德勝基金基金研究中心首席分析師江賽春 點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　新浪財經訊 迎接中國基金業十周年----中國基金投資者服務巡講大型活動---深圳專場，于2007年12月8日舉行，德勝基金基金研究中心首席分析師江賽春在會上發表了精彩演講，以下為江賽春精彩觀點：

　　江賽春：首先感謝中國證券基金投資年鑒給我們這么一個機會來跟大家分享一下我們在基金投資和研究上的體會，我今天演講各題目是“震蕩市下的基金組合投資方法”，基金組合投資是我們在做基金投資研究這么多年以來總結出來的不管對專業投資者來說還是個人投資者來說都應該借鑒的投資方法。我今天的演講主題比較實在一點，主要關注投資本身的角度，因為我相信在座很多投資者現在手上已經有基金組合，這段時間大家也會比較關心，基金組合出現虧損的時候應該怎么辦？這是很多投資者都很關心的問題，首先從眼下結合市場情況來看，虧損的基金組合應該怎么處理？從這個引申出去再講講關于基金組合投資有哪些地方可以學習借鑒，最后得出一些比較實用的建議，就是怎么樣做典型的基金組合，哪些組合的方法適合投資。這里完全站在基金投資者的角度，假定我們就是一個要去買基金的投資者，應該怎么去處理，怎么去建基金的組合。

　　第一部分，虧損的基金組合應該怎么辦？這段時間，從10月中旬以后，股票市場進入比較長時間的調整，連續調整的幅度也是比較大的，在這種情況下很多基民會碰到不同的問題，第一種情況是很多新基民，大概是在5000點入世，現在普遍也10%的虧損，這部分基金現在最關心的問題是我已經虧了這么多，現在到底是不是應該贖回呢？損失已經很大了，我已經受不了了。第二種情況也是新基民，但是陸續買入的，現在有一些虧的，有一些賺的，有虧有賺，如果賺了錢他又擔心賺錢的基金會不會把盈利給顛沒了，虧的基金又怎么辦？還有一種情況是廣大的老基民，投資的時間比較早，現在浮動的盈利仍然比較豐厚，很多人選擇持有基金不動。

　　首先講一下基金組合調整的基本原則，很多投資者會有這么一種理念上的想法，就是自己投資組合現在是賺錢還是虧損，對他投資心理的影響很大，如果說出現虧損，甚至這個虧損在持續擴大的時候，那么很多人會考慮我怎么辦，我是不是馬上就應該贖回了？在這里我講一個基本的原則，實際上我們對基金是否贖回或者股票型基金是否轉換為債券型基金，主要取決于對未來收益的預期，這里有幾個基本點：第一點是整輪牛市的趨勢是不是已經結束了？第二點、從目前來看，還可能有多大的下跌空間？剛才泰達荷銀的基金經理也跟大家分享了一下從基金的角度來說對于市場投資策略的看法，我們基本上是比較贊同這種看法的，第一是牛市的趨勢在現在看來還沒有出現反轉的跡象，第二是還可能有多大的下跌空間？你現在已經虧10%了，還可能虧多少？從6000點跌到現在，跌到20%，大家可以想下，只要在牛市的趨勢還沒有結束的情況下，進一步下跌的空間應該說很有限，所以在保留預期的前提下，如果在市場最低迷的時候你選擇贖回或者撤出，實際上這是最不明智的策略，很多投資者往往投資決策會受自己投資組合虧損狀況的影響，假如你虧了10%，很多人想完全撤，但完全撤的話損失就變成實實在在的損失，這也是最不明智的策略。

　　第二點，你手上有這么多基金，有一些是賺錢的，有一些是虧損的，到底應該怎么辦？哪些留，哪些去？在目前的情況下，大家可以看到，基金投資從07年到現在才出現了比較大的風險，基金投資不是買進什么基金都會賺錢的，10月份以來基金之間抗跌性的差異比較大，有些基金表現出風險過高的缺點，所以實際上市場的下跌震蕩給大家提供了一個機會，提醒大家有這么一個意識，就是你有必要重新審視、考察一下自己手上的基金適不適合自己投資，這個基金投資的策略怎么樣，下一步的預期怎么樣。

