文/王家強  編輯/《中國外匯》記者 孫艷芳

　　自2009年人民幣跨境使用提速以來，人民幣國際化成為深刻影響中國經濟與金融體系的重要因素。香港仍是人民幣跨境使用的主戰場，但新加坡、倫敦等重要的國際金融中心也不甘落后，紛紛表現出強烈興趣，并邁出重要步伐。2012年4月，倫敦金融城正式發布計劃，將把倫敦打造為西方重要的人民幣離岸業務中心。目前，倫敦離岸人民幣業務已開始起步，但市場規模、流動性、產品種類和參與者均有限。這需要政策制定者與市場參與者共同突破障礙，推動市場進一步發展。

　　倫敦與人民幣的“雙贏選擇”

　　倫敦為什么會對人民幣感興趣？人民幣為什么需要倫敦？借鑒各國歷史經驗，這與人民幣國際化的路徑選擇有很大的聯系。

　　從歷史看，二戰后美國通過“馬歇爾計劃”的貸款與援助等安排，向歐洲輸出美元；上世紀60、70年代，德國通過資本賬戶的持續逆差輸出馬克；上世紀80年代，日本通過設立東京離岸金融市場、擴大對外貿易日元結算比重等方式實施日元國際化，這些模式都為人民幣的跨境使用提供了借鑒。

　　當前，在資本項目未完全開放、人民幣不可自由兌換的背景下，人民幣國際化應兼容并蓄地吸收歷史經驗，拓展不同層次、不同模式的國際化路徑。在亞太地區，基于各國(地區)與中國的貿易比重不斷擴大，且中國總體處于貿易逆差狀態，為人民幣通過經常賬戶渠道的輸出提供了可能；而香港和新加坡等國際金融中心地位的日益提升，則為人民幣在資本賬戶未完全開放的情況下先實現境外循環，提供了重要條件。因此，人民幣在亞太地區遵循“貿易結算+離岸金融市場”的模式，取得了顯著的發展成果。

　　對歐美地區，中國處于貿易順差狀態，從經常項目輸出人民幣的可能性不大。不過，近年來中國對歐美地區的直接投資和組合投資快速增長，如果能開發出適當的人民幣產品，通過人民幣結算，則不僅可以降低匯率波動的影響，還可推進人民幣在對外投資中的使用。從國際經驗看，推進歐洲日元債券市場發展曾是日元國際化的一項重要舉措。其重點主要是推進歐洲日元交易的自由化，對歐洲日元市場的發展提供有力的支持。因此，在適當時機推動歐美地區人民幣離岸市場的發展，將會極大地拓展人民幣國際化的空間。

　　倫敦正是歐美地區人民幣離岸市場發展不可多得的選擇。數據顯示，倫敦在全球國際金融中心排名中居于首位，一些指標遙遙領先：2012年4月倫敦外匯交易規模占全球的38%，是處于第二位的美國的兩倍多；在人民幣交易中，倫敦占全球離岸人民幣交易的26%，僅次于香港；作為全球最大的跨境銀行業借貸中心，倫敦的市場份額占全球的19%；在衍生品交易、基金管理和私募股權投資等方面，倫敦也同樣處于領先地位。此外，倫敦在金融交易上還具備有獨特的優勢——作為聯系亞太和歐美金融市場的重要紐帶，是實現全球金融市場24小時不間斷交易的關鍵節點。特別是香港把人民幣支付系統的營業時段延長5小時后，進一步延長了倫敦金融機構能夠進行“離岸”人民幣支付結算的窗口期。

　　從倫敦的角度看，金融危機以來，特別是歐債危機爆發后，金融市場受到的影響最大，對倫敦保持全球第一大國際金融中心的地位產生了很大沖擊。中國作為最有潛力成長為第一大經濟體的國家，人民幣在未來國際貨幣體系中將會扮演重要角色，倫敦需要把握這種機遇。在這種大環境下，倫敦與人民幣國際化的聯姻，可謂是一個“雙贏選擇”。倫敦可成為人民幣國際化的重要推動力量，有利于擴大人民幣離岸交易的市場規模、推動產品創新、提升市場流動性和信心；而人民幣交易則可助力倫敦鞏固和提高在國際市場的競爭力。

