□課題研究員：辛曌

　　報送單位：

　　興業(yè)基金管理有限公司

　　基金績效評價是國內基金業(yè)當前的重要研究課題。合理客觀地評價旗下基金的投資績效，一方面可以為內部投資研究提供事前、事中支持與事后業(yè)績考核；另一方面也可以向客戶展現更有說服力的投資業(yè)績，使其對基金管理團隊的運作績效有更深層的認識。

　　基金組合，尤其是開放式積極管理型基金組合的持倉通常會處于較為頻繁的變動之中，基金經理會根據市場趨勢進行主動性投資操作；來自客戶的頻繁申購、贖回基金也對基金組合產生非常大的沖擊，基金經理將不得不根據申購贖回量買賣股票，而且申購贖回資金的流動會直接導致持倉股票權重的變動。因此，對基金管理公司而言，一個實現的、急迫的問題是采用什么樣的績效評估方法反映基金經理的管理能力？

　　海外學者對于該問題的研究時間也不長，但迄今為止，已經發(fā)展出幾種較為實用的多期歸因處理方法。目前的幾個研究共識是：根據Brinson模型的四個概念性組合，對于基金層面（不對資產進行細分）的多期歸因存在精確解；對應類別資產（行業(yè)）或者個股層面則不存在精確解。

　　很明顯，基金層面的多期歸因可以采用多種準確計算方法來處理。但是，如果要評價基金經理在細分資產，比如行業(yè)和個股上的超額能力就需要用到類別層面的多期歸因方法。我們遵循Arnarson等人（2003）的研究，對Davies and Laker（2001）提出的方法進行了拓展，使其可以用于類別資產層面的歸因分析。我們提供了一個準確、細分到股票維度，基于交易日的多期Brinson歸因分析框架，通過這個框架，可以準確地度量基金組合在任意時間段內的細分資產貢獻度、并將超額收益分解到個股層面，從而便于內部績效評價與投資參考。

　　基于上述模型，我們還提供了一個基于現實基金績效的實證分析，對基金經理的管理能力進行詳細分析，以期為國內基金同行和其他買方機構在投資組合績效評估工作的推進和完善上做出貢獻。

　　本文的多期Brinson模型解決了基金績效評估問題的以下重要問題：首先，采用Brinson模型框架解決了對績效的分解問題，Brinson模型可以將超額收益再分解為超額資產配置收益、超額個股選擇收益以及交互收益三個部分；其次，我們采用以交易日為單位的單期計算，可以解決積極型股票組合的持倉變化問題；再次，由于各個分解的歸因收益不能簡單地進行跨期復合計算，因此，本文的多期技術可以對組合資產中的各細分資產進行多期收益的精確分解；最后，針對實現中的收益計算和資產細分等具體問題提出了解決方法。

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