　　基金投資總體表現怎么樣這是一個很簡單的問題，但很多投資者對這個問題沒有很清楚的認識，就是你自己買的基金不管是虧的還是賺了，它的投資效率是怎么樣的？從實際情況來看，從我們對很多基民的實際數據了解來看，大家看到了自己投資收益率有多高，或者現在賺了多少錢，但其實評估你的投資效果應該把它拿去和可比基金的平均水平去比較，如果你買的是股票型基金，8月買了一個，10月買了一個，你要看總體盈虧狀況怎么樣，然后再去比比業績基準，為什么去比業績基準呢？實際上很多投資者的組合雖然是在賺錢，但實際上效果是不行的，甚至大部分基金表現還跑不贏基金業的平均，這種情況下多數投資者都有必要對自己的基金組合作一個調整，或者作一個評估。我們這里說到基金組合的調整和基金歷史盈虧無關，這應該說是投資上的誤區，比如說有些投資者看到手上有一些基金虧得比較多了，那就首先想把虧得多的賣掉，這是一種典型的心態，如果還賺錢就留著，還有一種心態是已經虧的基金已經虧損了，他就有割肉的心態，它已經有了虧損，我一定等它沒有虧損的時候再贖回，很多個人基金投資者都有這樣的問題，但事實上大家忽略了積極調整組合的根本，就是你買基金主要是看它將來增長潛力怎么樣，最主要看基金本身的組合質量，也就是它未來增長的潛力，有可能一個好基金你買入的時機不對，或者你剛剛買基金它發生了比較大的虧損，但這是一只好基金，如果按照剛才的原則你可能首先把它砍掉了，留下的是一些現在賺錢的，但從將來的角度來看不一定是好的品種。

　　基金組合應該怎么調整？其實調整的依據應該是對你自己投資組合里基金投資特點的了解，關鍵看它在將來的市場行情下有什么樣的表現，而不是看它過去已經給你帶來了多少收益或者多少虧損。10月、11月以來的震蕩市恰恰是對基金組合調整得比較好的時機，首先震蕩市下調整基金組合可以避免比較過的組合調整成本，在牛市下調整基金組合或者在市場一直上漲的調整組合成本是比較高的，因為你贖回一個基金可能需要幾個交易日的時間，然后再買入又需要幾個交易日的時間，這個成本是很高。但在震蕩市中調整，幾天時間對你的投資效率是沒有負面影響的，反而會有正面影響。第二是基金組合調整的主要依據應該是深入的去分析基金本身的投資特點，也就是我們對基金組合里真正優質的那些基金應該保留，哪怕它現在是虧損甚至說有可能虧損比較多的情況也應該保留，這一段時間基金的表現大家都看到了，其實很多基金還是風險比較高的情況，高風險的基金在市場碰到轉折時期的時候可能會給大家投資組合帶來比較大的損失，所以組合調整的原則對于一般投資者來說應該首先剔除高風險的基金。對于個人來說，在把握時點上應該會有比較大的難度，我們認為在震蕩市下進行調整，如果你能作出比較精確的調整，的確能帶來比較額外的收益，但對大多數基民來說不現實，總的原則是關鍵要看你的基金是好還是壞，如果是好基金的話，你應該在市場發生比較大下跌的時候去申購，而那些組合里表現不太好，或者長期表現很一般的基金，應該在反彈的時候贖回。很多投資者會問到底反彈到什么時間，因為市場一直都是在變化中的，很難給一個統一的標準，但總的來說，反彈的時候贖回下跌的時候買入是很簡單的標準，投資者如果不能精確的把握時，只要把握住這個方法至少在心理上會有比較好的感覺。

