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新浪財經

高盛首席經濟學家梁紅分析2008年宏觀經濟

http://www.sina.com.cn 2008年01月17日 16:50 新浪財經

  匯添富基金管理公司2008年投資報告會于1月17日下午三點在北京香格里拉飯店舉行。在此次報告會上,匯添富基金管理公司的投資研究團隊、國際著名投資大師羅杰斯先生等投資專家與您共同探討2008年的投資策略。新浪財經作為網絡支持媒體進行圖文直播。以下為高盛首席經濟學家梁紅做2008年宏觀經濟分析研究。

  梁紅:

  謝謝主持人的介紹,今天很榮幸有這樣一個機會,大家在下雪的情況下參加這個投資分析報告會。

  2008年宏觀經濟分析,今天A股我不知道現在的結果怎么樣,好像上午的時候還是跌了一些的。從海外的市場來看,很多投資人從78年,從那個時候以來,最糟糕一個開年。今年是考驗積極經理本事的一年,因為今年的投資環境要比去年困難得多。去年是雞犬升天,豬都吹到天上去,今年肯定會有一些豬落到地上來,基金經理在基本面看股票的本事就要顯示出來了。為什么今年是相對比較困難的一年,這業績高盛公司為什么在非常看好中國經濟四年,從2003年以來,一直比較看好中國經濟。但是,去年11月初的時候,我看到一些媒體的報道,說我們開始看空,開始變化。原因是有兩個問題在糾纏著中國經濟,這兩個問題,都是有很大的風險。怎么解決,以什么樣的方式解決,多長時間能夠有一個解決的辦法?我們現在拭目以待。但是,不管怎么看,它對經濟增長、對企業盈利應該說有一定的負面影響,一個是經濟的問題,另外一個就是中國自己的宏觀調控問題。很多朋友問這樣一個問題,如果美國經濟下滑,出口下來,為什么我們還要宏觀調控呢?這就問了一個很好的問題,根本點上出了什么樣的矛盾?我覺得最根本的原因,說到底,我們覺得去年中國經濟增長的速度過快,過熱的壓力非常大。不管以什么方式,這樣的過熱的經濟勢頭,一定會掉下來,不管它是因為外需的下滑,還是因為國內的宏觀調控。而現在短期的風險是這兩個在一起。我舉一個簡單的例子,如果大家看美聯儲,大家都在預期它減息。昨天在市場中的人都很關心,美國CPI的數字。大家有一種潛在的擔心,假如美國通貨膨脹很高的話,即使美國經濟下滑,這本身也會制約美聯儲放松利率,放松貨幣政策的空間。

  同樣,在中國也是一樣的問題,即使我們看到出口下滑,即使我們看到經濟在走下坡,但是如果通貨膨脹不下的話,它會制約我們的政府能夠很快速度的轉向政策從緊縮到中性,到最后甚至需要刺激型的政策,這個余地根本上來講,我們講白了,去年的經濟增長率是不可持續的,去年造出來的通貨膨脹是整個社會不可接受的,從某種意義這個話說出來有一些朋友不是特別愛聽的。去年的盈利增長也是不可持續的,落什么的問題,以什么方式落的問題,這是2008年最大的挑戰。

  同時,我也跟很多投資經理和朋友們講,今年也是考本事的時候,有本事的,挑股票,基本面,研究做得扎實的,今年就可以看出好壞了。而不像去年,好像覺得每個人都很有本事,每個人投資都賺了錢。

