文∕張桂芹

　　創(chuàng)新基金在固定的基金模式外探尋自己的新模式，但在根本上創(chuàng)新不足。

　　首只創(chuàng)新封閉式基金大成優(yōu)選9月4日公告稱，將于本周五在深交所上市交易。大成優(yōu)選成立于于2007年8月1日，截至2007年8月31日，最新單位凈值為1.17元。一個月內(nèi)凈值增長達17%。另據(jù)wind資訊的數(shù)據(jù)顯示，截至8月31日，同期發(fā)行的另一只創(chuàng)新基金—工銀瑞信紅利股票型證券投資基金單位凈值達1.1575元。工銀瑞信紅利基金于2007年7月18日成立，自成立之日起凈值增長達15.75%。工銀瑞信紅利的封閉期為一年。

　　中國迎來了創(chuàng)新基金，并且表現(xiàn)不俗，在

封閉式基金和開放式基金后又開了一篇新天地，這豐富了基金市場的創(chuàng)新理念和投資品種，但這些創(chuàng)新基金的表現(xiàn)如何呢，是否能超越傳統(tǒng)封基和開基而形成自己的特色呢？

　　創(chuàng)新型基金，是基金運作模式的很多方面都可以由基金管理公司進行自主的設(shè)計和創(chuàng)新。在此之前，基金的運作模式都是設(shè)計好的標(biāo)準(zhǔn)模式，比如開放式基金、封閉式基金、ETF基金和LOF基金，基金公司只有權(quán)選擇旗下新發(fā)行的基金使用哪種模式，除此之外沒有太大的自主空間。以后，在創(chuàng)新型基金這個市場中，我們會看到各種各樣的存在微小差別的產(chǎn)品，每一只基金可能都不一樣。

　　走改造路線

　　目前基金行業(yè)中開放式基金和封閉式基金涇渭分明，各自存在不同的缺點。今年以來，開放式基金受投資者申購、贖回影響而陷于被動的現(xiàn)象引起了業(yè)界的廣泛關(guān)注，在市場推動下基金公司融合兩類基金優(yōu)勢的產(chǎn)品陸續(xù)出現(xiàn)。

　　自從創(chuàng)新基金的閘門打開之后，已經(jīng)有四只創(chuàng)新基金率先涌入市場。它們分別是大成優(yōu)選基金、國投瑞銀瑞福分級基金、工銀瑞信紅利以及華夏復(fù)興基金。

　　這四只基金各有各的創(chuàng)新之處。大成優(yōu)選基金的創(chuàng)新在于它首次引入了“救生艇”條款。即在基金合同滿12個月后，若折價率連續(xù)50個交易日超過20%，基金公司將在30個工作日內(nèi)召開持有人大會，審議“封轉(zhuǎn)開”事宜。另外基金分配制度增加了“每年至少分配兩次，每次分配不少于當(dāng)期可分配收益60%”的條款。

　　國投瑞銀瑞福基金的創(chuàng)新在于公司根據(jù)“結(jié)構(gòu)分級”的創(chuàng)新思路針對不同風(fēng)險偏好的投資者推出了瑞福優(yōu)先和瑞福進取兩級份額。瑞福優(yōu)先的目標(biāo)投資者是風(fēng)險偏好較低的投資者，其分紅方案為年基準(zhǔn)收益率等于1年期定期存款利率+3%，按當(dāng)前的利率，其收益水平為6.06%。瑞福進取則定位于較高風(fēng)險偏好的投資者。基金整體收益在滿足瑞福優(yōu)先6.06%的收益之后，超額收益按照1：9在兩級份額之間分配。事實上這種方案也相當(dāng)于是瑞福進取的投資者以1年期銀行定期存款利率+3%+超額收益10%的代價，從瑞福優(yōu)先的投資者換取了融資杠桿為1倍的資金份額進行投資，從而獲取較高的基金收益增長帶來的超額受益。

　　新瓶裝老酒

　　縱觀這四只創(chuàng)新型基金，盡管各只基金的創(chuàng)新方式不同，但無外乎這兩種方式，一是以流動性換收益，二是以高杠桿換收益。這些創(chuàng)新基金盡管在運作方式、基金結(jié)構(gòu)上與傳統(tǒng)的開放式和封閉式基金有所不同，但事實上，創(chuàng)新并沒有改變基金的收益結(jié)構(gòu)。

