融通基金陳曉生：投資如做人

　　　　陳曉生：投資如做人

　　楚林

　　陳曉生,1972年生，經濟學碩士，11年證券從業經驗。曾就職于中信集團，中大投資管理有限公司，歷任證券投資部交易員、期貨業務負責人、股票投資經理助理、股票投資經理。 2003年2月加入融通基金管理有限公司，歷任融通新藍籌基金經理助理、機構理財部投資經理、副總監。現任機構理財部總監，融通動力先鋒基金基金經理，同時兼任日興黃河基金融通模擬組合組合經理, 該基金自2005年3月份建倉至今，年回報率已經超過60%。

　　陳曉生這個人很有意思，他是我的歷次采訪中，對四季度市場態度最為樂觀的一位基金經理，他預言指數將再創新高，認為至少在明年上半年之前，任何一次大幅調整都是增倉的大好時機。另一方面，他又是如此地強調風險控制，就像一只經歷過殘酷自然環境磨礪的羚羊，感官能力已經變得異常強大，周圍哪怕最細微的風吹草動也會引起它的警覺，在第一時間奮蹄狂奔、遠離危險。

　　我想，對于一個職業投資人來說，集這種看似對立的雙重稟賦于一身還真不賴，畢竟，這是一個適者生存的市場，它需要你既能抓住稍縱即逝的機會，又能在危機四伏時全身而退。

　　　當前牛市基礎扎實

　　記者：近期市場有所回暖，記得您在之前曾說四季度行情或會再創新高，您堅持這一觀點嗎？具體分析一下好嗎？

　　陳曉生：不錯，我目前仍然堅持自己的判斷，四季度的市場風險不大，甚至將再創新高。

　　我這樣說是有根據的，2005年以來，市場已經發生了根本性的變化。目前，

股權分置改革已經順利進入尾聲、股市融資功能恢復、全流通的新股開始發行，而滬指從千點攀升至今，也使投資者信心得到明顯恢復。

　　我觀察發現，這一波從998點以來的上升行情和1996年開始的大行情有些類似。96年的行情得益于區域市場向全國性市場的轉變。96年，股市創立之初的那種深圳人炒深市股票、上海人炒滬市股票的自給自足、地域分割嚴重的炒股方式基本上被打破，這使兩市的參與主體更加廣泛、資金量增加，在股票數量沒有變化的情況下，不斷涌入的增量資金大大推動了股票價格的上漲。而實際上，當前的股市正走在一條從國內市場向國際市場演變的發展之路上，通俗點說就是，A股市場中原來只有中國的老百姓在炒股票，現在全世界都在覬覦這個市場，都想參與進來炒股票。和96年的轉變異曲同工，QFII等國外資金的進入大大擴充了A股市場的資金供給，給長期牛市提供基礎。

　　但兩者之間又有明顯的不同，96年的牛市是降息周期下的牛市，而05年開始的牛市卻是基于加息背景的。它們的區別在于，前者完全依賴資金推動，缺乏上市公司基本面的配合，這種牛市的特點是很難長期維持，一旦利率扭轉或者其它因素觸發下跌，這種跌勢很可能是長期的，很難扭轉的；自2001年以來持續將近5年的熊市就是一個很好的證明。所幸現在的牛市是一個有基本面支持的牛市，拿06年公布的上市公司中報來說，我們做了一個統計，此次中報數據顯示，今年是過去11年以來，上市公司盈利最好的一年。而有實際的業績支撐的調整一般屬于強勢調整，不僅不會造成巨大傷害，反而將給投資者提供逢低介入的機會。

　　綜上所述，我認為去年年底以來的牛市行情是有扎實基礎的，最少將維持到明年上半年才會出現像樣的調整。在此之前，任何一次大的調整都是增倉的大好時機。

　　另外，我覺得四季度創新高的概率會比較高。雖然一般認為，每年的四季度市場表現相對會較為低迷，所以四季度是個播種的季節。但是我認為今年不同，今年三季度出現的調整將播種季節提前，而四季度，我想是個收獲的季節。當然，受大盤股上市、宏觀調控等因素影響，市場也會繼續提供播種的機會，我想，明年上半年之前不存在大的風險。

　　記者：對于當前

國際油價、金屬期貨價格的下跌您怎么看？這是否意味著商品牛市終結？會對中國股市造成沖擊嗎？

　　陳曉生：我們可以首先分析一下大宗商品得以持續上漲的原因，我認為無外乎供求關系和美元

匯率兩個主要因素。其中，供求的影響當然是很大的，但并不是決定性因素。而美元在過去兩三年幾乎貶值了30%至40%，才是商品牛市啟動的關鍵原因。另一方面，美國大量買進原油作為戰略儲備，而這幾年世界經濟平穩發展，也在客觀上促進了需求，使全球油價不斷攀升。