  今天我講演的題目,我想跟大家過一下兩個問題,一個是美國經濟的問題,一個是國內經濟的挑戰。我給大家看一些我們的分析思路是怎么來的。

  這是美國現在住房控制率,我們沒有把它翻譯成中文,大家可以看一下這個圖表,上升非常快。我們內部一個很老的基金經理講了這樣的話,他們很多老資格的,經驗很長的經理人,看到去年的所謂次債危機的時候,他們是怎么看這個問題,剛才也跟大家討論了一下,大家都在問,高盛這一次怎么就跑掉了,很多其他的公司就沒有跑到。我們自己覺得有很大一塊原因,真的是很幸運。另外一塊,因為我們公司有很多在市場里做了十年、二十年,甚至三十年的人,這次次債的風險,對新手來說看上去很新,對于他們來說他們看過很多次了。他形容這就像一個海嘯一樣,最早在天上是一條線,最后沖上來的浪頭的速度是非常快的。海嘯的根本原因是,很簡單的機制,就是信貸過多膨脹,房地產價格這兩個互相的叫泡沫也好,叫膨脹也好,最后自己不可持續掉下來了,并不是外界的因素。這個東西發生在美國的80、90年代,日本、韓國都看見過這樣的現象。這是從2006年以后,這個問題出的時候,并不是2007年初來的,很多問題在206年就看到了,這是美國房地產價格的下滑。這是超過了歷史平均水平至少20%左右。這是房子,壞債之后交給銀行,銀行再拍賣的比率。這是次債最后出問題,在經濟還那么好,就業市場還這么好,美國工資增長還非常強勁的情況下,出現的這種事情。而且這不光是次債,這幾條線次債、好債有一部分是利率要調節的那一部分。大家可以看看這條線。我們在講話的過程中,還有美國升的藍線,還有一部分房地產信貸在今年上半年要重新調整利率,這個高峰我們正處在這一過程中。

  當銀行資產出現問題之后,收縮信貸,可不只是收縮老百姓、居民的信貸,這個藍線是對大公司的信貸。這個地方減下去的不只是消費的增長,也包括投資的增長。因為,假如說我們的銀行在資產負債表出現的一個窟窿,政府不救你,靠自己的盈利把它補回來,銀行會干什么事情?銀行一定會收縮自己的信貸擴張。

  這是美國居民消費的信心指數,下的很快。這是就業市場,大家看看這兩條線,兩條線的問題還不是很大,黑線已經房地產下滑比較大的那些州,失業率上得也非常快。還有這個藍的一塊,中間藍的那一塊。

  那么回到中國經濟,是不是因為美國經濟下滑,一定會影響到全球經濟的增長,這個還會有下一波的傳導,會影響到中國的出口。中國的出口12月份的數字已經下來了,周邊的一些國家,像今天剛剛看到新加坡的出口非石油類的出口已經連續兩個月是負增長了。這個已經來了,在這樣的情況下,為什么我們中國政府還在緊縮,為什么昨天央行還漲了50個基點的存款儲備金率。我們現在的通貨膨脹非常高,而且我們現在的增長率還是非常的高,在下滑的過程之中,前面跳得太高了,現在正在慢慢著陸的過程中,而通貨膨脹短期內,我們覺得上行的風險還是有的。尤其是大家看一些PPI和原材料價格的上漲,在這樣的情況下,我們的政府,政策制定者沒有什么空間來改變這個政策。所以,現在從中國經濟來看,美國經濟在往下走,中國在宏觀調控,這兩個之間,回過頭來講原因是什么?我自己的一個看法,我一直在講,今年為什么有挑戰?實際上是過去幾年,我們積累的宏觀矛盾沒有很好的解決,沒有很好的處理。今年不敢說是一個總的爆發,至少這些矛盾到了一個有很多問題不得不解決的情況下。在這個解決之后,國際大環境并不是很好。不再是像前幾年那樣,美國經濟或者全球經濟在恢復、上行的過程中,有些矛盾的解決,不是說不痛苦,痛苦可能小一點。從今年來看,這些矛盾也在這里,會爆發出來。但是在現在的國際大環境下,不管從哪個角度看,不管從政策可選擇的方式來講,怎么看總要有一些痛,總要比以前的痛多一點。

