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股指期貨打開封閉式基金上行通道

http://www.sina.com.cn 2006年11月16日 09:12 中國證券報

　　中投證券研究所丁儉　　

　　自2006年10月24日以來，封閉式基金集體脫離大盤走出獨立上漲的行情。截至11月23日收盤，滬深兩市全部53只封閉式基金的加權平均漲幅已經達到17.8%，排名前列的封閉式基金漲幅已經超過30%，而同期上證指數的漲幅只有5.9%。封閉式基金后市將如何表現？要回答這個問題，首先必須弄清楚封閉式基金大幅上漲的真正原因是什么。

　　目前國內主要的研究機構和主流媒體都將封閉式基金上漲歸因于分紅和封轉開。筆者認為，上述解釋并沒有真正揭示封閉式基金上漲的內在原因。

　　例如，分紅只是將基金持有者未來的收益提前支付，并不能提升基金的價值。即使正在擬議中的大比例分紅得到全面實施，也不可能導致封閉式基金如此大幅度地上漲。分紅推動封閉式基金上漲的結論必須基于一個重要的前提，那就是分紅實現以后封閉式基金的折價率不會擴大。但目前已有的解釋并沒有提供足夠的證據支持這一前提。

　　退一步講，即使上述前提成立，也就是假設分紅實現以后封閉式基金的折價率不會擴大，數據也不支持將封閉式基金的上漲歸因于分紅的說法。首先，從封閉式基金總體漲幅來看，按照未來基金將已實現收益的90%進行分配，這個因素推動基金上漲的加權平均漲幅只有7.9%，遠低于17.8%的實際區間漲幅(10月23日至11月13日)。其次，從不同的基金漲幅的差異來看，筆者將封閉式基金分紅應當導致的漲幅與基金市場價格的區間漲幅這兩組數據進行對比，結果發現，這兩組數據之間沒有明顯的相關性。上述分析說明，無論從封閉式基金上漲的總體平均幅度進行分析，還是從不同的基金品種之間漲幅的差異進行分析，都無法將封閉式基金的上漲歸因于分紅。

　　筆者認為，封閉式基金上漲的真正原因，是股指期貨給封閉式基金帶來巨大的套利機會。

　　數據表明，過去歷年的封閉式基金累計凈值經過風險調整后平均有超過大盤收益9%-10%的業績表現，部分業績優秀的封閉式基金能夠超越大盤20%左右。這就說明，盡管我國封閉式基金存在著諸多問題，但是這些基金的業績總體上是出色的。如果基金過去的業績可以延續，即使不存在現有的折價率，將來仍然可以通過買入封閉式基金(以單位凈值作為買入價)、同時賣出股指期貨的對沖交易獲得遠遠高于無風險收益的利潤。

　　還有數據表明，封閉式基金的波動與滬深300指數具有良好的相關性，這就為將來利用封閉式基金與股指期貨做對沖交易提供了可靠的保障。此外，從美國市場封閉式基金的情況來看，溢價交易和折價交易的現象共存，大部分基金的溢價率與其基金的業績表現相符：表現優于大盤的基金一般都溢價交易，而表現劣于大盤的基金則折價交易，并且平均溢(折)價率很小。這與我國的封閉式基金全部有好于大盤的業績表現、但全部都是折價交易的情況形成鮮明對比。綜合上述分析，我們可以得出結論：隨著股指期貨的推出，我國封閉式基金普遍高折價率的現象將難以繼續，許多表現優秀的基金由現在的折價交易轉變為溢價交易將為期不遠。

　　漲到什么價格為止？我們的答案就是：直至套利空間消失，也就是折價率消除。業績表現排名靠前的封閉式基金后市還有80%左右的漲幅，也就是說，自10月24日開始以來的上漲，只完成了全部上漲歷程的三分之一還不到。