　　但是，這種上漲實際上早已脫離正常軌道。比如銅，我做過期貨交易，了解一噸銅的成本也就在1萬元左右，而其價格居然能上漲到8萬、9萬，顯然是不符合價值規律的虛高。所以，目前國際原油等期貨價格的回落就是一個信號：雖然長期來說，和之前相比，大宗商品的價格仍將維持在一個較高的位置上，但是前期的暴利時代已經結束。另外，美國經濟放緩、國內產能增加等因素都會對大宗商品價格形成一定的壓制。

　　就國內股市來說，各行業受到的影響是不相同的。對于航空股來說，油價回落會降低其運營成本，而人民幣長期升值的預期也將為這個板塊帶來機會。短期來看，主要是一些操作性的機會，而從長期來看，商業消費、旅游消費將呈不斷上升的趨勢，這使航空股未來的成長空間也很廣闊。第二個板塊是有色金屬，大宗商品價格的下跌對其來說更多的是負面影響，因為此行業的上市公司業績對原材料價格的敏感度很高、依賴性太強。

　　至于石化板塊，我感覺主要還是股改和中石化私有化帶來的機會。而對中石化要這么看，它目前的A股價格實際上已經超過了H股價格的8%～9%，所以短期而言難有大的作為。但從中長線來看，中石化存在很大的投資機會。很簡單，即使不看其它資產，公司遍布全國的3萬多個加油站對其每股收益的貢獻都有1毛7分錢，何況，油價下跌將降低公司成本，我們預計未來其加油站收入對利潤的貢獻將達到每股3毛錢。

　　記者：四季度的主要投資機會在哪里？您看好哪些行業或板塊？

　　陳曉生：我堅持看好四大行業：金融、包括銀行和證券板塊，房地產板塊，裝備制造板塊和商業旅游板塊。其中，制造業(特別是裝備制造業)和服務業(特別是現代服務業)中的優質上市公司，正是我們融通動力先鋒基金的投資方向。國際產業發展路徑規律表明，人均GDP超過1000美元后，制造業和服務業將保持高速增長。中國經濟在未來相當長的時間內都將保持較快的增長速度，而裝備制造業和現代服務業就是支持中國經濟發展的動力引擎。

　　因為人均GDP達到1000美元后，經濟增長方式、產業結構、消費方式等都會發生重大變化，經濟增長方式將從“粗放式擴大再生產”向“內涵式擴大再生產”轉化，產業結構則從“輕工業為主體”向“重工業為主體”過渡，消費方式也由“物美價廉式消費”向“品牌時尚式消費”轉變。這一時期，以制造業為主的第二產業成為經濟增長的核心動力，其增加值比重快速上升，而服務業將保持平穩增長態勢。在重工業化階段，投資于這兩大行業中具有良好成長性的上市公司的股票，將最大限度地分享國民經濟高速發展帶來的財富增長。

　　事實上，過去的這幾年中，裝備制造業已經出現了不少大牛股。比如振華港機、滬東重機、沈陽機床、洪都航空等等，相信還會有更多牛股在這一領域涌現。而消費服務業中，比如茅臺、蘇寧電器等的橫空出世也是有目共睹的。

　　控制好風險再賺錢

　　記者：能談談您個人的投資理念嗎？有沒有特別遵循的原則呢？

　　陳曉生：我個人擅長中長線投資。一般來說，我的投資決策要經過兩道步驟：先從自上而下的角度選擇投資領域，然后再嚴格挑選其中優秀的、有特質的上市公司，確認投資機會。所謂優秀，就是我們通俗意義上講的“大牛股”，我希望找到那種十年翻十倍的好股票；而所謂有特質，就是說它的可替代性很弱，這也是其成為牛股的基礎。比如G茅臺，雖然釀酒板塊的企業非此一家，但是他卻是最為著名的醬香型白酒公司，品牌優勢不可替代，這就是它的特殊性，還有，G華僑城為什么能夠長盛不衰？它的旅游加地產盈利模式也是只此一家、別無分號的，具有不可復制性。