　　創(chuàng)新型基金并沒有帶來創(chuàng)新收益。它沒有、也不可能改變風(fēng)險與收益的對稱性。盡管從成立最初的一段時間來看，瑞福進取給投資者帶來了高額回報，從7月17號成立到9月14號不到兩個月的時間，投資者就獲得了高達52.7%的溢價。但是這種高收益是建立在高風(fēng)險基礎(chǔ)上的。在牛市里，瑞福進取可以較小的代價獲取超額收益90%的分配權(quán)，杠桿作用可以放大它的收益。但同樣，杠桿作用也會放大它的損失。一旦市場進入熊市，瑞福進取必須首先要滿足瑞福優(yōu)先的基準(zhǔn)收益，這樣它的損失也會進一步加劇。因此，高收益伴隨的是高風(fēng)險，天下沒有免費午餐的道理，再次得到了印證。 而對于其他三種創(chuàng)新基金的投資者來說，他們同樣是犧牲了流動性來換取未來可能的高收益。一年的封閉期除了奪取了流動性之外，機會成本的加大也是這種創(chuàng)新基金的風(fēng)險所在。

　　創(chuàng)新基金只不過用延長封閉期的方式達到了長期運作的目的。四只創(chuàng)新基金有三只基金將傳統(tǒng)開放式基金三個月的封閉期延長至一年。這樣做無非是試圖解決困擾開放式基金的流動性問題，用強制手段克服了投資者短期情緒化行為，引導(dǎo)投資人被動式長期持有。與其說這是一種創(chuàng)新，倒不如說是目前我國投資者的投資理念還沒有成熟的對策。目前我國投資者還主要專注于短期操作，而基金恰恰倡導(dǎo)的是長期投資理念。許多投資者在收益率達到20%時就選擇了贖回，基民由于沒能做到“長期投資”，使得去年以來的牛市成了“少數(shù)人的牛市”。而借鑒封閉式基金的管理模式，提供制度性的保障，幫助基金持有人實現(xiàn)“被動式”的長期持有，這種“被動式”的長期持有對于普通投資者而言或許一時“苦口”，然而這劑“苦口良藥”卻能夠令投資者在中長期牛市中獲取更高額的收益。創(chuàng)新基金共同的目標(biāo)是實現(xiàn)基金份額的穩(wěn)定，從而更有利于基金經(jīng)理貫徹價值投資的理念。試想，如果現(xiàn)在國內(nèi)的投資者都樹立了長期投資觀念，長期持有基金至一年以上，那么就不需要這些基金公司來挖空心思搞創(chuàng)新了。

　　創(chuàng)新型基金并沒有從根本上解決封閉式基金的折價問題。創(chuàng)新基金設(shè)立的最初目的就是試圖解決封閉式基金的折價問題，但大成優(yōu)選基金的最終解決方案只不過是轉(zhuǎn)化為開放式基金，瑞銀瑞福進取的高杠桿也沒有改變它折價的趨勢。封閉式基金折價的根源在于它凈值的波動幅度很大，即它的風(fēng)險太高。而要解決折價問題，最好的手段也就是設(shè)法降低基金資產(chǎn)價值的波動。但這幾只創(chuàng)新基金都是

股票型基金，投資于中國股票市場，它們回避基金資產(chǎn)價值波動的能力并不比現(xiàn)有基金提高多少。

　　從這幾方面來說，現(xiàn)有的幾只創(chuàng)新基金并沒有達到有效的創(chuàng)新效果。事實上，創(chuàng)新基金的創(chuàng)新不僅在于治理結(jié)構(gòu)、份額的創(chuàng)新，最重要的應(yīng)該是投資方式的創(chuàng)新。比如，基金可以與衍生工具結(jié)合，發(fā)行基金的權(quán)證等等。這些措施可以很好的保證投資者權(quán)益，可以保證投資者能夠在承擔(dān)適當(dāng)風(fēng)險的同時獲得最大收益，而這，才應(yīng)該是創(chuàng)新基金真正的創(chuàng)新方向。

　　創(chuàng)新基金雖交出了一份不錯的成績單，但在大牛市的今天，其仍在結(jié)構(gòu)和投資方式上創(chuàng)新顯不足，對于投資者，最后要不要選擇創(chuàng)新基金，還需要市場的檢驗。

　　(作者單位：北京飛信嘉華營銷策劃有限公司)

　　插排：任何金融產(chǎn)品產(chǎn)生和發(fā)展的核心目的應(yīng)該是保證投資者能夠在適當(dāng)風(fēng)險的條件下獲得最大收益，評價創(chuàng)新型封閉式基金的功過，也應(yīng)本著這個標(biāo)準(zhǔn)。

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