孫健芳 申興

　　前期被看好并受投資者熱捧的基金系QDII(合格的境內機構投資者)在海外市場中遭遇了風寒。

　　由于包括港股在內的國際市場大幅下跌，首批出海的四只以海外投資為主題的QDII基金由于投資過分集中、建倉速度過快，基金凈值出現了較大幅度虧損。

　　此情況遭到市場的質疑，也引發了管理層和基金管理者反思，并有可能影響下階段QDII的政策和新QDII產品的設計思路。

　　三個反思

　　2007年11月的第3周，證監會基金部召集已經獲批并發行QDII產品的幾家基金公司總經理，一起討論和反思前期運作QDII過程中的問題。11月28日，在有證監會領導參加的“離岸金融產品研討會”上，國內外資產管理者再次對QDII發展中出現的問題進行了總結。

　　這些會議召集的背景是：前期被市場看好、受投資者熱捧的QDII遭遇了全球股市倒風寒的襲擊。

　　管理層和基金管理公司反思的一個問題是，國內QDII推進速度是否過快？

　　2007年6月20日，市場翹首以盼的基金、券商系QDII業務規則出爐；7月5日，《合格境內機構投資者境外證券投資管理試行辦法》(《試行辦法》)正式實施。

　　在監管層的精心謀劃下，基金業中最老、最大、最強的兩家基金公司——南方、華夏率先獲批QDII產品資格，之后，上投摩根、嘉實基金緊跟而上。截至目前，具備QDII資格的基金管理公司已經增加到11家。

　　獲批QDII資格后，四家公司都快速推出產品。9月12日，國內首只股票QDII基金——南方全球精選配置基金正式發行，此產品甫一推出就受到國內媒體和市場人士的贊賞。

　　此時，國內上證指數到了5000點高位，投資者開始擔心國內股市面臨著高估值的風險，而海外市場投資被宣傳為“分散投資，防范風險”有利的工具。

　　于是，南方全球精選配置被國內投資者熱烈追捧，首日認購規模接近500億人民幣，為此南方特地申請了新認購額度。

　　此后，幾家QDII繼續上演超比例認購的火爆場景。華夏全球精選基金發行首日申購金額達600多億；嘉實海外中國股票基金達到737.8億；10月15日，上投摩根——亞太優勢基金發行，首日認購資金更是超過了千億。

　　對此，一家合資基金公司產品設計主管稱，國內需要反思的教訓是，國家外匯管理局給的QDII額度太大，監管部門在決策上不夠審慎，畢竟QDII產品目前還處在實驗階段，而基金持有人也存在盲目購買的現象，并不完全了解這個產品。

　　值得反思的第二個問題是四只QDII設立后，建倉相對積極。

　　嘉實基金副總經理竇玉明解釋當時情況，“一是我們預測未來QDII資格審批和產品推出會加快，因為當時有7-8家獲得了產品資格，還有幾十家準備提交資格；二是國內對‘港股直通車’保持較好的預期。”

　　在此預期下，“前面幾家QDII建倉速度很快，幾乎是朝著港股撲了上去。”國內一位基金經理形容。

　　很快，QDII遭遇了全球股市倒風寒的襲擊。由于包括港股在內的全球股市下跌，國內這些以全球為投資對象的股票基金凈值開始出現較大幅度的下跌。

　　11月2日，四只QDII中的兩只——嘉實海外中國股票和上投摩根亞太優勢的凈值首先跌破1元，原因是這兩只基金由于發行、建倉時間較晚，還沒來得及積蓄利潤就面臨全球股市的下調，而華夏全球精選QDII和南方全球精選基金由于前期積蓄了部分利潤，凈值維持在1元之上。

　　據萬德資訊顯示，截至11月23日，公布四只QDII毫無例外地出現虧損，其中嘉實海外中國股票凈值為0.854元、上投摩根亞太優勢0.857元、華夏全球精選0.870元、南方全球精選0.911元。

　　此時，值得反思的第三個問題出現，那就是前期出海的四只基金都出現投資過分集中單一市場或單一主題，尤其香港市場和中國概念股的比例都過高。

　　按照基金契約，華夏全球精選基金投資中國香港股票的投資比例在30%左右；南方全球基金與港股的最高投資比例可能超過50%；嘉實海外中國股票基金主要投資范圍在香港聯交所、新加坡交易所、納斯達克交易所和紐約交易所等上市的中國概念股；而亞太優勢基金以“高成長、高股息、低估值”的亞太市場為主要投資區域。