  我們去年一直在說中國經濟增長和美國經濟增長,我們看這個中線,中線是我們的預測,去年上半年,看得很明顯,美國的經濟已經在下滑,但是我們的經濟在增長,很快,其實已經在脫鉤了。當時我們作為高盛,全球都覺得中國、亞洲和金磚四國可以和美國經濟下滑脫鉤。但是,從10月份開始,兩個經濟重新掛鉤的風險在增加。所以看我們的經濟預測的走勢是非常像的,這里面沒有必然的原因。不是說因美國經濟下滑,我們的出口下滑,所以我們一定經濟增長要下來,不是這樣講的。在我們看來,這個原因是因為中國政策的一些調整不到位,不及時,使我們的經濟沒有空間,沒有余地脫鉤。說白了,又回到了人民幣的匯率問題,我們的匯率沒有調準,我們整個的貨幣政策和美國是掛鉤的。所以,你的真實經濟面上,也沒有辦法脫鉤。我們的經濟從我們的內需來講,有足夠的實力,足夠的潛力和海外經濟脫鉤。但是,我們這四年以來的宏觀經濟的政策種種選擇,讓我們今天的中國經濟根本沒有準備好,或者根本就沒有給它余地讓它脫鉤。

  如果我們心平氣和總結一下2007年的成績,就是宏觀經濟總體的成績。2007年,我們的經濟是對外依存度更大了還是更小了?是更大了。所以,我們進出口占真實經濟的占GDP的比例超過10%,貢獻率大概在1/4,甚至有人預測是1/3強。我們就簡單講一下凈出口如果占GDP10%,去年增長50%,這一下子就5個點,真實GDP大概是4個點。這個東西沒有了,少了一半,并不是很悲觀的一個預測。那我們的GDP就少了2—3個點,如果今年全球經濟跌了一個大跟頭,咱們的順差不漲了,絕對值還是那么大,2700億、2800億,但是不漲了,這一下GDP就少了4個點,這還沒有講對消費、對投資的影響。

  所以,我講對今年中國經濟稍微謹慎一點的時候,很多朋友說不會不會,我們看還很旺。算算這個數字,我剛才都講了是GDP。大家想一想,出口的下滑,它對農業的影響很小,對服務業的影響也很小。它對工業的貢獻率要多,如果說出口占GDP的1/3,占工業生產大概有半壁江山。這個打擊是很大的,拿什么東西拿來補。這肯定不是消費能夠補上的,能夠在短期內大起大落的是出口,這是外面需求控制的,第二是投資。如果中國經濟不是今天因為過熱,不是在調控,我們至少還有希望,只要我們警示政府說海嘯來了,暴風雨來了,我們開始準備好,放松,現在開始放,那么還有可能把這塊補上。但是,我們現在在干什么,從去年以來,所有緊縮信貸的政策,緊縮信貸,講白了壓的是投資。所以,在現在的這種情況下,我為什么說投資者要看低一些,因為出口肯定是往下走的,另外一個腳踩在投資的剎車門上。

  其實內需是很好的,去年的過熱,我們的政府在做很多的政策來推動內需,包括公司的成長,包括政府支出的增長。但是,問題是出口那塊地方沒有給大家讓路,我們的匯率沒有調整,沒有一個真正的,根本面上解決出口這幾年非常不可持續的高度增長。三架馬車一起加速往前跑,當然通貨膨脹就來了,經濟過熱就來了。中國潛在增長率就是10%,甚至應該低于10%,大概是9.6%、9.7%。去年我們飛到了11.9%,而且不只是去年飛到11.9%,看看這波周期上來,2003年我們一直在自己潛在增長率之上。10.5%甚至11%以上,我給大家看這個圖的時候,我心里還有一個擔心,其實從環比來講,都在10%以下,那為什么通脹還不下來?不只是CPI沒有下來,PPI在上去。為什么?我心里擔心的一件事情是,宏觀調控這四年、五年沒有做什么事嗎?也做了,做什么了呢?所以簡單看一下很多的調控,很多的緊縮都是在供給方面的。那么,房地產是最明顯的,是大家都知道的。但是看看鋼鐵呢?電呢、今天還在漲價的這些東西,在以前宏觀調控,一聲零下應聲而落的情況,今天為什么還在漲呢?這幾年宏觀調控政策調整的不到位,或者沒有找對點,這些積累的矛盾,以前習慣的高增長低通脹的時代就要再見了,如果還想高增長就是高通脹,甚至要想壓低通脹的時候,在相當長的時間內我們還要低增長。

