來源：國金證券基金研究中心 劉舒宇 張劍輝

　　投資建議——買入

　　長城消費基金歷史業績表現優秀，風險調整后收益和絕對收益在各期表現均位于同業中上游。在經濟增速下滑，業績增長尚待進一步明確的情況下，消費服務行業增長相對穩定，而長城消費基金主要投資于消費品及其相關行業的產品設計特點將會給該基金帶來相對穩定收益。長城消費基金同時操作風格比較穩健，持股倉位一直低于同業平均，防御為主。最后，穩定的基金管理團隊為該基金的業績可持續性帶來了較大的保證。鑒于以上原因，我們給予長城消費基金“買入”的投資建議。

設立日期	2006-4-6
基金類型	股票型
基金公司	長城
基金經理	楊軍
基金份額（億份）	65.8831
單位凈值（元）	0.6325
累計凈值（元）	2.0725

　　投資摘要

　　在預期持續震蕩調整的市場環境中，長城消費基金注重組合的風險控制，風險調整后收益表現出色，并且該基金的絕對收益能力也位于行業中上游。

　　近期消費品行業跌幅較大。但我們看到由于前期市場大幅度調整的過程中消費行業跌幅較小，因此悲觀情緒下消費品行業的出線補跌。但我們應該看到，盡管消費需求在近期股市和樓市的調整中居民財富縮水及城鎮居民可支配收入增速快速下滑的影響下整體出現了疲態，但一方面在經濟增速下滑、業績增長尚待進一步明確的情況下，消費服務行業相對穩定的增長可以說是眾多變數中少有的“亮點”，另一方面，雖然城鎮居民可支配收入增速快速下滑，但農村家庭人均現金收入同比增速卻仍在上升，這種結構性收入增速的變化對主要消費的促進有利，因此重點投資消費服務行業尤其是主要內需型消費品行業板塊的基金預期表現相對穩定。

　　長城消費基金重點投資“消費品及其相關行業”的產品設計特點符合這一預期。在契約中，長城消費基金明確定義了消費品及消費品服務行業為：消費品主要指最終消費品，指為滿足個人、家庭或群體生活而被使用與消耗的物質產品、精神產品及勞務；消費服務是指不以實物形式而以勞動形式為消費者提供某種效應的活動。由于市場情況的變化，對于不同的消費品行業，長城消費基金的操作策略也大相徑庭。

　　從設立后到2008年第二季度，長城消費基金持股倉位一直明顯低于同業基金平均。顯示該基金操作風格相對穩健，超額收益并不是通過提高持股倉位承受更高風險所獲得。在2008年的震蕩市場中，低倉位持股也是該基金業績持續平穩的重要原因之一。

　　長城消費基金管理人穩定，從設立后至今一直由楊軍先生擔任基金管理人。通過對楊軍先生的履歷可以看出，楊軍先生在研究方面經驗豐富，經歷過強勢市場環境和弱勢市場環境。對于業績出色的基金而言，基金管理人的穩定性對于基金的業績持續表現有著巨大的影響。

　　基金簡介

圖表 1 ：長城消費基金簡介
成立時間	2006-4-6	基金規模	65.883 億份	基金類型	股票型
自成立以來復權單位凈值增長率		111.61%	國金最新一期基金產品評級結果		★★★★
基金管理公司		長城	長城基金公司綜合實力評級		★★★★
基金經理		楊軍	基金經理評級		★★★
股票投資比例范圍	股票投資比例為基金凈資產的 60% － 95% ；債券及短期金融工具的投資比例為基金凈資產的 5%-40% �，F金或者到期日在一年以內的政府債券為基金凈資產的 5% 以上

　　來源：國金證券研究所

　　歷史業績持續優秀，風險調整后收益名列行業前列

　　截止至2008年8月21日，長城消費基金設立以來凈值累計增長率為111.61%，高于同期上證指數的104.23%，獲得超額收益。長城消費基金在各個階段(長期-過去兩年、中期-過去一年、短期-過去半年)表現出色，位于同業基金中上游。而長城消費基金的保本能力位于同業基金中游。