　　市場初具規模

　　2011年9月，王岐山副總理在參加中英財經對話期間明確表示，支持倫敦成為離岸人民幣交易中心。對此，英國主要政府部門與民間機構均予以高度重視，積極推動倫敦離岸人民幣業務中心的建設，并取得了諸多里程碑式的發展(見附圖)。這表明，倫敦發展離岸人民幣業務已具備公共政策和市場參與者的支持基礎。

　　目前，倫敦人民幣業務已初具規模。根據倫敦金融城的調查，2011年，倫敦人民幣存款超過1090億元，表明人民幣流動性初步形成；私人銀行業務規模相當可觀，存款規模超過36億元，表明倫敦可充分發揮作為全球重要理財服務中心的優勢。在公司業務方面，倫敦的金融機構已經為企業客戶提供了外匯、企業賬戶和貿易融資等人民幣業務。至2011年年底，人民幣公司賬戶現金總額已達310億元，外匯服務量達到600億元，貿易融資總額超過160億元。此外，各銀行還提供了現金管理、供應鏈金融、借貸和透支等更全面的產品與服務。在金融市場業務方面，倫敦人民幣外匯產品交易非常活躍，即期人民幣交易每天交易額達到6.8億美元，占全球離岸人民幣即期市場總量的26%，僅次于香港；人民幣無本金交割外匯產品日均交易量約為55億美元。根據環球銀行金融電信協會的數據，2011年，倫敦占SWIFT人民幣外匯確認交易量的46%(除中國大陸和香港外)。

　　市場對倫敦人民幣離岸業務也持有積極看法。許多組合投資者看好中國經濟的發展前景和人民幣升值的長期趨勢，希望在離岸人民幣市場投資中國，認為只要市場流動性充分，倫敦將是首選交易市場。在倫敦各金融機構提供的人民幣外匯服務中，即期和遠期外匯交易最受歡迎。企業比投資者更為積極，并最關注與企業在華貿易和投資結算、其在中國境內分支機構注資和盈利匯出等息息相關的服務，包括企業人民幣基本賬戶、離岸人民幣對美元或英鎊的即期外匯交易和跨境資金轉賬服務。特別是對英國進口商而言，以人民幣結算有助于在與中方談判時獲得更有利的條件；如果其在中國經營有全國性銷售網絡，人民幣結算更便于其集中進行現金和貨幣敞口管理。

　　現實障礙與問題

　　然而與香港相比，倫敦發展離岸人民幣市場仍有一些先天不足的地方。

　　第一，經濟與金融因素。從歷史經驗看，貿易逆差和對外投資是貨幣輸出的重要手段。而從中英經貿聯系看，貿易規模遠沒有亞太地區強，且中國對歐洲存在長期的順差。2011年，中英經貿規模僅為587億美元，而在亞太地區，僅內地與香港的貿易規模就達到2835億美元；而且，中、英企業之間的經貿活動更習慣于使用美元，目前在英國發生的跨境人民幣結算僅占全球的1%左右，遠低于香港63%的份額。另外，境外人民幣市場的發展存在著相當程度的投機因素，持幣者看中的是人民幣升值的趨勢和利率、利差水平相對較高。因此，自2011年第四季度人民幣匯率出現很大波動以來，包括香港在內的離岸人民幣存款和跨境人民幣結算的發展速度都有所放緩。未來人民幣匯率升值趨勢更不確定，將在一定程度上影響倫敦人民幣離岸市場的發展。

　　第二，政策障礙。對中國而言，資本管制未完全放開，人民幣匯率和利率的市場化未完全實現，在一定程度上會影響市場的發展。對英國而言，央行與財政部門的態度并非完全一致。財政部門力推倫敦人民幣離岸中心建設，以加強倫敦的全球競爭地位。央行則相對獨立，認為應由市場需求來決定人民幣離岸市場的發展，政府不應干預，對采取措施增強倫敦人民幣市場的流動性并不積極。特別是英格蘭銀行堅持認為，傳統上貨幣互換只應作為應急之需，且限于可兌換貨幣，當前人民幣與英鎊互換并非必須選項。