　　剛才到基金組合應該怎么調整，接下來看一下組合調整背后整個一套思路和方法，我們這里舉出的概念就是投資者有必要建立專業的投資人管理基金組合，也就是FOF理念，FOF是Fund ok Funds，有一部分是由專業人士去買基金然后建立基金組合，FOF的理念和投資者的差異在什么地方呢？第一個點是FOF這個基金組合在選基金的時候并不是根據簡單的業績標準，因為我們知道很多個人投資者或者很多基民朋友大家在買基金的時候都是去看排名，因為現在的排名很多，不管是在基金公司也好，還是在外面一般的網站也好，一打開全部都是排名，每天排名，每周排名，每月排名，每半年排名，每季度排名，可能大家看的指標不一樣，有些基民看近一個月的排名比較普遍，就是看上個月排名最前面的幾個，你就覺得他比較好，或者有的人看長一點，看一個季度，看半年或者看過去一年的，或者大家看評級，不管是晨星的評級也好，還是杜博士的評級也好，看到五個星的肯定要比四顆星的要好，四顆星的肯定要比三顆星要好，應該說這是簡單化的方法，但這種方法是有問題的，基金投資并不是那么簡單，FOF關鍵的是在業績之后還要深入的研究基金的投資風格，也就是說我們要看它業績的原因到底是什么，是這個基金的投資能力強呢？尤其是我們看短期業績，過去一個月他買的股票都漲得很好，如果有變化的話，他還能表現同樣好的話就很難說了。所以在基金組合中，我們主要是要找出優質的基金，優質基金的判斷標準并不是說這一段時間哪個基金跑贏大盤或者靠前就是優質的基金。其次是對基金的不同風格進行配置，第三對于專業的基金組合管理人來說，他要對基金組合進行適度靈活的動態優化，這可能和大家通常聽到的觀點有一些差異，大家通常聽到的觀點是長期持有才能獲得收益，這個理念總體上來說是對的，但對專業基金管理人來說這個觀點有一些偏差，我們需要對基金組合進行適度靈活的動態優化。最后一點，管理人在做基金組合的時候是會做擇時的，調整基金投資倉位，這個理念和大家聽到的也會有差異，很多時候大家聽到的是你就應該拿著，不管市場短期跌或者漲都不應該買或者賣，這種情況我們呆會兒也會仔細說，就是對一個真正優秀的基金組合來說在適合的時候做選時是有必要的。

　　首先看一下基金投資需要進行組合的原因，第一很簡單，就是現在基金業績分化很大，從年初到現在，收益率最差的基金只有百分之三、四十左右的收益率，收益里最高的是180%左右，大家如果把基金收益率分布畫一個圖的，大家可以看到這個圖分布是很不平均的，很少數跑在前面，超過一半跑在后面，中間那一塊是比較集中的，隨著基金的數量越來越多以后，基金之間的差異越來越大，也就是說你選擇不同的基金對你最后基金組合投資效果來說有很大不同的結果。第二點是基金理念產生越來越多的分化，也就是說為什么這段時間有些基金跌得慢，有些基金跌幅很大，這和基金在投資理念上有比較大的差異有關。

　　基金投資組合的目標是呢？對于專業的FOF管理人來說，專業的基金組合目標是要能夠持續戰勝基金業的平均水平，為什么要戰勝平均？其實大家如果仔細看一下自己基金投資的效果，從我們了解到的數據來看，至少有70%以上的投資者基金組合是跑不過基金業的平均的，這里的原因有很多，也就說明基金投資雖然賺錢比較容易，但是你要想提高他投資的效率其實是比較難的。對普通投資者來說，自己做基金組合的主要目標第一是要避免大的投資失誤，也就是說你買的基金里不要出現全部都跑到后面的情況。第二點是要分散風險，對于專業的基金組合投資目標來說，實際上就是要達到穩健，實現比較高收益的效果，我們提出FOF組合基金很高的業績標準，如果按每年的平均來看，如果能持續的跑贏70%的可比基金，比如你做一個股票型基金的組合，如果你從03到07年每年的表現都能超過70%的股票型基金的話，最后的投資效果是非常好的，可能很多基民不會自己算數據，但如果你是一個老基民的話，從開始投資到現在，你的收益率和平均收益率相比到底是高還是低？

　　怎么借鑒專業基金組合投資思路？第一個是我們要遴選也修的基金，第二是要根據個人的投資偏好和風險偏好決定基金類型的配置。第三是要根據策略決定重點投資的基金風險，最后一點是在恰當的時候對基金組合作必要的調整。

　　首先說怎么選優秀的基金，單看排名選基金是不可取的，越是短期的排名，參考作用越低，比如你看一天的排名，我相信很多投資者去觀察過變化，其實每天的排名基本上是一天換一個個，沒有規律可言，今天排前面，明天可能就排后面去了，如果你看一周的排名，你看看上周排名前十位和下周排名前十位的，如果有三周都能保持在前十名應該說就是比較罕見的了。看排名有一個簡單的原則，長期排名的參考作用比短期排名要強一些，最好是把各個階段都綜合起來看，短期、中期、長期，如果每次他都排很前面的話，這樣比看短期排名的效果好很多。

