中國銀河證券 馬永諳

　　對基金凈值和基金去年四季度末重倉股走勢的對比分析表明，兩者之間的背離趨勢明顯，表明基金在迅速調倉。分板塊研究表明基金在減持金融地產板塊，對金融板塊的減持尤其明顯。而成長性品種1月份以來異軍突起，這印證了我們在季報解讀中的判斷，即市場將結束價值重估的普漲時代，將進入對個股成長潛力的挖掘。

　　前期基金觀點存在分歧

　　前期，我們推出的2006年四季度基金季報解讀報告中提到，基金對未來市場的性質和走勢判斷出現了分歧，部分基金認為雖然目前A股估值水平相比國外市場已經基本趨于合理，但在中國經濟長遠發展預期和充足的流動性支持下還有進一步重估的空間。金融、房地產等與人民幣升值和長期經濟增長密切相關的行業還有進一步上升的機會。但更多的基金認為市場整體的估值水平已經基本合理，未來的A股市場將更多地關注個股的成長能力，對企業盈利預期作出準確反應成為其基本特點，因此2007年對于上市公司業績增長、企業創新等內生性成長機會的把握將是重點。基金選擇品種將更多地考慮成長性尤其是長期成長能力。在此觀念主導下板塊輪動的勢頭會減弱，而各個板塊中成長潛力大的股票將脫穎而出。同時，由于A股市場上成長性品種是稀缺資源，因此去年四季度的大盤藍籌后期價格遠超其合理估值區間是市場對成長性品種缺乏的一種替代補償，在市場將更多目光集中在企業成長性上面時，金融、地產等板塊在短期里調整到其合理的位置應該是可以預期的。近一段時間市場的走勢基本上印證了我們對后一種結論的肯定判斷。

　　年后基金迅速調倉

　　我們對基金四季度重倉股走勢和

股票方向基金凈值走勢進行了對比分析。以2006年12月31日基金持有的前10大重倉股為成份股，以其在基金股票資產總額中的比例為權重構建指數。以股票方向基金為樣本構建基金凈值指數。對兩個指數今年以來的走勢進行對比分析可以看到，1月份以來基金重倉股指數與基金凈值走勢產生了明顯的背離，尤其是整個一月份基金凈值仍然呈現上升態勢的情況下基金重倉股指數整體走平，提前市場進入調整振蕩期。這表明基金的持倉情況與去年12月31日相比有較大幅度的變化，基金在迅速調倉。

　　更進一步對基金的調倉方向進行深入分析。剔除金融板塊后，重倉股指數和基金凈值指數走勢之間的關聯程度改善尤相當明顯。聯系到1月份以來金融板塊的暴漲暴跌，可以推斷該板塊已經被基金較大比例地減持。同樣，

房地產板塊也有一定減持。

　　另一方面，成長性股票1月份以來整體表現要遠好于12月31日的基金重倉股。我們選擇2006年11月以來的機構研究報告中2007年預測業績增長率前1/3的股票，共113只，構建了成長股指數。

　　可以直觀看到，該指數1月份以來走出獨立行情。在1月底開始的市場調整中該指數的調整幅度要遠小于基金重倉股指數和其他市場主要指數，且其止跌回升也要早于上述指數。在基金季報解讀報告中我們明確提出，看好成長性品種是大部分基金對2007年一季度乃至整個2007年行情的判斷。1月份以來該板塊的行情正好驗證了這一點。因此我們判斷，基金在減倉金融地產的同時已大幅進入了成長性板塊中。對數據的分析也能從側面證明這一點，1月份以來基金凈值指數與成長股指數的相關度達到0.993856316，遠高于同期基金重倉股指數與基金凈值指數0.483599921的關聯度水平。

　　成長性股票將是市場熱點

　　對近期基金凈值和市場行情的關聯分析可以總結出如下結論：

　　其一，基金由四季度末時對未來市場看法有分歧到目前看法趨于一致，即市場進入了相對平衡的時期。整體估值水平合理，股價將主要由企業未來的成長性所決定。

　　其二，面臨單邊上漲結束后市場振蕩的加劇，基金的操作速度在加快。隨著基金資產的猛增，其市場影響力進一步擴大，基金行業對市場的看法和投資思路直接導致了市場熱點的轉換。基金投資操作速度的加快也使得市場的節奏加快。對于非機構投資者而言，跟上市場越來越難。

　　其三，成長性股票將是未來一段時間的市場熱點。由于市場正在回歸其依靠投資品種內在成長驅動的根本面目，對于投資品種的成長性的關注將漸漸代替對板塊整體低估的挖掘，而A股市場優質成長性股票的稀缺性使得成長性相對較為明確的品種受到追捧。

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