管理層現在是擺明著又收起了籌碼，停止向市場供應新的傳統開放式基金，除了各大公司的QDII陸續粉墨登場外，寂寞的基金市場只有創新封基的上市帶來一點點看頭。讓人遺憾的是，曾經被視為“白馬騎士”的創新封閉沒有能改變封閉基金整體折價率偏高的情況，自身也是難保。

　　大成優選9月7日登陸深交所之后，除了首日出現大幅溢價外，隨后開始一路震蕩走低，而上周五上市的瑞福進取，走勢更是讓人大失所望。雖然開盤9.45%的漲幅引人矚目，但很快就被陸續的大單砸下來，尾盤跌幅已經達到5.28%，全天跌幅達到15%。根據國投瑞銀公布的數據，瑞福進取上周五的單位凈值為1.523元，而周五收盤價為1.454元，上市當天就出現了折價。

　　“截至9月20日，瑞福進取凈值為1.535，成立兩個多月總回報達53.5%。截至9月14日，晨星

封閉式基金業績排行榜中，新加入的國投瑞銀瑞福進取以24.35%的最近一月總回報率一舉奪冠�！边@是國投瑞銀在瑞福進取上市前提供的宣傳資料，在網絡上也出現了鋪天蓋地的介紹文字，但這些宣傳中沒有向投資者說明瑞福進取的特殊利益分配機制，筆者認為這有很大的誤導嫌疑。

　　瑞福分級基金有兩部分，瑞福優先和瑞福進取，基本原理是瑞福進取讓出收益優先分配權(一年期貸款利率)后，獲取剩余投資收益的絕大部分。瑞福進取掛牌上市，瑞福優先則每年開放一次申購贖回。從瑞福進取成立至今，市場大幅走牛，在53.5%的回報率中，其中30.3%是基金管理水平的體現，而23.2%則是其杠桿效應的體現。但杠桿效應是“雙刃劍”，當市場走熊的時候，瑞福進取的凈值折損也會遠超其他封閉式基金。實際上，上周五瑞福分級整體凈值當日下降了0.53%，而瑞福優先的凈值跌幅高達2.24%。所以，在宣傳上僅僅強調53.5%的回報，則是以偏概全。

　　雖然結構化產品設計思路，是未來市場的一個發展方向，但筆者在瑞�；�金發行時，經過詳細分析，就發現其設計存在硬傷(詳見2007年7月16日拙文《創新型基金緣何遭機構遺棄》)，最為關鍵的一點就是在利益分配機制上，對瑞福優先并不公平。在熊市中，優先并不能保本；在牛市中，只能得到極少部分收益，當該部分開放贖回后，理性的投資者必然會選擇贖回，導致瑞福進取的杠桿效果形同虛設。

　　所以不難理解，為何瑞福進取短期內獲得如此高的回報率，反而遭到了投資者的齊齊拋售，除了對后市不看好、擔心被“雙刃劍”所傷外，另一方面也是對收益分配機制扭曲的擔憂。筆者研究瑞福進取掛牌前的持有人名單發現，排名靠前的參與者多是小的保險機構，像投資實力雄厚、積極參與封閉式基金的國壽、平保、人保等機構都沒有參與。

　　創新封閉未能發揮“白馬騎士”的作用，反而自己也陷入折價的泥潭，說明未來新的創新封閉設計還有進步的空間。不過，從另一個角度看，傳統的封閉式基金折價率再度達到了高點，例如基金景宏，2011年到期，如果現在持有，即使屆時基金凈值和目前相當，也可以獲得50%的回報率，從長期投資的眼光看，的確是物美價廉�！�

　　南方日報 賈肖明

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