  咱們就講住房,經濟下滑的時候,制定政策的人知不知道從哪兒解扣呢?我們炸掉那么多小煤窯、小水泥廠也好。這些生產能力沒了之后,有兩個季度環比的增長速度在下滑,但是環比速度不下。從周期的角度來講,高增長,低通脹的時候過去了。甚至在結構上,是不是有一個問題,我們前幾年,給供給方面,方方面面從環保,從各個部委加的這些繩套,是不是在某種意義,在供給能力上造成一定影響。大家有的說通貨膨脹是豬肉拉動的,大家看一看,十幾年來,貨幣供應量跟食品價格的關系,我們可以預測食品價格,雖然不知道是哪種食品漲價。大家說怎么食品價格和貨幣供應量有很強的關系?其實央行自己私下里都知道了,總需求上來之后,在中國的產品中,哪些產品沒有很大的過剩產能,就最先反應出來價格的壓力。說糧食、食品是國際價格影響的,這是講不通的。我們第一在國際市場上,除了大豆以外是自己自足的,糧食四年大豐收,怎么會有今天的農產品漲價,跟供給方面有什么問題。整個總需求上來的時候,會在產品上挑,這幾年來都是一樣的。這個圖是什么意思呢?我們并不是想給政府出主意,我們想給一個判斷,如果大家都認為是短期供給的問題,如果我們的判斷是對的,來自總需求的過渡發行,那通貨膨脹能不能下來,什么時候能夠下來,就要看什么時候貨幣供應量下來,出去沒有下來的話,即使一個月,比如說通貨膨脹好像看來下來一點,那它反彈的機會是非常大的。

  現在好像12月份的通貨膨脹稍微下來一點,但是就在幾個月前,很多人都在預測12月通貨膨脹會到4、到5會下去。再往前看,再看一月、二月,再看整個上半年呢。如果我看這個圖的話,至少短期內下來的可能性是沒有的,跳上去的可能性是非常大的。這種情況下,我們的整個宏觀政策,怎么可能短期內放松呢?但是,怎么把貨幣供應量弄下來。大家都知道,通貨膨脹一定是貨幣先下來,而且所有的價格管制也好,補貼也好,漲工資也好,最終都不能解決這個問題。那么,怎么把貨幣供應量弄下來,怎么打通貨膨脹,在市場化的國家里很簡單,就是漲利息。我們還能漲利息嗎?我們現在說今年加不動息了,沒有什么空間了。我們的匯率大幅低估,不管誰要貶值、升值,反正人民幣對所有的貨幣都是要升值的,在這種情況下怎么加利息。美聯儲我剛才講了,市場認為美聯儲至少1月30日會減50個基點,就是這條藍的線再往下走,我們怎么加息。出去到時候有加息的勇氣,有承受加息痛苦的勇氣,我相信應該有更大的勇氣去動匯率。

  不能加息,也不能動匯率,剩下就剩下控制信貸了。98年以來,從法律上來說,我們已經廢除了這種調控辦法,現在全部被拿回來,是沒有辦法的辦法。大家看一看,新增人民幣貸款今年如果做到的話,就是這樣子的。大家當然還在看看一季度管得住,管不住。管不住之后怎么辦?如果通貨膨脹還是很高的話,特別是在現在的價位上繼續往上走的話,這是我們的擔心。那剩下還是兩個選擇,中國這幾年的調控,基本上靠窗口指導,或者是擰胳膊腿,就靠行政調控。利率、匯率這個地方沒有從源頭上大規模的改變。如果3月份的時候,大家看見的數字通貨膨脹又跳一個格,銀行信貸沒有管住,出口下滑有一些但是不是很明顯。在這些情況下,政策的選擇是什么?

