如果說2003年末，金融、鋼鐵、汽車、石化、電力等“五朵金花”行情的演繹，一舉奠定“基本面分析”的價值投資在A股市場至上地位的話，那么2006年末，工商銀行、中國銀行等巨無霸的崛起則很可能預(yù)示新一輪價值投資革命的來臨。

　　股評家嘴中所謂的“大資金操作大股票”只是表面現(xiàn)象。真實狀況是，在牛市行情全面恢復(fù)、機構(gòu)規(guī)模迅速巨型化的背景下，部分一線公募基金公司在2006年展開了一場投資體系和投資理念的新變革。這場變革以“一本三強”為特征———回歸投資本源，強化投研協(xié)作、強化組合投資、強化風格投資，并且已經(jīng)開始對A股市場形成巨大的影響。

　　若以大盤股表現(xiàn)為橫軸，以基金為代表的機構(gòu)表現(xiàn)為縱軸。那么，2007年初的A股市場狀況與2004年初幾乎處于同一坐標———熱情萬丈的市場、雄心勃勃的基金以及大多數(shù)還沒有頭緒的其他投資者。

　　1、投資 布局壓倒一切

　　“3、5億的基金，幾個好股票或許能”搞掂。“但是到了50億以上，基金經(jīng)理哪怕是一年365天都在外面跑公司，也找不到足夠的黑馬來填滿自己的組合。”

　　和高明的圍棋手講究布局謀勢一樣，進入2006年，重視行業(yè)配置環(huán)節(jié)，強調(diào)基金投資的布局，在一些反應(yīng)迅速的基金公司中成為共識。

　　比如，博時基金展開的新一輪投資流程體系改革；南方基金通過研究總監(jiān)定期向投資委員會遞交行業(yè)配置方案的做法來強化旗下基金的行業(yè)配置效率；大成基金強化了策略小組的布局功能；匯添富要求行業(yè)研究員自下而上的參與制定基金行業(yè)配置方案等，均是在投資決策體系上有意識地增強行業(yè)配置能力的舉措。

　　在這背后，則是市場和行業(yè)格局在近年來發(fā)生的翻天覆地的變化。博時精選基金的基金經(jīng)理陳豐對此頗有感觸。

　　在陳豐看來，基金經(jīng)理投資管理的思路一直發(fā)生變化。目前的最新動態(tài)是，隨著機構(gòu)規(guī)模增長，行業(yè)布局已經(jīng)成為了基金業(yè)績表現(xiàn)的關(guān)鍵“砝碼”，也是基金經(jīng)理構(gòu)建投資組合的重點。

　　導(dǎo)致基金投資思維變遷的原因之一是因為市場的機構(gòu)都越來越聰明，黑馬股日益難尋。“2003年的時候，我們發(fā)掘一家好公司，往往是買入幾個月后才被市場注意到。而現(xiàn)在，稍好一點的股票，還沒怎么買，一群機構(gòu)就都下了手。所謂其他人都沒發(fā)現(xiàn)、就你一個人看到的黑馬股，在如今這個市場越來越少了。”陳豐說。

　　另外，基金規(guī)模越來越大，也造成即便發(fā)現(xiàn)幾個黑馬股票也吃不飽的現(xiàn)象。一位基金經(jīng)理認為：3、5億的基金，幾個好股票或許能“搞掂”。但是到了50億以上，基金經(jīng)理哪怕是一年365天都在外面跑公司，也找不到足夠的黑馬來填滿自己的組合。

　　基金投資從“手工作坊”模式轉(zhuǎn)向團隊式作戰(zhàn)的萌芽已經(jīng)出現(xiàn)了。陳豐感慨地說：“找到一兩匹黑馬，遠不如看緊身邊的這群白馬來得要緊啊。”

　　2、研究 “配菜”的學(xué)問

　　“找黑馬，一兩個人就可以找，盯住白馬就需要一群人、一個團隊來跟蹤。”

　　市場競爭格局的變遷，必然影響到了研究體系，作為歷次基金投資體系變革的關(guān)鍵，研究體系以及投研合作機制，從來都是投資變革的“兵家要地”。

　　廣發(fā)基金的投資總監(jiān)朱平曾經(jīng)打了個比方說，研究人員和基金經(jīng)理的關(guān)系就是廚師和助手的關(guān)系。基金經(jīng)理是做菜的，保證出來的菜肴質(zhì)量。研究員是洗菜配菜的，負責提供原料。這個比喻深得業(yè)內(nèi)贊同。

　　而從基金經(jīng)理的角度來說，投資布局的重點變化還意味著他們和研究團隊的溝通要求進一步上升。用高陽的話說，“找黑馬，一兩個人就可以找，盯住白馬就需要一群人、一個團隊來跟蹤。”

