以高成長消化高估值壓力

　　易非

　　南方基金管理公司日前于北京發布了2008年投資策略報告,該報告認為,與2007年初相比，2008年的市場面臨著更高更難的起點，但支持股市向好的基本因素依然還在。

　　南方基金判斷這輪牛市未盡，但與2006、2007年的單邊上揚相比，2008年A股指數的收益率存在著顯著低于此前兩年的可能性，而波動性卻可能高于前兩年。

　　2008年市場迎來高難起點

　　南方基金策略報告認為,2006年、2007年兩年是歷史少見的估值水平與公司業績提升具備較高可預測性的時期，股票投資的風險與預期收益配比非常誘人。而2008年的市場面臨著更高、更難的起點。

　　首先，2007年初市場點位是2600點，2008年初市場點位是5200點，2007年初滬深300估值是22倍，到年末動態市盈率是36倍，目前南方基金展望2008年的市盈率是27倍，比2007年初的估值水平已經高了不少，這是起點高的表現之一。

　　其次，2007年初市場一致預測當年業績增長26%，但目前已調高至60%，大幅高于預期。而目前預測2008年的業績增長是36%，比當初對2007年的業績預期高了，這是起點高的另一表現。但未來業績會否有超預期的可能呢？相信更多取決于宏觀經濟的走勢，而同樣市場對未來一年宏觀經濟的預期也要顯著高于去年初。在經濟逐步降溫而預期又處于高起點的情況下，南方有理由相信出現超預期的可能性以及幅度都將弱于2007年。

　　南方基金表示，2008年全球經濟形勢面臨減速，通脹的風險也在加大，美國次債危機是否會有更糟結果及其對全球經濟的影響還需要一段時間觀察。而中國經濟也面臨挑戰，通貨膨脹上行風險持續加大，緊縮性政策成為今年的主控基調。

　　就市場面最關注的資金流向而言，2007年居民儲蓄大概在16萬億元左右，當時的流通市值是2.5萬億元，總市值是10萬億元；目前的居民儲蓄規模還是在16萬億元，但不同的是現在的市值遠遠高于2007年初，流通市值7.6萬億元，是2007年初的3倍，總市值36萬億元，是2007年初的3.6倍。這意味著即使2008年有同等規模的儲蓄資金流入市場，對市場的影響力也將小于2007年。從資金流出來看，預計2008年的再融資和IPO額度會比2007年少一些；但限售流通股2008年會增加，2007年上市的可流通限售股總市值規模是2.22萬億，而2008年將達到3萬億左右，意味著拋售的壓力仍大。此外，基金、銀行、保險各類QDII帶來的資金流出預期不會少于2007年。

　　南方基金在報告中表示，總體來看，2008年估值高了，業績預測超預期的可能性小了，資金面的情況也不會好于2007年。通過這個起點的比較，2008年市場相對來說預期上漲空間可能有限。但宏觀經濟、公司業績、制度變革、資金等因素仍然還在，這輪牛市還沒有開始轉折。

　　精選高成長個股

　　南方基金表示，今年的投資思路將是以高成長消化高估值。選股原則為自下而上，尋找未來持續高成長能夠消化高估值的個股。而在行業配置主線上，將遵循經濟轉型、結構調整的脈絡來操作。

　　南方基金認為，由于當前中國面臨的外貿環境日益嚴峻，人民幣升值壓力不斷加大，出口拉動的增長遇到很大阻力。同時高耗能、低附加值普通制造業的持續增長及粗放的投資擴張，使得國內資源、環境不堪重負，經濟增長模式的轉變已成為當前中國經濟所必須解決的首要課題。由此產生的一系列結構調整將很大程度上影響各產業的未來走向，也為南方基金提供了行業配置的主要線索。在此背景下，對各行業趨勢把握，不僅需要分析產能、供求、成本等傳統因素的影響，政策、技術和消費偏好也是日益重要的變量。

　　綜合上述因素，南方基金認為未來的投資機會將出現在以內需為主的消費服務和投資拉動型行業，具有自主創新能力的先進制造業, 供給持續緊張及價格超越通脹速度的大宗商品和原材料行業。

　　引人注意的是，南方基金在報告中針對2008年市場震蕩會加大的局面提出，屆時階段性和結構性投資機會顯得更為重要。如果說倉位、結構等主動管理的超額收益在2006、2007年并不顯著，但在2008年可能會非常重要。

　　南方基金表示，在此環境中，比較現實的做法是：長短結合、相機抉擇，長意味著一些中長期的選股原則和行業配置主線基本不變；短是控制風險，在設定估值底線的前提下，適度參與主題投資和板塊熱點，結合倉位控制、時點選擇和輪動操作，追求風險匹配下的超額收益。