　　更重要的是要關心基金業績背后的原因，目的很簡單，其實就是他過去取得了比較好的業績，將來它能不能持續保持很好的業績呢？選擇基金時有幾個關鍵的因素，第一是基金公司，第二是基金管理團，第三是基金投資理念，第四是基金投資風格怎樣，投資偏好是什么，甚至這個基金經理最擅長做哪種類型的投資，這些因素才是真正決定基金業績表現的關鍵點。舉個例子，基金風格上的差異，比如說有特點的基金，有些基金重點投資中小盤股票，比如說很多人都關注的廣發小盤基金，這個基金產品主要投資中小盤股票，中小盤股票的特點就是會隨著市場每一個階段投資主線的變化出現比較大的波動，大家如果看這只基金的業績表現的話可以發現一季度表現非常強，二季度開始優點下滑，三季度表現相對比較差，尤其是在市場發生大跌的時候，他的下跌幅度很大，但是長期來看，它的綜合表現還是可以的，也就是說他的投資風格本身就決定了這個基金的業績在季度之間或者在每一個階段之間會有很大的波動，如果你恰好看到他跌得多的時間或者看到他漲得多的時間，實際上你沒有了解這只基金本身的投資特點。再舉個例子，有些基金經理對股票市場、各個行業的輪動把握得非常好，所以在行業的景氣周期有非常明顯變化的時候，這個基金的表現就會很好。當然也有一些基金主要是投資大盤藍籌股，如果他這方面的投資能力比較強的話，他的業績總體來說是比較平均的狀況，不會發生太大的波動，不會一下跑到最后面，但也很難跑在最前面。了解各個基金不同的特點，才可能判斷它將來會有什么樣的業績表現，你才能決定對什么樣的基金做組合配置。

　　這里提到了對基金風格作配置，第一、不同風格的基金在不同的市場環境下會有不同的預期，隨著基金的數量越來越多，基金產品本身的差別也開始出現，基金在風格上也出現了比較明顯的差異，很顯然，多數基金都是比較像的，但也有少數基金屬于比較有個性或者是特點比較鮮明的基金，他可能在特定的時候有很好的潛力，作基金組合配置時我們有兩個基本點，第一個是選擇預期穩健的基金作為基金組合配置的基礎部分，基金主要遵循價值投資思路，不會很快的追蹤市場熱點，基金的換手率相對來說也不是很高，這部分基金給你的預期是比較穩定的，從排名來看不會跑到前十位，但也很難跑到后半部分，這部分基金我們組合里是需要配置相當部分的，這樣才能保持組合的基本表現。第二是要提高組合的收益應該選擇風格比較靈活，但一定要投資能力比較強的基金，或者說他當前的投資重點和市場的契合度比較高，這樣的基金你可以把它作為基金組合配置中靈活的部分，這部分把握得好的話就可以明顯提高基金組合的收益率。

　　通過剛才的原則，選出一些配置基金，基金組合買得太多或太少都是不適合的，舉一些典型的例子，有些投資者喜歡做撒網式的分散投資，就是買超過10個、20個基金，我們碰到有一個人買了30多個基金，他說我每天或者每個月去看基金經理的表現，我發現我的組合里總有幾個排名靠前面的，這樣他心理感覺很好，但事實上其實你沒有去看這個組合整體的表現，你看到的是有些排在前面的，同時也一定有排在后面的，綜合下來這種綜合肯定是跑不到平均的，因為這么多投資組合，你很難跟蹤那么多基金的表現，很難分析那么多基金的特點。另一個極端是只買很少的基金，比如一個基金，兩個基金，你就看準了它，這種投資策略如果你對基金比較了解的情況下，相對來說還是比撒網式的分散投資好一點，但前提是你一定要對基金心里有數，有把握，對基金的選擇要求比較高，如果你對基金選擇有失誤的話，只選擇一兩個，如果這一兩個表現都不好的話，那結果可想而知。