　　此前，四家基金公司都表示過看好香港市場，如南方基金總經理高良玉就表示過，內地一些投資者非常關注AH股之間的價差，南方全球精選在海外投資時不得不給予“考慮”。

　　但是，由于“港股直通車”被緊急剎車，港股市場大幅下跌，由于四家基金公司都比較充分地配置了港股市場的股票，部分公司甚至超額配售港股，導致基金出現較大幅度的虧損。

　　這些現象讓監管層和基金管理者不得不去反思，國內QDII基金管理團隊在面對海外市場和政策的突發變化時，隨機應變、快速調整的能力尚需提高的問題。

　　在總結首批出海QDII問題基礎之上，監管層可能會對QDII推進速度和推進方向做出調整，這也會影響到基金公司QDII產品設計風格和公司內部管理。

　　調整

　　據了解，監管層可能會對QDII政策采取以下調整。

　　首先，放緩QDII產品的推進速度，自9月、10月四只QDII之后，最近雖然新批QDII資格在增加，但是卻沒有新批產品發行。

　　其次，監管層考慮到投資單一市場產品的風險較大，監管層有意將單一主題或市場的QDII產品押后，優先推出投資全球概念的產品。所以，前期呼聲最高的海富通QDII產品可能滯后發行，而工銀瑞信由于全球投資、能夠較大的分散風險，估計會優先推出。

　　最后，監管層還通過一些特批的形式對《試行辦法》的一些內容進行彌補。

　　前期，無論是監管層，還是基金管理公司，都十分鼓勵積極的對外投資，所以，QDII基金幾乎都被兌換成美元，不預留更多人民幣現金在國內市場。

　　但是考慮到最近國際和港股市場狀況，部分基金開始考慮留著現金，南方基金已經向證監會申請并獲得批準，部分QDII基金仍以人民幣方式保留在境內，通過買入債券或者其他貨幣產品來應對贖回和規避風險。

　　另外一方面，各家基金公司在新QDII產品設計中也做出新的安排。

　　首先，由于虧損不斷加大，“是否贖回海外基金”開始在投資者中傳播，部分基金公司已經及時做出一些調整來應對投資風險。四家基金公司稱，此次推出的四只QDII進可攻、退可守，不僅不擔心贖回會發生的流動性困難，而且此時打開正是投資的好時機。

　　其次，超比例配售單一市場的狀況在建倉期結束后會被調整。原因是在建倉期間，基金經理投資比例都有一定的彈性，而在建倉結束之后，由于托管行介入，如果基金發生超比例投資某個單一地區和單一主題股票時，托管層會進行提醒，從而規避投資風險。

　　再次，在產品設計中，國內基金公司開始借鑒前四只QDII的經驗，北京一家基金公司總經理表示，未來基金公司可以通過以下幾個方面回避QDII投資風險：第一，不過分規定死投資單一市場比例，前面四只QDII就是面臨投資港股市場比例較大而存在較大的風險；第二，未來主要對象是即期成熟的市場，如果一些國家政策風險較大，基金則不考慮投資；第三，基金投資的國際市場在10個左右，因為沒有一家公司有足夠的能力去關注所有的全球市場。

　　在具體的策略上，長盛基金國際業務部總監吳達則表示，在未來投資中，為了應對投資的

　　最后，運營風險開始被重新考量。

　　“前期各家公司都在拼命的以高薪挖投資經理，但是很少有人去真正關注QDII本身運營方面可能面臨的一些風險，”吳達說，“但現在大家都在反思，可能運營風險應該排在投資風險前面。”

　　據了解，目前基金運營風險涉及到資金的劃撥、結算、清算、系統對接等，在前期推出產品的四家公司中，除了上投摩根用了摩根集團系統內部系統外，其他基金公司幾乎都存在國內結算系統與國際運營系統對接問題。現在，各家公司會重新考量這些風險，并在系統對接、人員培訓等方面逐步去完善。

　　來源：經濟觀察報網