今后，我國經常項目順差、資本項目逆差的國際收支平衡格局有可能常態化，經常項目順差越大則資本凈流出規模越高

　　■　國家外匯管理局國際收支司司長  管  濤

　　從今年前三季度國際收支主要數據看，“國際收支狀況繼續改善”這項宏觀調控目標已基本達成，經常項目順差、資本項目逆差正成為我國國際收支平衡格局的新常態。

　　前三季度我國國際收支狀況進一步趨向基本平衡

　　經常項目收支繼續保持基本平衡。第三季度，經常項目順差706億美元。前三季度，累計順差1478億美元，同比增長4.7%，與同期GDP之比為2.6%，較2007年的峰值回落了7.5個百分點(見圖1)，繼續保持在國際公認的合理水平之內。

　　資本項目(含誤差與遺漏)呈現凈流出。繼第二季度之后，第三季度資本項目再度逆差710億美元。前三季度，累計逆差854億美元，上年同期為順差2341億美元(見圖2)。

　　外匯儲備增長大幅放緩。第三季度，國際收支口徑的外匯儲備資產(剔除匯率、價格等非交易價值變動影響)僅增加3億美元。前三季度，累計增加640億美元，同比少增83%，與同期GDP之比為1.1%，較2007年的峰值回落了12.1個百分點(見圖1)。

　　國內外匯供求缺口大幅收窄。前三季度，銀行代客結匯同比下降6.1%，售匯增長33.4%，結售匯順差301億美元，同比下降92.1%；銀行代客跨境收入同比增長10.4%，支出增長23.4%，跨境收付順差790億美元，同比下降68.1%。

　　人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定。截至2012年9月末，人民幣匯率中間價收在6.3410元人民幣兌1美元，較上年末略貶401個基點。但根據國際清算銀行的數據測算，2012年前三季度，人民幣名義和實際有效匯率分別升值0.2%和貶值0.2%。2012年，人民幣匯率彈性進一步增加。特別是擴大匯率浮動區間以后，人民幣匯率基本由市場供求決定。4月16日～9月28日，人民幣對美元交易價日間平均波幅較上年全年擴大近300個基點。同時，離岸(CNH)與在岸(CNY)人民幣匯率差價明顯收窄，人民幣匯率反映了當前市場自主平衡下的出清水平。境內外遠期匯價主要體現本外幣利率差異，又表明人民幣匯率預期也基本穩定(見圖3和圖4)。

　　“藏匯于民”與債務去杠桿化推動我國國際收支狀況繼續改善

　　資本項目逆差沖減經常項目順差，是導致今年前三季度我國國際收支總順差大幅減少的重要原因。而資本項目逆差主要反映了受國內與國際、市場與政策因素影響，境內主體財務運作方式由“資產本幣化、負債外幣化”轉向“資產外幣化、負債本幣化”的變化。目前來看，今年我國資本項目逆差主要表現為三大特點：

　　一是反映了對外資產從央行轉向境內機構和個人分散持有的過程。前三季度，企業等市場主體在銀行的外匯存款余額增加1388億美元，銀行自身增持外匯頭寸120多億美元，除部分發放境內外匯貸款外，其余由銀行用于境外放款和投資。

　　二是顯示了國內企業“走出去”的步伐加快。前三季度，我國非金融部門對外直接投資525億美元，同比增長29%。

　　三是體現了境內企業對外負債的有序減少。過去幾年，國內企業進口通過海外代付等方式盡量延遲付匯，在貿易項下積累了大量美元空頭。匯率雙向波動后開始調整原有的負債外幣化策略，尤其是2012年第三季度在相關政策規范下，企業進口由境外銀行提供代付的負債余額下降400多億美元。在債務去杠桿化過程中，我國并未出現許多新興市場國家常見的外匯償付困難。

　　經常項目順差、資本項目逆差

　　成為我國國際收支平衡的新常態

　　隨著人民幣匯率趨于均衡合理水平，我國國際收支狀況正進入一個新的發展階段，我們不能再用老眼光、老方法看待和分析問題。現在仍有不少人熱衷于用外匯儲備變動扣減貿易、直接投資等項目來估算中國熱錢流動的方向和規模，把資本項目逆差等同于資本外逃，這種方法在新環境下可能會出現根本性失靈。

