金巖石

David Carr

楊濤

　　采訪嘉賓：

　　中國社科院金融所貨幣理論與政策研究室副主任 楊濤

　　國金證券首席經濟學家 金巖石

　　渣打銀行集團金融市場部主管 David Carr

　　一場中美之間的匯率博弈戰已經拉開大幕。

　　美國當地時間10月15日下午，美國財政部發表聲明，宣布推遲向國會提交《國際經濟政策和匯率政策的報告》。而在未來數周的時間內，二十國集團(G20)財政部長和中央銀行行長會議，以及G20首腦峰會將相繼召開，為了利用這些重要的會議所提供的機會，美國財政部表示將推遲發布有關國際經濟政策及匯率政策的報告。

　　10月15日美元對人民幣中間價為6.6497，踏入6.65關口，再次刷新2005年匯改以來新高紀錄。最近數周，國際市場上有關人民幣幣值低估的爭論不斷升級。有分析人士認為，美國出于政治需要、而歐洲國家也有向中國轉嫁升值風險的需求，力求通過由人民幣升值來實現增強其自身競爭力，刺激經濟和增加就業的目的。而央行行長周小川在出席IMF和WB年會時表示，人民幣匯率調整將會是逐步的，且不會采取所謂“休克療法”。

　　人民幣升值輿論硝煙再起，中國政府能否頂住壓力？相關金融監管部門負責人一再強調人民幣匯改重在完善匯率形成機制，在此輪博弈過程中，未來人民幣匯改進度是否會受到影響？近期迅猛的升值走勢是否將維系？熱錢是否會加速流入中國？面對人民幣升值壓力，出口企業該如何應對？本期金融圓桌將對這些問題進行討論。

　　⊙記者 唐真龍 石貝貝○編輯 于勇 顏劍

　　走勢：“穩中趨升”與“雙向波動”并存

　　上海證券報：今年6月下旬以來，人民幣匯率不斷在雙向波動中創下新高，最新美元對人民幣中間價也再次刷新了2005年匯改以來新高紀錄。您對未來人民幣走勢如何看？

　　楊濤：影響人民幣匯率走勢的因素，大致上可以分為幾類，一是國內經濟因素，如貿易狀況、物價水平、資本流動和管制情況；二是國外經濟因素，如一籃子貨幣走勢、其他國家的利率水平、歐美的政治壓力等；三是市場因素，主要是市場預期和短期資金流動；四是央行的匯率政策操作與中間價管理。

　　就6月以來的人民幣匯率來看，對美元的升值趨勢明顯，名義有效匯率雖然持續出現月環比下降，但實際有效匯率自8月出現環比上升，這些都表明人民幣走勢呈現出“穩中有升”的狀況，我們認為未來仍將維持這一趨勢。

　　其理由有四：一是從國內經濟因素來看，巨額外匯儲備、熱錢流入、經濟增長與出口的復蘇、中長期的城市化動力都支撐人民幣升值，但也有物價水平較高、流動性增加等因素產生貶值壓力，綜合來看，適度升值更符合經濟基本面的要求。二是從國外情況來看，與歐美主要國家利差的擴大、國際政治壓力的增加，都構成人民幣升值因素。三是市場對人民幣升值的預期逐漸強化，四是央行匯率操作，也是以適度擴大升值區間為特點。

　　金巖石：從2005年人民幣匯改至今，人民幣升值累計25%。我認為，未來五年，人民幣升值幅度不會低于這個速度，以未來五年每年升值5%來計算，美元兌人民幣會逐漸走向1:4，也就是說，我們轉一圈兒回到原點，回到當年3.7-4.5之間。

　　現在人民幣兌美元呈雙向震蕩態勢，從大趨勢上講，預計未來一兩年內，人民幣兌美元的匯率仍將保持既定的平穩震蕩走勢，振幅略有擴大，趨勢平緩上行，年度累計上升幅度預計將在5%以內。中國政府的當務之急還是匯率管理體制的改革，逐步提高匯率調控杠桿的主動性和靈活性，從剛性的外匯管制走向有限浮動的匯率體制。