　　我們對基金進行比較深入研究的情況下，認為三到五個基金是比較合適的水平，能夠保持你對自己買的基金有足夠的關注度，我們提倡個人投資者也應該多去了解一下基金本身的投資特點，而不是光去看它的業績排名。

　　如果你根據這個原則已經做好了基金組合，接下來這個組合買好了以后到底是不是應該做調整？這里調整的原則我們的觀點是根據組合的基金投資策略做適當的調整，大家知道基金品種不像股票，不需要你做波動操作，今天買下周就賣了，但它也需要做適度的調整，但調整的頻率比股票低很多，從經驗來看，比如你三到五個基金里，很可能不需要調整，但也有可能五個基金里需要調整一個，這種情況也是有的。這里我把我們德勝基金研究中心在07年以來四季度的基金投資策略做一個回顧，表明一下我們怎么根據策略來調整基金組合，今年1月初的時候我們的策略主題是建立積極組合，給出的倉位建議是重倉持有，策略的線索第一是關注業績持續性好的績優基金，第二是重點關注指數基金。策略線路表明了組合里哪些地方應該調整，哪些地方應該維持。在5月初的時候，我們策略主題是尋找抗震基金，原因也是出于股票市場可能發生比較大震蕩的策略判斷，所以應該把倉位適當降一點，主題第一是要尋找抗震的，在市場發生震蕩時能抗跌的，第二是回歸穩健風格，重點配置價值型和藍籌型基金。8月初時我們在3季度的投資策略里給出兩個策略，一個是藍籌基金，一九是選股基金，給出的倉位是重倉持有，策略線索第一是重點配置藍籌型基金，第二是后期重點配置選股能力強的基金。而在11月初發布的策略里策略主題是要攻守平衡的基金組合，我們在這個基金投資策略里也明確建議應該把倉位降下來，策略線索第一是要注重基金風格平衡配置，第二從追求高收益轉向保存勝利果實。

　　實際上這些策略都是公開發明的，從07年年初到現在，如果說能夠對投資策略有比較好的判斷的話，然后你根據這個策略線索對你的基金組合做適當的態度，事實上你的投資效果可能會遠遠超過買入持有，當然這里講的策略調整都是我們作為一個專業的基金管理人的投資思路，和個人投資者可能不完全一樣，個人投資者有可能不會做積極的、動態的調整，但我想這個思路是可以借鑒的。

　　第一條線是我們自己做的適度靈活的基金組合，紅色的線是股票新

開放式基金的平均業績，到12月4號左右的數據，股票型基金的平均表現不到100%，差不多漲了一倍，第三條黃色的線是上證指數的表現，到目前為止80%多一點。實際上這也是根據我們的策略主題來所做的組合，我們當時都會列出一些基金來，如果你把當時我們列出的基金組合拿去跟蹤一下他的業績的話，然后再進行調整，最后07年下來的投資效果是比較明顯的，這里最主要的原因：基本上每個季度的策略都把握住了當時市場階段的主線，比如一季度的指數贏基金，二季度的抗震基金，三季度的藍籌基金和四季度的穩健型組合，從事后來看，基本上比較準確把握了市場對未來的走向。11月初以來為什么這個組合的跌幅相對來說比較小？這實際上也就是根據我們策略主題是的倉位建議，已經把倉位調整到60%，當然還是在下跌，我們并不建議全部清倉的做法，如果全部清倉的話，這個組合的表現就應該是完全不下跌了。如果從更長期來看，如果這個效果能夠持續累積的話，投資效果可能會超過很多人的想象，基金投資也能做到這么高的收益率，可能是很多個人投資者都想不到。03年以來到現在，到目前的收益率是760%左右，同期股票型基金的收益率是360%左右，收益率高出這么多的原因主要是超額收益的持續累積。

