債券市場上行壓力明顯 偏股化操作助收益大增

　　06年債券型基金年報

　　2006年，債券市場延續了2005年上漲格局，債券指數繼續創出歷史新高。在央行宏觀調控、股市火爆帶來的機會成本抬升的影響下，債券市場呈現了波動頻繁、收益率曲線扁平化的兩大特征，漲勢明顯較05年趨弱。在此背景下，可投資股票的債券型基金開始采用較為積極的投資策略，增加偏股化資產的配置比例，取得了遠超過基礎市場收益率的表現，而純債券型基金的競爭優勢被大大削弱，份額亦明顯縮水。

　　★ 債市震蕩上行 個券有所分化

　　基礎市場方面，2006年上證國債指數開盤109.11點，收于111.39點，期間最高111.63點,最低109.07點，年度漲幅2.136%。總體看，中國債券市場2006年在寬松流動性推動下雖仍震蕩上行，但較2005年的凌厲走勢明顯趨緩，個券表現也有所分化。短期券在央行貨幣政策指引及大機構定價權影響下利率抬升明顯，而中長期券受市場充裕流動性的推動，籌碼日漸稀缺，收益率仍整體下移，市場利率曲線扁平化趨勢明顯。

　　政策面上，今年的貨幣政策是近年來出臺最頻繁的一年，在公開市場回籠操作的基礎上，通過四次發行定向央票，三次上調存款準備金率，兩次加息各種手段，央行力求通過各種政策組合穩定回收流動性，平均1-2個月一次的緊縮性貨幣政策為歷史所罕見。然而，從對債市的影響來看，如此密集的政策性利空，對債券市場的負面影響卻相當小，不能不說是今年債券市場的一大特色。最終還是空前的"流動性過剩"最終戰勝了空前的"政策性緊縮"。

　　據統計，2006年央行公開市場操作共發行97期央行票據，其中包括4期定向央票，48期1年期央票，43期3個月央票和2期6個月央票，共計回籠3.65萬億元，比05年增加30%；共進行38期正回購操作，回籠資金1.99萬億元，扣除今年2.22萬億元的回購到期量和2.65億元的票據到期量，央行本年度通過公開市場操作凈回籠資金量約7710億元，創出歷史新高。

　　不過，從資金供應看，我國貿易順差在今年呈持續擴大態勢，由此帶來的外匯占款也不斷增長，央行不得不通過公開市場回籠資金以緩解外匯占款帶來的基礎貨幣投放壓力。另一方面，為了避免大規模回籠資金給市場利率帶來的壓力，減輕

人民幣升值壓力，央行又不得不減弱操作力度，導致凈回籠資金量小于新增外匯占款量。截至11月，銀行存貸差已達11萬億元，順差已經超過1500億美元，外匯儲備早已突破1萬億美元，銀行手中的資金空前泛濫。

　　市場流動性的充裕不僅使債券市場頑強地抵御了眾多政策面利空的影響，股票市場在2006年中也走出了前所未有的大牛走勢。06年A股市場以貫穿全年的牛市行情姿態演繹，幾乎沒有出現較大幅度的調整，上證綜指最終報收于2675.47點，全年漲幅高達130.43%，一舉突破5年前的歷史高點，成為本年度世界范圍內表現最好的股市。

　　★ 投資風格差異導致基金收益分化 偏股化操作收獲超常收益

　　由于債券型基金投資風格的不同，導致債券型基金的絕對業績與風險程度也存在著明顯差異。非純債型基金由于可以投資部分股票類資產，因此預期收益與風險水平的取值范圍相對較高；而純債型基金則只能通過投資于可轉債的方式參與股票權益證券市場，相對而言收益與風險水平明顯低于前者；中短債型基金通常的投資范圍較純債型基金更窄，收益與風險水平也較低。在2006年股市前所未有的牛市背景下，基金的風險差距沒有明顯出現，但收益率的差距相當之明顯。

　　從債券型基金2006年全年表現分析，我們發現基金業績與其持有的股票類資產比例存在著較為明顯的正向關系，非純債類基金凈值回報率一路領先，而未持有股票的基金普遍業績表現相對偏弱，典型的如各中短債基金品種。同時，偏股化的整體操作并沒有放大非純債類債券型基金的凈值波動風險，反而使這些品種"進可攻、退可守"的優勢充分發揮。

　　具體來看，2006年可比的10只普通債券型基金整體表現較好，年度平均凈值回報率為16.11%，漲幅居前的是幾只老牌績優品種，基金間的收益差距明顯。其中，長盛中信全債基金以32.67%的年度收益率排名第一，富國天利增長債券基金及嘉實

理財債券基金分別以27.54%及27.13%的收益率排名二三。而中短債基金的表現堪優，3只可比的中短債基金的年度平均凈值回報率僅為1.71%。

　　三季度后，一方面二季度減倉股票的債券基金重新逢低增倉，另一方面暫停兩年的新股發行重新開閘，使可投資股票類資產的債券型基金優勢更為明顯。8月份后股市一路上漲，中間幾乎沒有出現較大幅度調整，推動長盛中信全債基金、嘉實理財債券基金等收益持續領先；而新股申購套利的年化收益率高達8%～10%，相對債券類資產優勢明顯，風險亦非常之低，給了寶康債券基金、招商安本增利基金、中信穩定雙利等固定投入打新股的基金極好的投資機遇，其凈值表現可圈可點，在低風險基金品種中具有很強的競爭力。

　　★ 07債市上漲空間有限 打新股的債基有望成為新寵

　　展望07年債市，貿易順差的居高不下及人民幣的升值預期不斷吸引熱錢流入，令2007年資金面仍保持充裕，這將支撐債市保持高位運行。但是，目前基準國債利率相對利差接近歷史底部，這成為債市指數進一步上漲的主要障礙；同時，股市火爆分流資金、政策緊縮等因素同樣會抑制債市的走強。

　　在這種預期下，2Rich研究部認為2007年可投資股票的債券型基金的整體表現仍有望獨立于債券市場，凈值表現強于其他基金品種；專職打新股的債券型基金風險較低且預期收益頗具吸引力，有望成為債券類基金新寵，受到低風險偏好投資者追捧；而中短債基金則將主要作為現金管理工具被投資者持有，流動性方面的創新將是影響其未來發展的主要因素。

　　附表：2006年債券型基金凈值回報率排名(前10名)

序號	基金名稱	06年凈值回報率%
1	長盛中信全債	32.67
2	富國天利增長債券	27.54
3	嘉實債券	27.13
4	寶康債券	18.32
5	融通債券	13.75
6	國泰金龍債券	11.4
7	華夏債券-A/B	10.45
8	鵬 華普天債券-A	8.69
9	大成債券-A/B	6.28
10	招商安泰債券-A	4.9

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