  兩個辦法,要不回去定匯率,動利率。還有一條路就是繼續加大行政調控的力度,包括像價格控制的政策,這都是大家沒有想到的事情。包括現在我們看各方面的情況,價格控制之后是不是會造成短缺。這些都會加大行政調控的力度和一些政策的風險。

  包括行政調控,包括壓信貸也是一難的一件事情。大家看這條藍線是國內的貸款,2004年調控就是靠一腳踩下去,但是很快,大家看國外的錢就進來了。大家看上海的房地產,國內把房地產資金鏈打斷了,國外的進來把資金補上。這是這幾年的反應,但是這樣下來,幾年下來積攢了一個矛盾,大家看看中國貨幣供應量的構成,國內貸款占的份額從八十幾下到十幾。關鍵是國外凈資產,央行講被動放款已經從貨幣供應量的14、15%,現在大概是30%,我們差不多有1/3的貨幣供應量,被動的一個買美元進來,7.2塊出去。我們經濟增長,對外依存度越來越大,真實經濟面是對外依存度越來越大,但是把順差的貢獻拿掉,其實國內需求比2003、2004年還低呢。從2003年—2007年之間GDP翻了一倍,出口順差翻了27倍。從金融面上看,我們的貨幣供應量,百分之十幾是被動放緩,現在到30%,看看國外凈資產的增長一直在百分之四十幾,遠遠超過GDP的增長。

  這里面的問題是,如果國外凈資產占比30%,一年增長40%,這一項東西,貨幣供應量就給你12個點。如果中國沒有通貨膨脹的話,貨幣供應量增長最多18%。國內貸款,放款的余地越來越小,我們講到極限的情況,大家都問儲備金率能夠提到多高,我說可以百分之百啊。我們銀行去年到年底緊縮信貸的時候,據說有的銀行就放假了,就是發信貸的部門,這樣下去的話,中國的銀行就不用放貸款了。空間又想保,又想守通貨膨脹的目標,又想不動匯率,就算我們央行有一定的政策操作空間。從金融上來講,大家為什么不看好銀行?銀行挺好的,但是在這種情況下,沒有辦法,不斷的要來壓國內的信貸。如果按照這個數算,中國真想把通貨膨脹管住,貸款的增長量也就9—10%,現在外面說的12—13%都太高了。大家都說今年順差會下來,增長率會下來,沒錯。但是,大家看看11月份國外凈資產的增長量下來了嗎?什么東西來了?資本項下又來了。還能再加利息嗎?再加利息,現在人民幣存款一年期4.17%,這個利率已經高于美元存款的利率,過于港幣存款的利率,那人民幣升多少,我把錢放到那兒就是白賺了。如果大家預期是10%,那14%左右,美元向下幾乎無風險的投資回報到哪兒去找啊?特別在今年的宏觀條件下,現在說發QDII很痛苦,不只是前面的表現不好,這樣大口子的外匯風險,怎么補啊?

  所以,大家回過頭來中國的上市公司,這個沒錯。但是,從大的概念來講,原來是希望把資本放出去,能夠減輕人民幣的壓力,但是出去買的都是中國的公司,那是資本流出嗎?包括我們的國投公司都買中國的IPO,那真是出去了嗎?為什么出不去,為什么凈的向下很難出去?第一投資回報全世界最高,第二貨幣全世界最低估,把這兩項加起來怎么能夠凈流出。今年這幾樣矛盾加起來,即使我們知道出口有下滑的風險,但是可能人民幣還是不得不快速的升值。

  我們剛才報的一萬五千億的外匯儲備,還有一大塊在商業銀行那兒。加在一塊,這個藍線,就相當于看見美國房地產市場的那條線,這條線不只是向上傾斜,大家看這個斜率有放緩的征兆嗎?這可是占GDP的份額還在漲。這就跟做莊差不多,總有一天會撐不下去的。沒有這塊了,總得找點其他的漲。第二塊內外不平衡,現在讓中國在這么大好的情況下,不貸款,讓中國的企業不投資。總要到一個情況下,要說出一個為什么吧。中國這么愛國,這么民主主義,儲備金率用美元交為什么?中國銀行可以用美元交,寧波銀行為什么要用美元交呢?我們的央票一年期昨天是4.05,美國現在也就是3左右,再加上人民幣升值,現在一個月虧130億美金,4.5%的GDP,這是一個月。這是干什么呢?這還不算機會成本,還不算投了國內,還不算中投了黑市虧的東西。就算國內同等政府債券的收益率,同樣的期限,這個匯率像雪崩一樣的漲了。現在希望外匯漲得不要那么快,如果還這樣漲的話,1.5萬億,大家乘乘這個數,人民幣升值上虧多少,我們這么窮,天天說我們窮的一個國家,一個月這個數字啊。