　　最后介紹幾種典型的基金組合模式：

　　第一種是核心+衛星組合，這基本上是穩健的基金組合，適合于一般的投資者。什么叫“核心+衛星”呢？“核心”就是要選擇長期表現比較穩定，如果有可能的話最好看一年、兩年、三年的表現，找出持續表現都比較穩健的基金，而且還有一點要注意一下，就是這些基金你要看基金公司目前的管理團隊有沒有發生很大的變化，如果這些都滿足的話，你可以把這只基金放在核心位置。“衛星”是說一些基金可能在這個月的表現不是很好，但很多人喜歡看這個月的排名，我們說這種做法有一定的偶然性，但也不排除你看短期排名，的確有些基金下個月也能保持很強的業績，這個時候你把少量的資金作為靈活配置部分，追蹤一下短期業績的表現，比如你看近一周、近一個月或者近一個季度表現都比較好，你把這些基金可以作為你基金組合里的靈活部分，穩健的你不應該經常去調整它，但靈活部分你可以適時去調整。穩健的品種應該有哪些原則去選呢？大家通常的理念就是先看基金公司，然后看基金經理，最后再去看這只基金長期的業績表現，這幾種情況經常會選到一些比較大的基金公司下面管理得歷史比較長、管理團隊比較穩定的基金，舉個例子，比如說華夏、南方或者易方達，這樣的一些基金公司的基金，這些基金不會一段時間大幅度落后，但也不能保證業績一直跑在前面，持有比較放心的基金，這些基金可以考慮優先保留住。

　　第二個思路是建立平衡風格型組合，這個難度比較大一些，適合更專業的投資者，思路是把每一種風格里能力最強的基金挑出來作為組合，這個市場在整個股票市場不同的風格下可能都會有比較均衡的表現，這個組合的投資效果還是會超過第一種核心+衛星的組合，組建“全明星隊”這個說法我們是借用了彼得林奇的說法，他說你把每一種風格表現都很好的，只要適合市場他的情況，他的表現一定很突出，比如說打籃球里都會組織全明星隊，

中鋒、前鋒、后衛都不一樣，你把每個角色里最強的人挑出來，組建一支全明星隊，那就會形成一個攻守比較強的基金組合，這樣的話這個組合的長期表現也會比較好。

　　最后一個組合是靈活調整型組合，這個組合對投資人來講難度比較大一些，根據市場變化決定組合重點，適合專業FOF管理人，主要是根據國外市場、國內市場的判斷，然后決定這個組合的重點，舉剛才那個策略的例子，比如我們認為四季度會有比較大的調整，那我直接把倉位降下來，然后保留比較穩定的基金，這個時候需要投資者能夠對市場有比較準確、理性、有邏輯的判斷，這個時候如果能夠做到比較好的組合投資的話，這個組合的投資效果是最好的，效果最好不但體現在他的收益率明顯高于平均，其次他作市場出現比較大風險的時候損失也會比較少。

　　順便說一個題外話，現在有一種靈活配置基金，產品特點是基金經理根據市場趨勢的判斷來調整股票投資比例和債券投資比例，如果能夠很好的實現他的特點的話，那么這個基金的表現應該是很好的，如果好的話應該增加股票的配置，但事實上大家也知道，其實配置型基金能夠達到的配置效果是有限的，原因主要是基金在做股票組合調整時有比較高的成本，也要考慮到流動性因素，所以基金基本上不太可能在短期內做全進全出的操作，比如說他會一段時間判斷市場不好就把市場全部賣掉，然后一段時間判斷市場好又把股票全買這種，這種情況是不太可能出現的。

　　最后講一下什么是“最佳”的基金組合，因為大家可能都比較關心自己手上的基金組合是什么情況，首先提一個問題，是不是有“最佳”基金組合？答案應該是否定的，基金組合的情況與每個人的特點相關，就是你是什么樣的投資目標？你的投資期限有多長？你自己對風險的承受能力有多強？你的投資偏好是什么？我們說的基金組合不完全是以收益率來判斷的，不是說賺得多的組合就一定好的賺得多意味著也承受著比較大的風險，如果你的目標很短，你就買半年時間，你和持有五年的組合差異是很大的，因為半年的不確定性更大，你的投資更趨于穩定，最近有直接的例子，9、10月份也是市場熱情高漲的時候，很多投資者這個時候想進來買，然后想就半年時間，然后賺很多錢，如果考慮這些因素的話，應該采取激進的投資，但實際上不是這樣的，這么短的時間意味著他對投資風險的承受能力是很差的，這類投資者應該采取穩健型的投資組合。具體到每個人的不同情況，什么樣的基金組合適合你，基民朋友對自己的投資偏好要有比較清楚的認識。

　　策略研究和分析在我們德勝網站上都可以查詢，我今天的演講都到這兒，謝謝大家！