□ 建信基金 徐杰

　　2007年中國資本市場為投資者提供了一場饕餮盛宴，滬深300指數和MSCI China A指數漲幅均達到160%左右，企業盈利也呈現整體水平的高增長。2007年上市公司平均凈利潤增長達到60%，全年累計換手率創出10年以來的新高，達到11倍之多；IPO籌資額達到創紀錄的4382億元，相當于1996-2005年的總和，相當于2006年的2.7倍，2007年A股新開戶數超過3700萬，為2006年的12倍……

　　回顧2007年，難以忘懷的除了指數的快速上漲，還有下半年市場的劇烈震蕩，分析過去總是信息相對充分的，我們能夠體會出每一次市場波動都是一些以前并不以為意的因素帶來的不曾預想的沖擊，每次波動都增加了市場對宏觀經濟不確定性的疑慮，增加了對估值水平的挑戰。應該客觀地判斷，財富以每年100%以上的速度快速累積是一個階段性的小概率事件。未來的A股市場將更加看重風險收益的均衡，股票價格的對外界影響的敏感度更高，市場的有效性會進一步加強，確定性溢價和不確定性折價將體現的更加分明。

　　經過近期市場的快速調整，前期市場的擔心逐步開始清晰：次貸危機的風險已經一部分反應在市場中，國際市場相關的刺激經濟的舉措也開始逐步實施，投資者對外需下降的影響以及對CPI上升的擔心也相當程度的反應到市場的波動中。目前市場整體估值水平下降，由最高的38倍動態市盈率下降到目前的25倍以下。

　　對未來A股市場的判斷還是樂觀的，過去支撐指數上漲的宏觀經濟良性運行及資金流動性充裕等關鍵因素仍然存在，上市公司平均盈利增長仍然可以保持在30%左右的速度，企業結構性變化仍然會帶來增長速度超預期的可能。

　　但是2008年市場會面臨更多負面因素的考驗，例如外需下降，國內通脹上升，股票供給規模上升等。

　　因此，未來的A股市場仍然面臨更多的波動，主動性資產配置將帶來更多投資機會。在樂觀判斷市場前景的同時，關注各種風險暴露，以尋找確定的高增長為選擇投資標的的原則。

　　如何進行投資？第一，需要更加具有前瞻性的自上而下的框架性思維，在國內經濟增長的結構性矛盾日益突出的今天，經濟結構調整將帶來某些行業或者公司預期外的超額收益，同時也會暴露出一些行業可能將面臨過去不可想象的風險，需要果斷抓取收益，提早遠離風險。譬如分析此次通脹的原因，會發現基礎設施投資領域、城市化進程以及節能環保可能仍然有大量的投資機會。第二，自下而上的個股挖掘能力將更加有效。隨著外部經濟環境及整體估值階段性壓力的雙重影響，我們認為2008年僅僅依靠被動的配置型投資獲取超額收益的難度越來越大，而在前面的框架下個股的選擇將成為具體投資工作的重點，需要說明的是，如果說過去個股挖掘是看重企業成長性的話，未來將對成長的確定性更加看重。我們會相信市場的有效性，敢于重點投資經過仔細挖掘的具有確定的高增長的企業，而對于外部影響因素太多，企業的盈利存在過多不確定性的企業，我們將保持冷靜。