　　說到投資的原則呢，我是比較注重歷史規律的一個人，會按照經濟發展和產業升值的線索來投資。和很多基金經理自下而上的選股不同，我會在看好行業的情況下再去精選個股。我曾經深入研究過影響美國市場股價波動的因素，我發現主要有四個，按照重要性遞減原則排序就是：行業子類的情況變化、整個市場經濟環境的變化、上市公司基本面的變化以及行業大類的景氣變化。也就是說，行業因素實際上是比單個公司更能影響股價的。另外，如果你按照經濟規律和產業升級的路徑來投資，基本上，你就找準了一條必然的主線、大概率的主線，投資的成功性會更高。而且，這種投資模式是可以復制的，用這種方法你可以不斷的挖掘出大牛股。因為環境變了，你只要馬上調整思路，抓住新的景氣行業，就可以在這個行業中再次 尋找機會。

　　除了歷史觀，還有全局觀，我感覺這一點也非常重要，只有對整個市場有一定的了解，對產業狀況有個全局性的視野，才有可能對投資有前瞻性的認識和把握。當然，市場上很多人堅持自下而上精選個股，不可否認，這是個很好的投資方法，但是如果僅僅局限于個股的挑選，我覺得還是有些不足之處的。比如，你雖然知道你手上拿著一只好股票，但是你并不一定清楚這只股票在整個市場中處于什么位置，其它股票和它比較而言是否更有優勢等等。何況，市場是個動態的市場，你必須在投資的過程中不斷地拿自己甄選的個股和其它股票進行比較、從而不斷調整和完善你的投資組合。

　　記者：很多基金經理是研究員出身，注重研究和調研；而您是交易員出身，這會否使您的投資風格比較特別？

　　陳曉生：每個基金經理的投資風格都不會相同，我把投資管理人劃分成四種類型。第一類是基于經濟規律及產業升級等思路進行投資的，而將實地調研僅僅視為驗證自己判斷的行為。第二類是并不經常直接調研，而是站在大型研究機構和大牌研究員的肩膀上先對公司有所了解，然后做出快速反應的投資操作的。第三類基金經理是堅持自下而上的原則，以跑公司調研為己任，從上市公司中發現投資機會的。第四類是技術派，比較看重模型，按技術點位或者相關市場信息來買賣股票。

　　應該講我是第一類基金經理，我并不對每個投資品種進行事必躬親的調查和研究，但我非常尊重研究員，因為一個投資管理人最多深入了解30—50家上市公司，其它的必須依靠研究員去做先期判斷。但在尊重調研價值的同時，我強調調研是為了驗證先行看法。

　　為什么這么說呢，因為市場本身存在一定的規律，資金的流向也是影響公司股價的一個關鍵因素。我舉個例子，如果只強調上市公司的基本面研究，就沒有辦法解釋這樣一種現象。比如有些上市公司一年到頭幾乎都保持著一種穩定的盈利水平，基本面也沒有發生根本的變化，但是可能在這期間它的股價卻一日千里，這就是市場變動或者資金流向等其它因素的影響力了。所以我還是強調全局觀，你不能脫離大環境去研究一個單獨的公司，那樣無異于閉門造車、坐井觀天，一個成熟的投資管理人需要通過研究產業規律，需要提前形成對市場整體和某些領域的預期和判斷，再結合這個領域的調研驗證自己的判斷。

　　記者：您還負責過期貨業務，這對您目前的工作有沒有幫助和影響呢？

　　陳曉生：期貨方面的投資經歷應該說對我影響深遠，其中，最為重要的是，它培養了我控制風險的意識。我做期貨時認識很多朋友，當時都是億萬身家、頗為風光，可有時候人在投資時太順手了就會掉以輕心忘記風險，尤其是做期貨，有些人一生積累的財富在一夜之間就會付諸東流。這讓我意識到，做投資始終是個風險管理的行為，控制風險是第一位的，而不是收益率。在這個市場上，你應該首先考慮怎樣不虧錢，才能去想怎么能賺到錢。

　　在牛市中新手一般會賺得多，就是因為他們不識風險的滋味，無知者無畏。但是這并不是件值得羨慕的事，因為一旦市場轉入熊市，投資老手保護自己的能力更強，只有他們才能活下來，才能東山再起。資本市場的經驗表明，每隔5～7年就會出現一次大的金融風險，這種大的變化會迅速吞噬由日常無數小行情積累起來的財富。所以，我始終認為，一個職業投資人必須經歷一輪完整的牛熊輪回才會真正成熟起來。在資本市場要想活得久一些，就要有能力控制風險。

　　具體到操作來說，我覺得一個成功的投資組合首先要有“容錯”功能。實際上，長期投資，做到底就是一個風險管理的過程，比如有時候我們配置一只股票，其實并不僅僅甚至根本不是為了賺到多少錢，而就是為了規避風險，為了風險管理的需要，這就是投資組合的重要意義之一。因為每個人都有犯錯誤的時候，我也不例外，所以基本上，即使我非常看好一只股票，在我的投資組合中分配給它的倉位也不會超過5%，這樣的話，即使我一次判斷失誤，也不至于賠到血本無歸。我相信，我是靠一批股票戰勝市場戰勝其他人，而不是靠某一只股票脫穎而出。