  還有經濟,說了這么多年,一看內需,為什么不能依靠內需,因為外匯出口這塊不讓路,內需上來的時候,怎么能一棒子打下去。2003年還有保證逆差呢,所以現在講的人口紅利,結構造成的,這是蒙誰的?人口紅利2003年也有啊,怎么今天就10%的順差出來了呢。人口在這三年內變了嗎?這個東西就是2003年整個經濟上來,內需上來的時候,整個作為一個集體,大家的判斷,說這是投資不可持續,一棒子打下去,順差沒有問題,外匯沒有問題,不要動,第二年順差翻了三倍。2006年又起來了,再來一波,再壓,壓到現在,這個口子就是順差占GDP的比例越來越大。連央行發貨幣外匯展寬份額越來越大。我自己覺得,中國人挺聰明的,我怎么覺得這個問題兩年內總要解決的。我們甚至覺得內外的壓力,今年內有一大塊就要解決。但是,今年內解決的問題,又回到出后好的時候,旺的時候不解決,并不意味著你可以逃掉,最終還是要解決的。

  現在市場和我們判斷差不多,近10%的升值。大家看出口行業的話,已經有很大的壓力了。現在又很快,在未來幾個月,我們覺得出口會很快下來。這只是第一波,它一定會影響相關的消費,有一部分投資,甚至有一部分的銀行信貸了。

  回到今天怎么看,一般大家對GDP的增長關心不太大,但是看看這個地方,2008年10%的GDP,居民消費,是唯一一項我們覺得有可能比去年增長快的,這主要是因為工資的增長,再加上政策至少不反對這一項需求的增長。所以,大家也看到了市場中,大家抱團取暖,使勁在消費里面擠,不光在中國A股上,在海外也是。沒有一個國家想要支持自己內需的時候打房地產,但是短期內政策上的風險還會繼續持有。

  為什么我們會宏觀的經濟形勢比較擔憂,如果大家問我現在10%的增長,4.5%的通脹,你要問我風險在哪里,我們覺得增長也許要比我們想得要低,通脹非常可能比我們想得高。10%的人民幣升值,利率不再調整,上半年,特別是第一季度,主要靠依賴管銀行信貸來試圖達到宏觀調控的目的,這就是我們對今年的大概判斷。在大的周期出現一些拐點的情況下,會要掉得多很多,所以現在我們對周期性行業,包括金屬在內的,像金屬、原材料都是相當持謹慎態度的。對消費品,對兩種消費品比較喜歡,一種是成本份額相對少,新的一些消費概念,這些還比較喜歡。還有就是對大宗的消費比較喜歡。對今年在消費品中都和周期相關的,包括汽車、房子這種東西,部分一些高端的消費品,我們都有一點謹慎。

  因為,講到出口在工業中占到半壁江山。其實出口在中國收入中占的江山也很大。在盈利,在沿海地區的消費應該也是占很大份額的。所以,我覺得還是跟投資者交流的時候,我覺得今年特別是上半年,頭三個月,還是小心一點。我們的感覺,不管是宏觀調控的靴子,還是世界經濟的靴子,他們都在降落的過程中,尤其是外面這一塊,我們連底部都還不知道在哪兒。如果我們知道它在哪兒也好,問題是現在還不清楚。這里面的主要問題還不只是美國的問題,下一步是歐洲,亞洲對歐洲的出口也開始往下走。我們即使占美國20%,怎么能把歐洲加上,把日本再加上,這三個加起來大概50%以上,如果出現問題的話,我們完全可以脫鉤?這個假設我覺得有一點太大了。從大家看數字來講的話,這個現在對我們來說也是比較麻煩的事情。就是短期內沒有數。今年年初怎么樣開頭,這個開頭的話,2月份我們只能看到銀行信貸的數和出口的數。現在統計局不統計工業生產,也不統計投資了,想知道都沒有辦法知道。所以真正能看見數的時候是三月份,三月份可以有一個春節過去之后的數據,但是那個時候又到兩會期間,這幾個數心里判斷比較強的可能是通貨膨脹會偏高。別的數下得未必夠快,這是我的一個擔憂。要到三月份的數字出來之后才敢做判斷,我就講到這里。

