□招商證券(微博) 謝亞軒 張一平

　　自2012年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由千分之五擴大至百分之一。筆者認為，擴大人民幣匯率浮動是推進匯率市場化的要求。在當前情況下，推動人民幣匯率制度逐步走向自由浮動正當其時。

　　擴大人民幣匯率浮動幅度是推進匯率市場化的要求。去年年末，受歐債危機和國內經濟調控的影響，國內市場人民幣匯率發生了劇烈波動，波動程度是2005年匯改以來少有的。從制度因素層面分析，隨著香港離岸人民幣市場不斷發展壯大，國內在岸市場人民幣匯率形成機制尚未完全市場化，離岸市場上的匯率波動必然造成在岸市場即期匯率與中間價的大幅偏離。擴大人民幣匯率浮動幅度有利于推動人民幣匯率形成機制的市場化改革，也有利于外匯市場貨幣價格發現功能的實現。

　　2011年我國經常項目順差與GDP之比已小于4%，人民幣匯率已接近均衡匯率水平，擴大人民幣匯率浮動幅度的內部條件已成熟。一般認為，能夠使一國國際收支處于均衡狀態的匯率是該國貨幣的均衡匯率。在這一標準下，經常項目余額與GDP之比在±4%之間時，該國國際收支是可持續的。根據國家外匯管理局《2011年中國國際收支報告》，我國去年經常項目順差與GDP之比為2.8%。據此來看，人民幣匯率已經接近均衡匯率水平，未來將會呈現出更為頻繁的雙邊波動態勢。因此，隨著內外部經濟形勢和結構的變化，人民幣匯率已經具備了更大幅度雙向波動的內部條件。

　　從外部環境看，歐債危機陰影不散，國際資本的頻繁流動為人民幣擴大浮動幅度提供了必要的外部條件。自危機爆發以來，歐債危機始終是全球風險偏好的決定因素。當市場逐步接受人民幣匯率進入平臺期，未來升值速度將放緩，因此一旦外圍形勢發生變化，國際資金不會再死守已經逐步減小的人民幣升值收益，而是更加頻繁地流入流出。國際資本流動頻率增加的情況下，擴大人民幣匯率浮動幅度是當前的適宜之舉。

　　此外，香港離岸市場放大了人民幣匯率的波動，推動了匯率形成機制的改革。隨著香港離岸人民幣市場的發展，拓寬了資金在境內外周轉的渠道，一定程度上也加劇了順周期的跨境資本流動沖擊，放大了資本流動對人民幣匯率影響。國內外匯市場上人民幣匯率的波動性和振蕩幅度中已不可避免蘊涵了香港因素。由于離岸市場人民幣匯率是自由浮動的，因而更能反映市場情緒變化。當在岸和離岸市場對人民幣發生分歧時，受到更多管制的一方自然會向更加自由一方的匯率靠近，故而國內市場人民幣匯率會出現異動，也為資金在兩個市場套利提供了機會。隨著人民幣匯率浮動幅度的逐步擴大，在岸和離岸市場上人民幣匯率將逐步趨同。

　　更重要的是，擴大匯率浮動幅度有利于減少外部因素對我國貨幣政策的擾動。根據三元悖論，一國貨幣政策的獨立性、資本自由流動和匯率的穩定性只能同時實現其中的兩個目標。我國尚未開放資本項目的自由流動，又由于美元是當前國際貨幣體系中最為重要的國際貨幣，美國在中國參考籃子貨幣中的比重最大，那么為了保證匯率的穩定，中國貨幣政策的獨立性必然受到美聯儲政策的影響。

　　過去，我國出口商品技術含量低，國際分工格局中也處于較低的低位，為了保證出口，我國不得不實行盯住美元的固定匯率制度。隨著我國經濟的發展和經濟調整轉型的要求，我國外貿可以逐步承受人民幣升值的成本，經濟對匯率波動的承受能力也在不斷加強。與此同時，金融危機后現行匯率制度浮動幅度過小導致的被動貨幣投放，對經濟負向沖擊愈演愈烈。在資本項目方面，我國吸取亞洲金融風暴的教訓，在資本項目的開放問題上始終保持謹慎。因此，為了保證我國貨幣政策獨立性，當前推動人民幣匯率制度逐步走向自由浮動正當其時。