　　投資的另一個要點是，要有“認錯”機制，要有及時止損的方法。比如，假設我當初非常看好一只股票，倉位增加到5%(即我認可的投資比例最上限)，但是如果買進后這只股票下跌了10%～15%，我就會開始反思我的投資思路是不是存在什么問題。即便這種反思的結果是“no problem”，我仍然會從風險管理的角度進行適當減倉，將其在我的投資組合中的權重降下去。而如果減倉后，這只股票依然下跌，到跌至20%以上的時候，我就考慮清倉了，以此減少損失。因為就算我對這只股票的長期走勢判斷是正確的，但我至少不是在一個合適的價位買入的，也屬于時機判斷失誤。

　　性格決定投資結果

　　記者：相信不少優秀的投資人都是在數年的實際市場操作中磨練出來的，在您這么多年的投資生涯中，有沒有促進或者改變您的投資風格的事件？

　　陳曉生：這兩年我與QFII的接觸非常密切，也為其資產做咨詢和管理，我覺得和他們共事使我受益非淺，對投資也有了更深的認識。

　　我發現，國外投資者與國內投資者最大的不同就是，他們是真正站在戰略的高度，用長遠眼光來考慮所投資公司的發展前景和投資價值的，一旦認定了他們的判斷，就能真正堅持下去。首先，QFII非常注意控制組合換手率，并且會進行充分投資：要求任何時候均保持高比例持倉。而且，QFII投資十分理性，除非面對系統性風險，任何買、賣行為均需要具有明確的理由和事前的投資計劃。QFII只有在選中的股票到達預期價位，行業有更好的上市公司出現才會選擇出貨換股，絕不會一時沖動去換股。

　　在這些理念的影響下，我也形成了固定的投資習慣，我投資的任何一只股票以及對其的所有操作都是經過事前的詳細分析和嚴密計劃的。我從來不會根據某一天的盤面臨時決定出入哪只股票，我不搞短線搏擊，不會用消息做決策。

　　記者：普通投資者該如何投資？您有什么具體的建議呢？

　　陳曉生：我始終強調，投資和做人是一個道理，人的性格決定了投資的結果。所以我覺得對于職業投資人也好，普通投資者也好，選擇一種與自己性格吻合的投資方式是很重要的。假如你性情急躁但反映靈活，我想可能更適合短線操作；但假如你性格沉穩，能夠忍受波折，就更適合中長線投資。也就是說，在投資之前，個人投資者必須首先了解自己是個什么樣的人。當然，如果個人沒有足夠的精力和能力或者心理素質不太穩定，我覺得將自己的錢交給專業人士打理還是個好方法，比如購買基金，包括以后可能漸漸走向前臺的私募基金。

　　另外一點，我建議投資者如果自己操作，還是盡可能做長線，并且，最好在市場大跌的時候買股票，而在高位的時候選擇獲利了結而不是相反。實際上，這也是機構投資時的慣常思路，它們在跌的時候不會像個人一樣馬上出于恐慌而拋售股票，反而是考慮買便宜、買足夠；而在市場上漲的時候，它們往往會抓住普通投資追漲的心理出貨。投資者只有培養良好的投資習慣才不會高買低賣，成為股市的犧牲品。

　　記者：您覺得一個合格的基金經理應該具備什么樣的品質？

　　陳曉生：還是那句話，投資如做人，基金經理的人性特點會體現在投資當中，而超越人性的弱點永遠是基金經理應該面對的課題。

　　一個合格的基金經理人必須既具有獨立思考能力又有堅強的心理承受力、既能堅持原則又善于承認錯誤。基金經理必須調動積極思考的力量，讓自身的知識水平維持一種穩定而高速的增長；然而同時，他又必須有很強的忍受力，因為一種正確的認識并不一定馬上會被市場接受，你需要耐得住寂寞、受得起冷落。一個好的投資管理人貴在堅持。但在自己堅持看好之外，還要搞清別人看好什么，學會糾錯，因為人往往會死在自己最有把握的時候。另外，他必須是一個有持續的學習能力的人。投資是一個真正需要“學到老，活到老”的行當，任何一個投資人，即使你再專業、能力再強，都得不斷接受新理念和新方法。沒有任何一種投資方式能夠“包打天下”，市場每天都在變化，需要你及時跟進并且以此為基礎反復修改原來的認知體系，完善之前的思維方式。

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