　　相應(yīng)的很多基金管理公司，也會設(shè)計一些特別的環(huán)節(jié)來加強研究和投資的溝通，比如在博時，除了業(yè)內(nèi)常見的每日晨會和每周行業(yè)跟蹤報告外，獨創(chuàng)的研究小組化機制和每周投資研究例會都是十分重要的安排。

　　每周一的下午3點，研究部副總經(jīng)理李培剛和他的研究團隊都會準時召開投資研究例會。會議程序是，兩個行業(yè)研究員會進行行業(yè)深度分析和個股推薦，以及其后基金經(jīng)理和研究員的雙向質(zhì)詢。整個會議的氣氛會不斷趨于熱烈，下午開的會議通常延續(xù)到晚上也難以結(jié)束。

　　會議討論氣氛熱烈的一個重要原因在于，在博時新的投資體制中，相關(guān)的討論一般在開會當晚就形成紀要，重要部分還會形成具備約束力的投資決議。博時基金副總裁李全說，以前在討論投資意見的時候，有的投資經(jīng)理或許礙于面子等各種原因，不一定把想法和盤托出。但是現(xiàn)在，大家都搶著發(fā)言，因為事關(guān)自己的投資操作和未來業(yè)績啊，不說不行。

　　事實上，類似上述答辯式、碰撞式的投資研究討論機制，對于研究人員的長線激勵機制，已經(jīng)成為目前一線基金管理公司的標準機制，通過集體的討論機制，來對公司和行業(yè)的配置意見進行考察，使投資的部分環(huán)節(jié)理性化、公開化和深入化，這是改革后基金投資體系普遍具有的特征。

　　3、風格 投資標桿樹立

　　種種跡象顯示，價值、成長、乃至基于某些理念的混合型投資以及特定產(chǎn)業(yè)的長線投資手法都將可能在未來的A股市場獲得生存發(fā)展的空間，多層次的投資者結(jié)構(gòu)催生多樣性的投資風格，對于A股市場來說是不遙遠的前景。

　　對于新價值投資時代而言，更具標桿性意義的是———風格化投資的悄然回歸。2006年至2007年，先后有兩家基金管理公司先后宣布成立了風格化的基金投資小組，一為博時，一為嘉實，開創(chuàng)了基金行業(yè)的先例。

　　作為國內(nèi)價值投資的一個坐標，博時基金在去年進一步增設(shè)了價值型投資小組，這種一條路走到黑的勁兒，讓很多業(yè)內(nèi)人士看不懂。

　　價值組組長、博時負責社保投資的主管歸江認為，其實，市場對于價值投資的誤解很深，似乎認為死抱著蕭條行業(yè)的股票就是價值型基金，就不掙錢。但以博時價值組的專戶投資管理的經(jīng)驗看，通過適當?shù)木�衡配置和價值選股，價值投資是可以掙大錢的。在3年半以來，投資業(yè)績與同期可比的70多家公募基金相比，是排在最前列的，而承擔的風險卻很低。

　　另外，即便是牛市里，價值投資的標的也不缺乏，其回報也很可觀，但承擔的風險卻低很多。比如在2006年，深高速、上海汽車、中國聯(lián)通，乃至寶鋼、武鋼這樣的優(yōu)秀公司，都出現(xiàn)過低于凈資產(chǎn)價格交易的機會。事后證明，市場預(yù)期一旦發(fā)生逆轉(zhuǎn)，寶鋼這樣的公司可以在一個月內(nèi)，一個季度報表的催化下變成了成長型公司。

　　現(xiàn)在，從凈資產(chǎn)角度看，很多便宜的公司似乎很少了，但從產(chǎn)業(yè)投資者的角度，從產(chǎn)業(yè)整合的視角看，還有很多戰(zhàn)略價值相對低估的公司。在全流通時代，這些具有戰(zhàn)略價值的資產(chǎn)很快會成為并購的對象而實現(xiàn)價值重估。事實證明，價值投資理念加上現(xiàn)代組合管理的工具，完全可以給投資者創(chuàng)造長期穩(wěn)定的回報，且在規(guī)避市場風險方面體現(xiàn)出顯著優(yōu)勢。

　　4、目標 回歸契約本源

　　基金行業(yè)的基本規(guī)律，中國基金業(yè)也不會有什么特別。

　　根據(jù)統(tǒng)計，目前我國A股市場里，基金名稱中包含成長型基金的有137只，價值型基金有21只，但是兩者投資組合的區(qū)別卻十分模糊，甚至出現(xiàn)價值基金比成長基金更“貪戀”成長股的現(xiàn)象。

　　至于部分基金有意識、無意識的逾越基金契約主旨、或者在操作上，唯短期業(yè)績至上，忽視流程和契約的狀況在中國業(yè)內(nèi)更不是個別現(xiàn)象。

　　那么為什么會造成如今的局面？曾在美國聯(lián)博基金(AllianceBernstein)的股票投資部門工作半年多的楊銳認為，歸根結(jié)底是市場環(huán)境和行業(yè)生態(tài)造成了對公募基金定位的一個“誤識”。

