田林

　　15日，亞洲開發銀行發表最新預測報告指出，亞洲發展中經濟體2009年的經濟增長預計將達到4.5%，2010年將達到6.6%，其中中國2010年的增長將快于今年，達到8.9%。

　　事實上，國際大行對此增長的預期莫衷一是。

　　高盛12月8日發布亞洲經濟研究報告，下調對中國2010年GDP增長預測，由9月時預測的11.9%下調至11.4%，理由是2009年下半年已經開始實施隱蔽的緊縮政策。而瑞士信貸亞洲區首席經濟師陶冬10日發表研究報告稱，將2010年中國GDP增長率由9.3%上調至9.6%，原因是緊縮期似乎有所推遲。

　　新增貸款下滑是否會影響國內流動性，進而流動性是否會影響中國經濟增速，成為一個大行辯論的重要命題。

　　水分充裕

　　從外流資金的角度來看，經濟的持續增長，及維持低利息的寬松的貨幣政策，使資金持續匯流中國。高盛12月2日指出，未來20年“西金東流”將成趨勢。瑞銀翌日也指出，亞洲與七國集團(G7)的增長差距持續擴大，正吸引大量資金流入亞洲，這個過程已經開始，并應會持續下去。

　　內生資金方面，2010年，中國4萬億刺激計劃對經濟拉動的邊際效應將面臨遞減。按照計劃，2008年4季度投入3423億，2009年投入16432億，同比增長380%，2010年20145億，同比增長22.6%，增幅驟降。

　　國信證券最新宏觀經濟報告指出，刺激計劃的邊際效應在2009年大幅發揮之后，至2010年，其設計的增長目標是跟上“大部隊”的內生增速，形成既不刺激也不拖后腿的基本格局。

　　渣打銀行亞洲區總經濟師關家明向本報記者表示，明年國內流動性總量上將有所減少，而總體增速上亦將放緩。但并不會造成資金緊缺。原因是，盡管貨幣供應量從30%下滑至25%，對于中國的整體經濟增長已經非常充裕。

　　驅動因素換擋

　　國信證券14日發布的報告進一步解構了2010年中國的流動性驅動因素。該報告指出，從存款為一個經濟體供給的流動性來看，總存款變化的驅動因素主要有兩方面，其一是以新增貸款派生新增存款為主的內生貨幣創造，其二是以外匯占款增加推動的外生基礎貨幣增長。并認為，中國近年來流動性的變化情況與這兩大驅動因素高度契合。

　　根據國信統計，2005年以來，人民幣存款余額非常接近人民幣貸款余額加上外匯占款余額，至2009年10月，中國人民幣存款余額58.6萬億，貸款和外匯占款余額合計58.1萬億，其中貸款余額39.2萬億，外匯占款余額18.8萬億，兩者占總流動性源泉的99%。

　　從變化趨勢上來看，外貿順差不斷增加，人民幣升值預期不斷強化，2002年-2008年外匯占款對于總流動性的貢獻比例，由12%連續增加至36%。2009年，這一趨勢被中國應對金融危機而推出的刺激性金融政策所打破，中國銀行業新增貸款經歷了一個超常規增長的過程，預計全年新增貸款10萬億，而全年新增外匯占款僅2.2萬億。然而，隨著2010年刺激性金融政策的逐漸弱化，以及外貿復蘇、人民幣重回升值軌道，預計2002-2008年流動性來源的基本結構將得到一定程度上復歸。

　　國信證券宏觀分析師周炳林向本報表示，今年外匯占款帶來的流動性比較小，原來外匯占款與內生貨幣帶來對于流動性的占比大概三七開，今年則是15%∶85%，明年可能又恢復到接近三七開。他強調，盡管外匯占款升值對于增加流動性規模來說肯定不如貸款，但屬于恢復性上漲，即恢復到往常水平。

　　對此觀點，關家明并不認同。他向本報分析，在外匯資金持續流入中國，人民幣亦持續升值的情況下，反而由于匯率的對沖，縮減一部分流動性，從而削弱該外匯占款對于流動性的貢獻度。相反，在人民幣不升值的情況下，而外匯持續涌入中國，才會使外匯占款對于流動性的作用增加。

　　但從目前的情況看，他認為，的確新增貸款的增速已經減緩，即使用今年上半年和下半年的數據來看，已出現明顯的減緩，從這點來說，新增貸款對于貨幣供應量的拉動將減少。

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