　　David Carr:我認為人民幣會持續升值。準確地說，人民幣升值趨勢已經持續了一段時間，未來這一趨勢仍將繼續。我們預計，未來12個月內人民幣將會升值4.5%左右，也就是說，在2011年第二季度人民幣對美元將會在6.5左右。中國存在大量貿易順差，市場很多觀點認為人民幣幣值被低估。從中國政府政策角度而言，我們相信，人民幣升值會采取逐步推進的方式進行，但總體升值方向不會改變，未來人民幣匯率雙向波動的局面會比較普遍。

　　匯改：迅速推進條件不成熟

　　上海證券報：根據中國相關監管部門表態，人民幣匯改重在完善匯率形成機制。您認為未來人民幣匯改速度是否會放緩？

　　楊濤：本輪人民幣匯率形成機制改革始于2005年，其特點包括不只盯住美元、穩步升值、匯率波動空間增大等。2007年由于金融危機影響，原有改革步伐有所調整，并且于今年6月重新恢復。回顧過去，2005年到2006年的匯改速度較突出，一是因為國際政治壓力，二是由于經濟過熱與轉型矛盾明顯。就今年下半年來看，國際壓力與經濟復蘇為重啟匯改奠定了基礎，但內外經濟前景的不確定性、其他主要貨幣的貶值傾向，也使得重現2006年的速升值度也不太可能。

　　由此來看，今后的人民幣匯改速度，相對金融危機期間必然會穩步推動，但是與匯改初期的情況相比，迅速和大幅推進的條件還不成熟。

　　金巖石：增強主動性、靈活性是匯改的基本方向，這些是最主要的。匯率是一把雙刃劍，升值和貶值各有利弊，并沒有絕對的好或者不好的定論，但是作為當今世界的核心貨幣之一，人民幣總是“被”升值或“被”貶值，這的確很被動。匯改目標是增強“主動性和靈活性”，也就是要逐漸扭轉人民幣實際有效匯率的“被”動局面，脫離對美元的高度依賴，實現對美元相對獨立地釘住“一籃子”標的物。從上個世紀70年代，美元與黃金脫鉤后，我們進入浮動匯率時代。在浮動匯率時代，哪個國家采取固定匯率制度，一定會是輸家。

　　選擇浮動匯率是一個趨勢，在貨幣自由兌換的體制下，匯率可以自由浮動，但中國只能選擇有限浮動匯率體制，即在相對確定的時間內約定匯率浮動的區間。在美元掛鉤黃金的時代，主要貨幣兌美元的浮動區間是每年不超過10%，參考這個浮動區間，初步嘗試有限浮動匯率的中國，人民幣兌美元的匯率浮動很可能選擇正負5%的區間。

　　David Carr:對這一問題做判斷，要根據整個經濟體系的情況來看。我們認為，盡管人民幣對美元出現了升值，但過去一段時間，人民幣對澳大利亞元、歐元等其實也出現了相對貶值。我們預計，未來人民幣對美元仍有升值空間，但是是否會很快升值很難判定，應該還是雙向波動局面較多。

　　人民幣匯改不同于人民幣升值，而重在完善匯率形成機制，市場主體應克服單邊預期，適應人民幣匯率雙向浮動的發展態勢。

　　創新：市場建設任重路遠

　　上海證券報：外匯管理部門表示下一步將積極配合人民幣匯改進程，進一步豐富人民幣外幣衍生產品，增強市場匯率避險能力。您對于豐富人民幣外幣衍生產品、活躍人民幣交易市場有何期待或建議？

　　楊濤：推動人民幣和外幣衍生品創新和改革，一方面是為經濟主體提供避險手段，另一方面則是強化金融要素定價權，推動我國的金融深化。要實現這些目的，除了應該推出各種金融產品試點，還有三方面重點要關注：一是建設和發展有形與無形的交易市場，除了引入場內交易產品，還應該發展各類場外市場、離岸金融市場來支撐創新。二是引入合格的市場參與者，提升國內金融機構推動產品創新、參與產品交易的能力。三是做好監管與風險控制。根據當前國情，推動衍生品創新，應該采取從基礎產品到結構化產品、從交易所場內到場外、從區域試點到全面鋪開的過程。