　　一方面，在匯率基本由市場供求決定、外匯儲備變動基本歸零的情況下，經常項目順差必然對應著資本項目逆差。也就是說，我國通過貿易等交易獲得的順差，不再對應于央行外匯儲備的增加，而轉為境內機構和個人分散持有，這部分對外資產必然由其以對外投資、借貸和存放等方式在境外運用。今后，我國經常項目順差、資本項目逆差的國際收支平衡格局有可能常態化，經常項目順差越大則資本凈流出規模越高(見公式2)。若仍以儲備變動為基準評估熱錢流出入狀況，則會把境內主體合法的對外投資都混為資本外逃。

　　經常項目差額+資本項目差額=儲備資產變動     (公式1)

　　若儲備資產變動=0，則資本項目差額=-經常項目差額    (公式2)

　　另一方面，用外匯儲備變動加減一些項目評估熱錢流動狀況是“貼標簽”的方式，容易產生系統性偏差：評估流入壓力時會將合法的資金流入歸為熱錢流入，評估流出壓力時又會將合法的資金流出歸為資本外逃。而如果考慮所有合理、合法的交易，實際上就是針對國際收支平衡表的分析，即平衡表中的“資本和金融項目”，這也是國際通行的分析方法。以外匯儲備變動為基準已不能準確評估我國跨境資本流動狀況。按此口徑，過去四個季度，我國資本凈外流(含誤差與遺漏)達1300多億美元，而非市場上估算的兩三千億美元的規模。但資本項目逆差與經常項目順差相抵后，同期我國國際收支總體仍然順差，國際收支口徑的外匯儲備資產凈增756億美元。

　　綜上，現階段我國資本項目逆差是正常的，也是我們所期望的。這有利于“減順差、促平衡”，提高宏觀調控有效性；有利于藏匯于民，分散投資風險，提高外匯資源利用效率；有利于化解人民幣匯率升值預期，緩解國際壓力。相對于我國龐大的外匯儲備規模、持續的貨物貿易順差、直接投資為主的資本流動結構，資本凈流出也是我們能夠承受的，對其風險要密切關注、堅守底線，但不必過分渲染、談虎色變。

　　毋庸諱言，違法違規的資本外逃，中國現在有，過去人民幣匯率升值預期時也有，但這并非中國跨境資本流動的主流。同時，資本外逃不僅中國有，美國也有，管理資本外逃是一個世界性的難題。管理資本外逃應該疏堵并舉：對于其中的合理成分，需要通過深化改革、擴大開放，因勢利導，變暗為明；對于其中的非法成分，則要繼續通過加強部門配合、國際協作，形成監管合力，保持嚴厲打擊的高壓態勢。

　　未來我國國際收支仍有望在震蕩中保持基本平衡

　　從國內看，2012年第三季度尤其9月份的諸多數據顯示中國經濟出現筑底企穩跡象，這有助于提振市場信心，穩定跨境資本流動。隨著國內經濟轉型和結構調整進一步推進，穩外需、擴內需的政策效用逐步發揮，有利于從根本上促進國際收支基本平衡。

　　從國際看，全球宏觀政策再度傾向穩增長，這有助于防止世界經濟進一步下滑，穩定我國的外需市場環境。美日歐共同實施擴張性貨幣政策，將增加全球流動性，提高市場投資風險偏好，刺激國際資本流入包括中國在內的新興市場。

　　但是，美國財政懸崖、歐債危機、全球金融去杠桿化、世界經濟復蘇放緩、國內經濟回升趨勢等諸多不確定因素依然存在，市場避險情緒的劇烈波動可能加劇未來我國跨境資本流動的振蕩，甚至不排除出現階段性的國際收支逆差、外匯儲備減少。但不論我國國際收支順差還是逆差、外匯儲備增加還是減少，在國內外經濟基本面因素不發生巨變的情況下，其規模均不會太大，也都屬于國際收支基本平衡的范疇。(本文系作者個人觀點，不代表供職單位意見)