唐學鵬/文

　　4月份之后的股市結構發生了急劇性的變化，大量散戶涌入，不斷地推高股指。在市場經受了證監會的風險道義提醒之后，5月14日上證指數又大漲24.71點，上證指數居4046點的高位。銀行存款在4月份出現歷史上最大降幅(定期存款大幅下降，活期存款增多)，存款凈減少1674億元，同時，居民開始大規模借錢，居民戶人民幣貸款增加1236億元。4月份注定是一個值得紀念的月份，居民戶第一次由凈儲蓄者變成了凈融資者。

　　但居民戶的轉變并沒有讓一些經濟學家感到高興，過去他們一直譴責居民戶的“過分夸張的儲蓄行為”，要求央行運用各種政策(包括提高

房價、收取利息稅以及降低存款利率)來刺激居民消費降低居民儲蓄，他們用一個很難聽的詞來定義居民的儲蓄：“籠中虎”，現在，這只虎正在完美消失，但他們卻突兀性地指責居民戶正在制造“巨大的危險”，因為存款分流和居民融資都流向了股市。

　　大量散戶資金流向股市使得“五一節后”的股市資金主力發生了前所未有的結構性變化：散戶們顛覆了機構投資者的重頭地位，他們占據60%的資金量。一些海外投行的經濟學家擁有奇怪的邏輯，似乎一旦在某個時段上散戶占據了股市資金的主力地位，并且股點不斷上揚，那么他們就認為這是即將股市崩盤的跡象，散戶往往被打上“非理性和低級”的標簽，認為他們無厘頭地制造了垃圾股的橫行和巨大的泡沫。實際上，縱觀中國股市歷史，機構投資者造就的“罪惡”和“黑幕”似乎也不少。但是，海外投行經濟學家喋喋不休地反復灌輸某種教條：如果是機構控制了股市或者QFII賺取了大錢，這個市場就是良性的；如果是中國普通的家庭戶主導了這個市場，這個市場就是惡性的。

　　一些QFII資金的離去、一些基金的暫時休場、包括社保資金的倉位控制對股市造成的空白都被散戶資金所彌補。毫無疑問，機構投資者一直所盼望的持續性的深度回調并沒有出現。相反，海外投行“半夜雞叫派”可能造成了“踏空”的被動場面，如果想要奪回主動權，就必須希望政策當局能出臺擊毀散戶人氣的政策——大密度地加息列入了備選之列。

　　真正降低中國股市泡沫的做法是“QDII新政”(讓擁有30萬人民幣的境內客戶投資國外股市

股票)。但QDII新政目前還不能發揮太多的作用，就像在本幣升值的年代無法做到“藏匯于民”一樣，在中國股市火爆、海外熱錢不斷涌入的年代，讓國人資金大規模地向外部世界的

資本市場進行配置也是不太可能的。但從長期看，肯定是有效的。●

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