　　楊銳認為，從商業(yè)模式考量，公募基金是為投資者提供標準型理財產(chǎn)品的，因此，其首要的投資目標是保證投資者能夠盡量實現(xiàn)他的預(yù)期———基準指數(shù)的收益。這種以達到相對穩(wěn)定的預(yù)期和適度的超越才是公募基金應(yīng)該追求的。遵守契約，回歸基準是最要緊的生命線。

　　但現(xiàn)在的持有人的心態(tài)和基金業(yè)生態(tài)，使得基金管理公司更傾向于國外私募基金的行業(yè)特點，即追求熊市的絕對收益和牛市的超額收益。但實際上，對于投資收益的過分追求，從來不是沒有風險的。2006年，股票型基金的年收益率相差3倍，遠遠超過基金基準表現(xiàn)的差異，不啻為這種操作方法“雙刃劍”效應(yīng)的雙向體現(xiàn)。

　　楊銳認為，中國基金投資的發(fā)展方向，最終一定是國際化和規(guī)范化的路子，一方面，按照價值風格和成長風格的判斷，以契約約定的方法掙錢；另一方面，更重視組合管理、更重視自上而下的資產(chǎn)配置，以制度和流程來適應(yīng)資產(chǎn)管理規(guī)模的升級。至于以證明“你能，我也能”的個人主義風格，最終也會在基金體系的改革大潮中湮沒。

　　◆實例

　　博時布局新投資體系

　　2003年前，基金的投資和其他機構(gòu)一樣屬于游擊戰(zhàn)，2003年后，基金通過正規(guī)軍戰(zhàn)斗，確立了市場的優(yōu)勢地位。現(xiàn)在隨著管理規(guī)模的擴大，基金又要重新面對如何進行集團軍作戰(zhàn)的考驗。

　　投資體系建設(shè)方面一向領(lǐng)先的博時基金，在2006年中，又率先啟動了一輪投資體系改革。在這次大改革中，博時的基金團隊劃分為四個小組———成長組、價值組、指數(shù)組和固定收益組(2007年年初博時又設(shè)立了混合組)，原有的單兵作戰(zhàn)體系被打破。

　　分組后，上述基金經(jīng)理小組接手了博時旗下包括13只基金產(chǎn)品及部分社保基金組合在內(nèi)的總計730億元資產(chǎn)管理任務(wù)。

　　其中，成長組和價值組目前各配備5名基金經(jīng)理和若干基金助理。股票投資部總經(jīng)理高陽任成長組組長，社保基金經(jīng)理歸江出任價值組組長。2007年初，博時又設(shè)置了混合組，公司首席策略師楊銳出任混合組組長。目前，成長組、價值組和混合組的資產(chǎn)管理規(guī)模都在140億以上。

　　與分組同步改革的還有公司的投資決策流程和體系———原來確定的投資委員會領(lǐng)導(dǎo)下的基金經(jīng)理負責制度被修改。取而代之的是投資決策委員會、基金投資小組、基金經(jīng)理的多級投資決策機制。

　　改革之后，博時公司的投資流程中，投資決策委員會成為決定戰(zhàn)役大方向的司令部；基金經(jīng)理小組作為制定具體戰(zhàn)斗計劃(行業(yè)配置)的“前線指揮部”，發(fā)揮及時決策作用。基金經(jīng)理成為一線指揮官，根據(jù)實際情況選擇個股完成最后一擊。

　　其中，最大的關(guān)鍵變動是強化了策略分析師的策略配置功能和基金經(jīng)理小組的權(quán)限設(shè)置。根據(jù)高陽的介紹，在公司投資決策委員會定期通過的資產(chǎn)配置方案框架內(nèi)，基金經(jīng)理小組通過每周召開小組會議，制定動態(tài)的行業(yè)配置建議，這些建議以紀要形式通曉相關(guān)人員，并對基金經(jīng)理的行業(yè)配置形成一定的約束力。

　　“原來開會的時候，10多個基金經(jīng)理坐一圈，逐個發(fā)言。現(xiàn)在的小組機制，都是理念相近的基金經(jīng)理一起討論，直接就能切入行業(yè)正題，投資的效率和深度都大大提高。”一位成長組基金經(jīng)理說。

　　而行業(yè)配置恰恰是現(xiàn)階段決定基金業(yè)績的關(guān)鍵因素。去年10月份，水泥行業(yè)出現(xiàn)了景氣復(fù)蘇，這個動向被博時基金的研究員及時調(diào)研到了后，博時的成長組一致通過決議，增持水泥股，兩個月不到，盈利率達到了60%。這成為基金經(jīng)理小組“快速反應(yīng)”的一個經(jīng)典案例。