　　金巖石：道理很簡單，要想讓匯率浮動，必須首先讓利率浮動。在利率沒有市場化的條件下，我們很難深入探討匯率市場化的問題。在金融衍生產品市場上的基本架構是“5債4匯1股”，也就是說，50%交易量是以利息利率為主導，40%的交易量是以外匯匯率為主導，股市中的股票期權則僅占10%。所以，我們能夠提供更多衍生產品當然是好事，當前我們更需要進行相應的市場建設。

　　David Carr:我們是商業銀行，從為企業提供跨境貿易中規避匯率風險的角度來談。市場接下來會出現更為頻繁的匯率上的波動，這對世界任何地方從事出口的企業而言都是風險。我們預計，人民幣未來升值5%左右，這種情況下肯定會影響到出口企業。而出口企業一定要想法規避匯率風險。任何出口企業，如果其收款為美元，支付則是美元外的本地貨幣的話，它們就需要找到適合的途徑來規避這些風險，比如人民幣遠期產品等。

　　此外，未來在貨幣市場、大宗商品市場等都會出現更多波動，企業必須習慣和知道如何規避這些風險。這也促使中國企業需要在價值鏈上游攀升，這樣他們受到匯率波動的影響也小一些。

　　中國企業可以通過用人民幣來結算跨境貿易，這樣就可以很自然地規避外匯風險了。另外，企業也可以通過套期保值產品來鎖定外匯風險。套期保值的本質是為企業化解風險，使其在外部環境出現不利變化或不確定時，利潤曲線依然能夠圍繞行業核心利潤線進行上下平緩波動，基本呈均勻發展軌跡。據統計，92%的世界500強企業開展了套期保值業務，美國企業的參與度更高達94%。而截至2008年，中國企業中，包括上市公司和央企在內，只有10%做過套期保值，中國企業參與套保的深度和成熟度都處于初級階段。

　　熱錢：理性對待與有效“堵”“疏”

　　上海證券報：當前人民幣升值預期、本外幣正向利差等市場條件依然存在，您對于跨境資金流入中國內地的情況如何看？

　　楊濤：9月份的外匯儲備增加了1005億美元，為有統計數據以來的最高值，其中確實可能包含著熱錢加速流入的因素。去年下半年以來，受利差和匯差雙重收益誘導，境內市場主體的跨境美元套利交易規模開始擴張，熱錢流入形成經濟中的不穩定因素。

　　對此要理性看待。首先，雖然目前我國仍然實行資本項目管制，但資本進出的流動性實際上已經很高，隨著金融改革的推進，預計未來短期資本流入的條件會更加寬松。其次，面對這種趨勢，我們所能做的主要是盡量消除熱錢的負面影響，弱化熱錢所追逐的利益規模，減少促使其大進大出的動因。一則，應該避免國內資產價格的大起大落，減少對投機資金的吸引力。二則，持續推動匯率機制改革，盡量使貨幣政策操作與全球政策周期相吻合，減少人民幣匯差和利差。三則，在繼續推進資本項目改革、加強監管能力的同時，注重“堵”“疏”結合，堵住真正的投機炒作資金，而把其他短期資金引向急需資金支持的經濟領域。

　　鏈接

　　人民幣匯率改革大事記

　　1979年-1984年：人民幣經歷了從單一匯率到復匯率再到單一匯率的變遷。

　　1985年-1993年：官方牌價與外匯調劑價格并存，掛牌式單一匯率再度向事實上的復匯率回歸。

　　1994年-2005年：實行有管理的浮動匯率制。

　　2005年07月21日：中國正式宣布開始實行浮動匯率制度。從此人民幣匯率不再盯住單一美元。

　　2007年01月11日：人民幣對美元7.80關口告破，13年來首次超過港幣。

　　2007年05月21日：人民幣對美元匯率的日波幅從±0.3%擴大到±0.5%。

　　2008年04月10日：人民幣對美元匯率中間價突破7.00。

　　2008年11月至今：金融危機發生后人民幣開始緊盯美元。

　　2010年6月19日央行宣布推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性。重在堅持以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣進行調節。繼續按照已公布的外匯市場匯率浮動區間，對人民幣匯率浮動進行動態管理和調節。