　　長城消費基金的風險調整后收益，尤其是短期，位于行業前列。這說明了該基金注重組合的風險控制，在風險和收益中間取得了較好的平衡點。

　　總體來看，長城消費基金歷史業績表現出高收益、中等風險的特征。

　　經過長達半年多時間的風險集中釋放，按照目前價格計算滬深300指數2008年、2009年動態市盈率分別下降到15倍和13倍，無論是橫向還是縱向比較估值壓力均明顯減輕，部分股票甚至出現低估，因此市場距離估值的“安全地面”已經比較接近，雖然盈利預測繼續有下調的壓力，但對于估值的影響已經開始鈍化。不過，我們看到經濟增長、通貨膨脹的迷霧短期內還未能散去，積極因素還很難迅速出現，預期股指依然會維持震蕩走勢，“低回報”特征將延續，而隨著時間推移下業績增長的逐步明朗，股指運行或將逐漸趨于平穩。長城消費基金的穩健性在同業基金中相對優秀，投資消費品行業的產品設計有望為投資者帶來超額收益。

　　長城消費基金注重投資者回報，目前已實施3次分紅，單位基金累計分紅1.44元。

圖表 2 ：長城消費基金 階段業績表現
	絕對收益				風險調整后收益		保本能力
	收益率	同業排名	同業平均	上證指數	收益率	同業排名	下行損益	同業排名
過去半年	-31.76%	17/128	-38.18%	-44.36%	9.44%	1/128	-64.06%	48/128
過去一年	-30.29%	23/116	-35.19%	-51.17%	5.09%	27/116	-97.91%	41/116
過去兩年	109.99%	25/67	98.70%	50.72%	32.18%	15/67	-124.85%	28/67
注：絕對收益用凈值增長率（考慮分紅再投資）衡量，保本能力采用基金凈值增長率序列期間總體負收益衡量。 注：過去半年統計期間為 2008-2-22 到 2008-8-21 ，過去一年為 2007-8-22 到 2008-8-21 ，過去兩年為 2006-8-22 到 2008-8-21 。

　　來源：國金證券研究所

　　投資“廣義”消費品行業

　　近期消費品行業跌幅較大。但我們看到由于前期市場大幅度調整的過程中消費行業跌幅較小，因此悲觀情緒下消費品行業的出線補跌。但我們應該看到，盡管消費需求在近期股市和樓市的調整中居民財富縮水及城鎮居民可支配收入增速快速下滑的影響下整體出現了疲態，但一方面在經濟增速下滑、業績增長尚待進一步明確的情況下，消費服務行業相對穩定的增長可以說是眾多變數中少有的“亮點”，另一方面，雖然城鎮居民可支配收入增速快速下滑，但農村家庭人均現金收入同比增速卻仍在上升，這種結構性收入增速的變化對主要消費的促進有利，因此重點投資消費服務行業尤其是主要內需型消費品行業板塊的基金預期表現相對穩定。

　　長城消費基金重點投資“消費品及其相關行業”的產品設計特點符合這一預期。在產品契約中，長城消費基金明確定義了消費品及消費品服務行業為：消費品主要指最終消費品，指為滿足個人、家庭或群體生活而被使用與消耗的物質產品、精神產品及勞務；消費服務是指不以實物形式而以勞動形式為消費者提供某種效應的活動。

　　在中國證監會劃分的22個行業中，消費品及消費服務相關行業包括金融服務、食品飲料、文化傳播、電子、信息技術、社會服務、造紙印刷、交運倉儲、商業貿易、農林牧漁、房地產、紡織服裝、醫藥生物、建筑行業、木材家具、公用事業及綜合等。另外本基金將機械設備業中的交通運輸設備業、電器機械及器材及金屬非金屬中的非金屬礦物制品也歸于消費品及消費服務行業。

　　由于市場情況的變化，對于不同的消費品行業，長城消費基金的操作策略也大相徑庭：

　　對于金融保險行業，長城消費基金一直保持相對同業基金高比例配置，并且在2008年第二季度增持該行業。該基金管理人表示“繼續看好金融、消費品、商業零售等與消費服務密切相關的行業”，因此增持了金融行業。