  提問:

  您剛才說的地產、金融、汽車這塊都不太看好,如果不看好,整體經濟會下來,整體經濟下來,消費品還會有什么出路呢?而且從國際經驗來看,主要是通脹,這是不可避免的經濟衰退。所以我們現在的困惑就是,像您這樣的學者都對外看空,如果說要找一些行業性的,或者是安全一點的領域在哪里?

  梁紅:

  我覺得有兩點,一個是真正在11月份看空的時候,那個時候有一個操作的概念,甚至多一些現金,到這個程度,現金、債券。回過頭來看,11月以來,美國國債是跑贏大勢的。很多人還是這么多錢,這些錢一定會買亞洲的股票,我一直說這樣的概念是錯誤的,流動性說來就來,說走就走,主要是預期的問題。如果大家對整個增長看好,這個時候大的資產分布是從股票回到債券的過程。最近都講現金為王,就是拿著現金,等到那些豬從天上掉下來有錢買。我們覺得要清倉,A股有一些不同的周期,但是我對A股的看法是,可以不同意我們的分析,因為空倉的時候也很難受,買債券的話,買不好也會虧,我們是建議買中長端收益率曲線的那一部分。像中石化公司債發出來7個點可以買一買。我們也覺得今年債市的機會后面會比較大。特別是增長下來,通脹下來,如果真的發生的話,在下半年,一旦調頭的話,債市的機會會比較多,還有一部分是股票基金,必須要做股票,這個時候,從去年就講三個D,第一是保守型,第二是內需,躲開所有的出口,我們也非常明白,抱團取暖到一定程度也有問題現在故估值也要命。因為跟多的基金經理跟你有一樣的痛苦,只能在這個地方躲。以前大家都不太激動的這些東西,今年價值就來了。所以包括香港的電器公司,發電的公司都賺錢。我們現在找什么東西呢?真的到兩種公司,一種是業績好,至少現金流不要有問題。去年三季度的時候,鋼鐵和煤差一點點,市場就會給你賣的一塌糊涂。現在如果被這樣子的話,至少70、80倍市盈率也好,至少這個公司的管理層和業績和盈利的模型,讓你基本肯定它不會出這種事。

  現在這種情況下,要財務安全,要現金流安全,公司不要崩得太滿,崩得太滿就很難受,而且完全沒有定價權。我們要挑好的公司,挑現金流穩定的公司,挑以前你都不愿意看,沒有什么花頭的那些公司。從股票基金來講,除了這個以外,還是有大倉位的股。大家都說現在至少沒有贖回,但是這個就有一點太滯后了,要想到會有這樣的問題,在美國現在已經出現了贖回的問題了。很多的投資客在這些產品上過去幾年賺了很多錢。看看市場的變化,三個月以前我們講這個的時候,大家都會說市場不會調整的,因為一調整大家都不買。現在都說再漲就賣掉,沒有后知后覺的基金經理會利用這個機會出貨的。國內的基金經理多做一點研究,多發現一點好的股票,我記得2005年的時候,整個大市非常不好,那個時候選對了幾個公司,幾個公司真挑好了,就贏了大市。所以,今年也可能有這樣的問題。通貨膨脹管下去,一定是從壓縮企業的盈利空間來做到的。

