文/本刊記者 葉琦 陳瑞

　　2006年第4季度，上證指數站在千八附近，未來市場將如何演繹？就市場上投資者關心的熱點問題，本刊記者采訪了華夏基金管理公司投資總監劉文動先生。

　　卓越理財：2006年來，股市迎來了5年來的牛市，在前三季度的投資中華夏基金取得了不錯的成績，作為投資總監，您能否總結一下前三季度的投資運作？

　　劉文動：前三季度，股票市場在股權分置改革、充足的流動性支持以及公司盈利增長等因素的推動下，迎來了期待已久的牛市。華夏基金旗下各基金在前三季度總體上取得了較好的業績，主要得益于下述幾個方面的努力：

　　首先是對市場整體運行方向的正確把握。公司投委會每月舉行一次例會，對市場發展的方向和結構演變的趨勢進行仔細的梳理，分析市場發展和我們判斷之間的差異，尋找導致這些差異背后的真正驅動因素。總體上看，投委會在年初和年中的幾次關鍵性的決策現在看起來都是正確的。

　　其次在研究方法上我們更強調系統化和可重復地尋找投資機會，而不是把投資機會的選擇建立在靈機一動的基礎之上。為此，我們建立了從宏觀研究、策略研究到行業研究的完整體系。對行業研究，我們強調穩定、持續地覆蓋。不管行業短期來看有沒有機會，研究員都必須做好行業的跟蹤研究工作，防止在行業出現拐點時對其變化失去響應；對宏觀研究，我們要求研究員不能僅僅滿足于對經濟總量的研究和“炒冷飯”，而是要深入到結構層面，尋找結構變化的線索，沿著產業鏈發掘可能的投資機會；而策略分析師則是更多地立足于系統化地篩選投資機會并對投資機會進行持續不斷地比較，提出明確的投資建議。在研究員和基金經理的共同努力下，今年以來，公司旗下的各基金在商業零售、食品飲料、機械和有色板塊等都取得較好的行業配置和個股選擇效果，精選了一批表現良好的公司和股票。

　　最后，從投資理念上來講，我們一直強調要堅持投資于優秀的上市公司。今年市場剛剛進入上升階段時，我們雖然預見到其中一些行業可能會表現較好，但并沒有預期到像市場后期所表現的那樣，同行業中的很多公司，不管質地好的、壞的都雞犬升天。但是我們一直強調要堅持投資那些盈利能力強、運作透明、基本面較好、業務模式清晰的公司，實際效果證明，只要我們堅持正確的理念，盡管可能喪失部分所謂的投資機會，也同樣能夠取得較好的投資業績。

　　卓越

理財：能夠作出高效的投資決策、取得良好的投資業績離不開一個優秀的投資團隊和投研運作平臺，作為投資總監能否介紹一下華夏基金的投資團隊管理及投資研究架構？

　　劉文動：公司投資團隊管理的核心是培養持續的、可重復地尋找到符合我們理念的投資機會的能力。隨著市場越來越復雜，面對形形色色的行業和公司，單靠個人力量已經無法全面勝任這樣的要求。因此必須進行良好的分工，這樣可以使部分人成為某個行業的專家，通過他們，我們可以更全面、更深入地了解一個行業，并且可以對行業的未來發展趨勢和方向作出判斷。但是，伴隨著分工帶來的效率提升，溝通和協作的成本也大幅度增加。因此，投資團隊管理的關鍵是如何把良好的分工與充分的合作相結合，其中，投資理念發揮著至關重要的作用，理念可以為分工指明方向，統一工作語言，降低溝通成本，使得投資團隊真正凝聚在一起。

　　經過長時間的探索，華夏基金已經建立起比較完善的研究架構，包括：第一，自上而下的選股策略，即從價值鏈角度，根據上下游企業的關聯關系和地位來尋找投資線索；第二，自下而上的選股策略，就是要盡量覆蓋不同的行業，不管目前行業中有沒有機會，行業研究員都要專注其中，通過及時全面的追蹤，不放過任何可能的投資機會。第三，較好的策略組織，即系統化、可重復地尋找到投資機會。根據市場情況，結合宏觀、政策等環境因素對市場預期的影響來比較分析不同行業的狀況，篩選出投資機會。

　　卓越理財：大盤用1個月的時間下跌了200點，又用了2個月的時間上收復千七。10月份，您認為，大盤的走勢如何？影響大盤變動的原因又有哪些？您對于四季度的行情如何看？市場的熱點將是什么？您看好什么板塊？

　　劉文動：短期來說，影響市場運行的因素相當多，比如：宏觀政策、新股發行、金融衍生工具的推出等一切影響投資者情緒的因素都會對市場的短期趨勢形成影響。但我們認為，長期來看，影響市場走勢的最主要因素還是上市公司的盈利能力以及驅動公司盈利能力增長的那些因素的可研究性、可預測性、可控性(跟管理層努力的相關程度)以及持續性、穩定性和內生性等。

　　一般來說，我們認為影響大盤的短期因素并不改變大盤的長期趨勢，雖然四季度市場可能經歷短期的調整，但不會改變整個市場的上升趨勢，我們仍然看好市場的長期表現。至于具體行業板塊，我們認為需要區別對待，像消費服務類的行業和公司，其表現更多地依賴于企業業務模式的設計和管理層的努力，偉大的公司常常誕生在這些領域，是永恒的投資主題，關鍵是如何選擇可靠的公司；對于原材料和投資品行業的公司，我們更關注行業的需求增長和行業結構對盈利能力的影響以及公司在低成本制造方面的能力，其盈利表現正如彼得.林奇所說的：周期性就像季節變換一樣可靠。