　　而對于食品飲料、社會服務業、電力煤氣等防御型行業，長城消費基金在2008年第二季度增持這些行業，充分體現了該基金管理人傾向于以防御為主的投資策略。

圖表 3 ：長城消費基金 2008 年二季度行業調整
	2008 年二季報		2008 年一季報		行業調整幅度
	市值 ( 元 )	占股票投資比例 (%)	市值 ( 元 )	占股票投資比例 (%)
金融保險業	1786207034	60.11%	2446443126	57.00%	3.11%
批發和零售貿易	89784290.2	3.02%	38475329.23	0.90%	2.13%
食品、飲料	197332515.8	6.64%	231920971.6	5.40%	1.24%
綜合類	180595812.5	6.08%	213646836.9	4.98%	1.10%
社會服務業	17334808.2	0.58%	4365687.5	0.10%	0.48%
電力、煤氣	5975412.7	0.20%	5730685.9	0.13%	0.07%

　　來源：國金證券研究所

　　圖表4：長城消費行業投資集中度比較

　　來源：國金證券研究所

　　由于“行業型基金”的產品定位，長城消費基金的行業配置相對趨于集中，其總體行業配置集中度(重倉前三大行業占股票投資的比例)高出股票型開放式基金同業平均25%左右，且各季度均高于同業平均。

　　持股倉位較低，主要投資中盤股

　　從設立后到2008年第二季度，長城消費基金持股倉位一直明顯低于同業基金平均。這說明了該基金操作風格相對穩健，超額收益并不是通過提高持股倉位承受更高風險所獲得。在2008年的震蕩市場中，低倉位持股也是該基金業績持續平穩的重要原因之一。

　　長城消費基金的投資風格上比較穩定，除2007年半年末外，主要投資于中盤股。

　　圖表5：長城消費基金持股倉位 與同業比較

圖表 6 ：長城消費基金持股特征分析
投資比例	2008 年半年末	2007 年年末	2007 年半年末	2006 年年末
大盤股	45.45%	38.10%	34.21%	31.58%
中盤股	48.48%	47.62%	28.95%	35.09%
小盤股	6.06%	14.29%	36.84%	33.33%
注： 大中小盤股從流通市值角度進行劃分的，剔除 ST 公司后，對所有公司按流通市值由大到小排序，對于累計流通市值占總流通市值前 30% 為大盤股、后 30% 為小盤股，其余為中盤股。

　　來源：國金證券研究所

　　基金管理人團隊穩定

　　n楊軍先生，生于1968 年，北京大學經濟管理系經濟學學士，北京大學經濟學院經濟學碩士。曾就職于深圳市安信財務有限公司證券投資部、深圳經濟特區證券公司投資部、廣發基金管理有限公司投資管理部，曾任投資部副經理、基金經理等職務，2003 年3 月進入長城基金管理有限公司，曾任“長城久恒平衡型證券投資基金”基金經理，現任長城基金管理有限公司基金管理部研究員，有12 年證券投資從業經歷。

　　長城消費基金管理人穩定，從設立后至今一直由楊軍先生擔任基金管理人。通過對楊軍先生的履歷可以看出，楊軍先生在研究方面經驗豐富，經歷過強勢市場環境和弱勢市場環境。對于業績出色的基金而言，基金管理人的穩定性對于基金的業績持續表現有著巨大的影響。

　　投資建議：

　　長城消費基金歷史業績表現優秀，風險調整后收益和絕對收益在各期表現均位于同業中上游。在經濟增速下滑，業績增長尚待進一步明確的情況下，消費服務行業增長相對穩定，而長城消費基金主要投資于消費品及其相關行業的產品設計特點將會給該基金帶來相對穩定收益。長城消費基金同時操作風格比較穩健，持股倉位一直低于同業平均，防御為主。最后，穩定的基金管理團隊為該基金的業績可持續性帶來了較大的保證。鑒于以上原因，我們給予長城消費基金“買入”的投資建議。