　　何時漲到上述目標價格？答案是：股指期貨正式推出之時，保守一點估計有望在一年以內實現。

證券簡稱貼水率消除貼水收益率Ｂｅｔａ年Ａｌｐｈａ一年期投資收益率

基金安久－０．１８４０．２２５０．７８００．１６４４２．５％
基金普華－０．１５３０．１８１０．７３８０．２０５４２．３％

基金漢鼎－０．１９００．２３４０．８１２０．１４９４１．８％

基金久富－０．１２２０．１３９０．７５８０．２３８４１．０％

基金融鑫－０．１９２０．２３８０．７１７０．１１４３７．９％

基金同德－０．１５６０．１８５０．６５６０．１４４３５．６％

基金隆元－０．１８１０．２２１０．７２６０．１０９３５．４％

基金鴻飛－０．２０７０．２６１０．８２９０．０７１３５．１％

基金科訊－０．１６５０．１９７０．７５１０．１２７３４．９％

基金科翔－０．１６９０．２０３０．７８２０．１１８３４．５％

基金科匯－０．１６９０．２０３０．６２１０．１１６３４．２％

基金普潤－０．１２９０．１４８０．７８３０．１６５３３．８％

基金金鼎－０．１２５０．１４３０．７１５０．１５６３２．０％

基金漢博－０．１４３０．１６７０．８０７０．１３０３１．８％

基金金元－０．１４１０．１６４０．７１００．１２９３１．４％

基金景陽－０．１５９０．１８９０．７０７０．０９８３０．６％

基金通寶－０．１４７０．１７３０．８０４０．１１２３０．５％

基金興安－０．１４５０．１６９０．８２７０．０９８２８．３％

基金安瑞－０．１１９０．１３５０．７２１０．１１０２６．０％

基金景博－０．１６６０．１９８０．５８６０．０５１２５．９％

基金裕元－０．１５２０．１７９０．３９８０．０６３２５．４％

基金裕華－０．１５５０．１８４０．７１１０．０４９２４．２％

基金景業－０．０８１０．０８８０．７８７０．１１１２０．８％

基金興科－０．１２４０．１４２０．８１３０．０５３２０．３％

基金同智－０．０９４０．１０４０．６２１０．０７４１８．６％

　　封閉式基金一年期投資收益率

證券簡稱貼水率消除貼水收益率Ｂｅｔａ年Ａｌｐｈａ一年期投資收益率

基金豐和－０．３６００．５６２０．６１５０．１５５８０．３％

基金景福－０．３８４０．６２３０．５６００．１０６７９．５％

基金普豐－０．３６００．５６２０．５５５０．１２４７５．５％

基金金鑫－０．３８７０．６３００．５８９０．０６２７３．２％

基金通乾－０．３８７０．６３２０．７３８０．０５７７２．５％

基金興和－０．３６８０．５８３０．５５１０．０７５７０．２％

基金同盛－０．３８６０．６２９０．５５１０．０４４７０．０％

基金漢盛－０．３５１０．５４００．５２６０．０９２６８．１％

基金同益－０．３６００．５６２０．４０７０．０７５６７．９％

基金漢興－０．３８６０．６３００．６５１０．０２９６７．７％

基金裕陽－０．３５４０．５４９０．３０８０．０７９６７．１％

基金科瑞－０．３４４０．５２４０．６７８０．０９３６６．６％

基金裕隆－０．３５８０．５５８０．５４６０．０６５６６．０％

基金泰和－０．３３２０．４９８０．５０３０．１０２６５．０％

基金景宏－０．３７６０．６０２０．５７２０．０２７６４．６％

基金久嘉－０．３２３０．４７７０．８２００．１０２６２．７％

基金普惠－０．３５６０．５５４０．４９８０．０４６６２．５％

基金安信－０．３４６０．５３００．３９１０．０５９６２．０％

基金安順－０．３２１０．４７３０．４９１０．０９９６１．９％

基金天元－０．３４５０．５２６０．６３６０．０４９６０．０％

基金金泰－０．３１７０．４６５０．４９３０．０９２５９．９％

基金天華－０．２８００．３９００．７５２０．１４２５８．８％

基金鴻陽－０．３３６０．５０７０．８３３０．０５０５８．２％

基金銀豐－０．３４６０．５２８０．７７３０．０２７５７．０％

基金金盛－０．２１６０．２７５０．５９２０．２１５５４．９％

基金興華－０．３０６０．４４２０．４８２０．０７０５４．３％

基金裕澤－０．２７３０．３７５０．４７００．１０５５１．９％

基金開元－０．３２９０．４９００．５８３－０．００７４７．９％