　　卓越理財：10月27日，工行將會登陸A股，毫無疑問，這將帶給大盤相當的影響。您認為，這個影響將會怎樣表現？向上還是向下？大盤大概要用多久才能消彌這樣的影響？

　　劉文動：我們認為工行上市對市場的影響是短期的，就正如中行上市一樣。短期內，可能會造成資金面一定程度的緊張，還可能會產生一級市場對二級市場的替代效應，但是消除這種影響是不需要很長時間。

　　卓越理財：最近一段時間以來，大盤股行情不錯。接下來，大盤股是否還能延續上漲的行情？您認為什么特征的大盤股是最具投資價值的？

　　劉文動：決定一只股票投資價值的重要因素有三點：企業的資本回報水平、成長性和資本成本，大盤股也不例外。如果一只大盤股這些盈利驅動因素持續向好，并且股價中又沒有隱含這種信息或反映得不充分，那么我們就認為這只股票具有投資價值。

　　一般來講，大盤股的成長性稍弱，而且目前A股市場上的大盤股大多集中在原材料行業，由于大部分原材料都處于周期性的回落過程中，持續盈利能力并不是很好，短期很難出現連續上漲的趨勢；另一方面，穩定類的大盤股又面臨機會成本較高的問題。當然具體問題要具體分析，并不能簡單地根據盤子大小來判斷投資價值。如果某只個股盤子很大，但是其所處行業有廣闊的發展空間，那么理論上還是可以具有很好的成長性的。所以并沒有絕對的事情，還是要根據其所從事的業務、業務拓展的情況、業務在未來的成長空間以及公司所具有的相對競爭優勢來分析。

　　卓越理財：油價近日連續下跌，根據您和您團隊的研究，油價的走勢將會怎樣的？石油股和石油化工股將會分別受到怎樣的影響？

　　劉文動：我們在投資和研究的過程中，比較注重那些主要驅動因素可研究性強、可預測性好、可控程度高的公司。對于油價走勢之類的因素，坦率地講，我們現在并沒有足夠的判斷力。我們可能傾向于認為石油供應仍然相對偏緊，但到底定在多少美元一桶我們并沒有足夠的把握。也就是說，油價并不是在任何時候都是可以預測的變量。我們不會把投資的基礎建立在對油價等不可控因素的預測上面。

　　卓越理財：據報道，股指期貨將在10月正式推出，您怎么看待中國股市有史以來的做空機制？您認為這將對

大盤走勢和個股投資產生的影響？您將怎樣積極應對？

　　劉文動：我們認為股指期貨的推出是一件好事，對于提高市場效率、完善

資本市場有很重要的意義，而且股指期貨的推出也為廣大投資者提供了一項新的投資工具，投資者可以利用他們對市場的判斷來獲取收益。基于價格發現的功能，股指期貨還有可能改善大盤股定價偏低的狀況。但是我們不認為股指期貨本身會改變公司的基本面，長期來說我們不認為會對個股投資形成實質性的影響。

　　對我們來說，股指期貨在中國市場上是新鮮事物，我們需要時間來研究它的運作規律，我認為股指期貨對愿意付出精力研究的人來說，在初期時會有很多機會。作為共同基金，在我們沒有完全熟悉之前，本著為持有人利益負責的精神，我們不會輕率地去嘗試。當然，我們會積極努力地對此展開研究。

　　卓越理財：市場經過了年初以來的持續上漲和3季度的調整，您認為，現在應該投資什么樣的股票？市場是否還有估值不合理的股票？如果有，您認為這些股票有什么特征？如果沒有，您認為，那應該投資什么特征的股票？

　　劉文動：總的來講我們仍然看好四季度的市場表現，雖然市場可能經歷短期的調整，但不會改變整個市場的上升趨勢，至于具體的機會，首先還是看好消費服務類行業中管理優秀的公司，這些公司的成長更多依賴于公司在產品模式、價值鏈模式、渠道模式以及客戶模式上的定位以及品牌建設上的努力，我們認為，市場對這些行業中的一些公司未來的成長性認識仍然不充分，其中某些優秀的公司仍然具有巨大的上升空間；其次對于原材料和投資品等行業的公司，從產業鏈的角度看，電網設備、采掘機械、節能環保設備、鐵路設備等下游需求仍然很旺盛，這些領域可能存在我們尚未發掘的投資機會。當然，對那些完全依靠管理層不可控因素來推動盈利增長的公司，我們投資起來會比較謹慎。

　　卓越理財：2007已然在望，您認為，2007年的大概走勢將是怎樣的？現在應該為2007年做哪些準備？您未來的投資策略與理念又是什么？

　　劉文動：對于2007年的市場走勢，我們判斷將會是一個溫和上升的市場，最主要的推動力還是來自公司盈利的增長，當然這種增長有來自股權激勵帶來的內生性增長，也有整體上市、資產注入等帶來的外生性影響。

　　至于理念，我們認為所謂理念就是對公司價值的根本看法，也就是你認為公司的價值或股票的價格在長期內到底受到哪些因素的驅動，這是一個根本的信念，不會經常變化。而策略，在我們看來，就是在一定的投資理念的指導下，系統性地尋找投資機會的方法。我們不認為在當前的市場環境下我們需要改變我們的投資理念，但是具體的策略會有很多，會因時而變。

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