為3.02%。未來(lái)一段時(shí)期，國(guó)內(nèi)乃至全球宏觀經(jīng)濟(jì)仍存在諸多不確定性，A股市場(chǎng)仍存在較大風(fēng)險(xiǎn)，這也是A類(lèi)債券型基金面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一。

　　新股申購(gòu)在去年肩負(fù)著債券型基金賺錢(qián)的重任，但隨著二級(jí)市場(chǎng)的持續(xù)走低，新股連連破發(fā)，“打新”收益越來(lái)越薄，而且新股發(fā)行目前暫停，該部分收益消失。B+C類(lèi)債券型基金的投資重點(diǎn)逐漸由“打新”轉(zhuǎn)變?yōu)閭�券投資。三季度末，兩類(lèi)債券型基金股票投資占基金凈值比例由去年末4.24%降到0.58%。

　　債市的紅火，使得債券投資成為目前債券型基金收益的主要來(lái)源。2008年第三季度末，全部債券型基金債券投資占基金資產(chǎn)凈值比例104.02%，比二季度末上升了將近20個(gè)百分點(diǎn)。但這并不意味著其中所有券種都是一路高漲，從去年的可轉(zhuǎn)債，到前期的信用債，再到目前的央票，不同的券種都有自己的階段行情，因此，如何根據(jù)階段宏觀經(jīng)濟(jì)特征、政策預(yù)期、資金流向，選擇不同的債券品種進(jìn)行投資，是對(duì)各債券型基金管理人投資管理能力的考驗(yàn)。