　　第三，市場供求制約。從供給層面看，盡管倫敦市場現有人民幣產品和服務基本能滿足企業和機構投資者的現有需求，但市場缺乏離岸人民幣對美元的長期互換產品、人民幣股票和優質歐洲公司發行的高流動性、長久期的人民幣債券。從需求層面看，制約企業使用人民幣的因素包括：財務結構中大部分收入和負債僅以單一貨幣計價；存在組織結構惰性，不愿改變使用既有支付貨幣的習慣；擔心跨境資金轉賬和兌換的行政審批流程繁雜、低效；離岸人民幣貸款和債券發行成本相對美元市場偏高，人民幣融資需求有限等。制約投資者參與的因素包括：尚未找到投資人民幣的明確需求；認為離岸人民幣提供的盈利機會窗口小于其它貨幣；缺乏流動性充裕的人民幣點心債券二級市場；中國未被列入固定收益產品的主要基準，許多資產管理公司限制離岸人民幣市場的資產配置額度等。

　　第四，技術難題。交易系統的升級改造和支付、清算基礎設施的建設，是支持人民幣在倫敦使用的必要技術條件，但目前倫敦并未發展本地的離岸人民幣清算系統，而是利用香港的基礎設施提供服務。而運用香港清算設施則會面臨集中度風險、香港及在岸市場交易時段不能滿足歐洲時區清算需求等具體技術問題。此外，跨國企業和國際投資者往往根據業務的地理分布組織經營團隊，對僅涉及亞洲分支機構的交易和中國相關證券的投資，通常會由香港或新加坡的團隊負責，這對倫敦較為不利。當然，技術上的難點更容易尋找解決方案。

　　多層面培育市場

　　總體上，倫敦在利用自身的國際金融中心地位，通過推進人民幣國際化進程鞏固自身競爭力方面，未來的發展潛力巨大，短期內面臨的不同層面的約束也可望在未來幾年內逐步化解。其發展的關鍵在于要從政策和市場層面積極推動市場的形成。

　　從宏觀的層面看，中、歐之間的貿易將隨著歐洲經濟疲軟而中國內需增強，以及中國企業加快“走出去”步伐，而走向更為平衡的發展態勢；而中國金融體系的市場化改革、資本項目開放和人民幣自由兌換的持續推進，則會使歐洲的企業和投資者越來越熟悉并習慣使用人民幣。這些對倫敦離岸人民幣市場的發展將會起到積極的推動作用。

　　當前最大的障礙是市場流動性不足。突破障礙的關鍵在于參照并升華香港和新加坡人民幣離岸市場發展的成功經驗，以提高倫敦人民幣離岸市場的流動性。

　　在官方層面，倫敦金融城應大力宣傳倫敦在監管、法制、交易時區、市場深度等方面的優勢，并加快清算和結算等基礎設施的論證和建設，以此吸引中國政府、企業和居民等各部門對建設倫敦人民幣離岸中心的興趣；同時，應加大人民幣相關金融產品與服務制度的創新，提高市場的活躍度，建立起先發優勢。

　　金融機構可采取的措施包括：(1)客戶教育。不斷向潛在客戶，尤其是企業，推廣人民幣產品和服務，宣傳使用人民幣的好處和機會，幫助更多企業和投資者深入了解使用人民幣的積極意義。(2)產品創新。及時跟進服務，不斷滿足倫敦離岸人民幣市場的新需求。(3)提升專業化程度，特別是針對缺乏國際貿易經驗或不熟悉中國商業環境的中小企業，量身定制人民幣金融服務。

　　特別是對中資大型商業銀行而言，鑒于中、歐之間經貿關系的重要性、倫敦在國際金融市場的領先地位以及倫敦離岸人民幣中心發展對人民幣國際化進程的重大意義，應提高重視程度，加大戰略性資源投入，適當擴大在倫敦當地分支機構的經營授權，以占據在倫敦人民幣離岸市場的領先地位。這不僅會進一步推動中資銀行自身國際化的發展進程，而且也有利于國家從宏觀經濟、金融穩定層面掌控人民幣國際化的節奏，提升中國經濟、金融的對外開放程度和質量。

　　作者系中國銀行倫敦分行研究主管