  今年我們覺得總的來看是上游和中游都會被擠,下游相對來說,有工資、收入的概念,相對會好一點。還有幾個食物鏈,大家看看這幾個食物鏈會擠在哪里,油、煤、工資上漲、鐵礦石這幾條線大家,最后大家看一下誰不能把成本傳導出去,斷在哪里,比如說電不能漲,電也許能漲一部分,至少工業的用戶可能會漲。它能漲,能不能全部漲,全部也是很困難的,但是能漲上一部分之后—用電的大戶,如果最終端的需求很多,還能不能再傳導。鐵礦石是一個,現在看樣子要漲價了,漲完了,鋼鐵能漲多少,鋼鐵如果能夠傳導一部分,那用鋼鐵的人呢?那底下有多少是跟工業,跟最終需求是海外的聯系一起。最有意思的是工資,工資是全線上漲及等到開春看,肯定再來一波漲工資。這個東西如果漲在很好的企業,如果漲券商,漲基金工資沒有問題。但是對于現在一些企業盈利已經很困難了,就傳不過去,但同時又是消費概念的一部分。這是周期末端一個表現,就是喜歡消費,喜歡工資類保守成本的東西。短期內大家因為擔心通貨膨脹,炒炒黃金,農產品都可以。但是,一旦增長真的下去,這些東西也不是呆的地方,因為早晚都會下去的。

  提問:

  梁博士您好,我想問您一個問題,您剛才說對國際的產品價格的走勢,你覺得是一個周期性,應該從高點往下走,不知道您是基于怎樣的判斷?我個人覺得近年來,國際商品價格持續往上走和美元的持續貶值是息息相關的。如果美元繼續貶值,假如2008年美元繼續貶值的話,特別是有色金屬的價格,出現拐點,也就是從高點往下走的可能性還是比較小的。如果2008年美元在第二季度,特別是美國大選塵埃落定之后,信息恢復之后,出現拐點,一旦美元走強,以美元標價原材料的價格應該會出現拐點,我不知道您的判斷,就是原材料價格的走軟是基于這個判斷,還是經濟周期的一個下滑導致的?假如你覺得經濟是呈現下滑的態勢,那么,對消費品的看好,是出于怎樣的理解呢?謝謝。

  梁紅:

  我想對消費品為什么看好,我剛才已經講了。這是現在不得不想的問題,要往前看,總要買一點什么吧,相對穩定是消費股。在現在這種情況下,其實很多人,就是拿著現金,現金至少給我的回報不是負的。你剛才講的原材料這個東西,有好幾塊東西,它結果價格下不下來我不知道,但是相對價格,我不知大家有沒有看過宋國青老師去年七、八月份寫的,拿人民幣表述上下游的價格已經調頭了。作為經濟學家我們不能判斷絕對值黃金是不是到一千塊。但是,相對比價它是要掉下來了。這個已經出現了,而且同時出現的是在中國利潤分布中上下游的比例在下來。2005年的時候,80%的利潤全在20%的上游上,去年大家看,分得很平了。其實上游利潤就開始占整個利潤的份額下來了。在香港看什么原材料的公司并不是要呆的地方,相反比較喜歡航空公司,喜歡中石化,喜歡下游的,它們是下游的。作為一個國家來說,企業都在下游,我們很多占便宜的地方并不是在上游。這個我們把握非常大,做比價、比例在調頭,而且還有一個比例也在動,前幾年企業的利潤,在GDP占的比例一直在下來,工資的份額在下來,這也在調頭。這也是所謂拐點的概念。從絕對量上的,我自己有自己的看法,就是這些大宗原材料的價格。大家都說美元貶值,大宗原材料就上來了,美元為什么貶值?因為美聯儲降利率,美聯儲為什么降利率?因為美國經濟不好。回過來說,看企業盈利,是價格重要,還是量重要,誰帶誰?所以,我們在這里面的判斷,作為經濟學家的判斷,至少短期里面,最終如果是經濟不行,是需求不行,價一定漲得上去。所以你看歷史上,工業原材料在美聯儲降利息的時候都是跌的,貴金屬是另外一個股市,黃金是另外各一個股市,包括石油是黑金,能保值的這些東西,這些是另外的。看工業原材料,從歷史來看,它并不漲。現在都說最終需求都是中國需求,像我們出口那些東西,有多少做金屬。而且我們自己還有一個判斷,如果房地產不行的話,不只是美國的房地產不行,歐洲的房地產也不行,房地產是非常重金屬的東西。不光是蓋房子,還是房子本身,還是買到房子以后放的東西,都是非常重金屬的東西。這是經濟學家的判斷。如果短期對美國經濟如此不看好的話,應該有一些東西是不會看好的。

  謝謝大家!

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