有人說國際金融市場每隔十年要經歷一次比較大的金融風波，每次都是發生在尾數為7的年份。1987年的全球性股災早已被遺忘，1997年的東南亞金融危機的傷痛也已淡去。然而去年，在金融市場中的每一個人都或多或少地受到了美國次級抵押貸款危機的影響，幾乎每天都要被人提及，在新的一年中也許還將更廣泛地影響到各個領域。

　　◎次貸危機的形成

　　次級貸是美國的信貸機構發放給經濟能力較差的人的高息按揭住房貸款，這些貸款往往是零首付的。格林斯潘時代美國長時間維持低利率，尤其在9.11以后，美聯儲為了刺激經濟甚至降聯邦基金利率降至1%。超低的利率導致全球流動性過剩和通貨膨脹，投資過熱使得美國的房地產價格持續上揚。次級貸這種高危險性產品的規模原本是應該受到嚴格控制的，但居高不下的房價讓很多金融機構為利益趨勢參與進來。次級貸由1994年的350億美元，迅速膨脹到目前的1.4萬億美元。

　　次級貸款一般都是由中小型的信貸機構發放的，大型金融機構一般會參與，所以原本不會受影響。然而，這些次貸機構將貸款打包高息債券的形式發行，收益率比同信用等級債券高出30%左右，很能吸引全世界大型金融機構，其中也包括中國的一些銀行。據大致估算，這樣的次級抵押債券的總規模在6000億美元以上。

　　由于很多次級貸是零首付、零文件的，甚至允許借款人在前幾年中只付利息不付本金，借款人違約幾乎是零損失。隨著美聯儲連續17次的連續加息，還款者的壓力越來越大，違約率迅速上升。最終導致美國房價下跌，有多家次貸機構宣布破產，次級債券大幅貶值，英國的諾森羅克銀行甚至因危機而受到擠兌。隨之而來的是，套息交易投資者因畏懼風險而了結平倉，全球股市重跌，一場大規模的金融危機正在由美國向全世界蔓延。之后，盡管美聯儲多次降息，并多次向市場大規模注資，但目前看來并沒有起到很明顯的成效，格林斯潘甚至認為美國經濟衰退的概率為50%。1月22日，全球性股災爆發，禍及亞太新興市場，印度股市一度跌停。當晚，美聯儲在股市開盤之前宣布緊急降息75個點，讓市場感受到了危機的嚴重性。

　　◎套息交易推波助瀾

　　套息交易的始作俑者是日本人，其中很大一部分是日本的家庭主婦。由于日本長期實行零利率政策，使得投機者傾向于貸出日元貸款后估空日元買入利率高的貨幣，然后投資于這個國家的樓市和股市。如果順利，高息貨幣對日元會維持中長期的上升趨勢，房價和股價也會因為資金的推動而上漲，形成利差收益、匯率收益、投資收益三豐收。事實上，套息交易者在這幾年中的確獲利不少。

　　然而從去年年初開始，很有具有遠見的投資者感覺到全球資本市場即將面臨一次重大的危機，紛紛賣空手中股票，其中包括羅杰斯、巴菲特、李嘉誠等等。套息交易者也爭先恐后地了結平倉，賣掉股票和高息貨幣，買回日元。最恐怖的一次是去年夏天，澳元在20天內跌幅深達13%，而日元在去年6月就出現了戰略性的反轉，迅速走強。從這個層面上看，套息交易是導致次貸危機的另一個重要因素，甚至加劇了市場的波動和風險。

　　目前看來，套息交易的高峰期已經過去，大規模的了結平倉也告一段落。由于美元的大幅降息和資本市場的動蕩，預計套息交易在短期之內卷土重來的概率不大，今后匯市的波動受經濟基本面的影響會相對較大。

　　◎對美元的影響

　　次貸危機首先沖擊的是美國經濟，美元指數在去年11月創出了36年來的新低，隨著利率的大幅調低，道瓊斯指數有可能形成頭肩頂，美元資產的吸引力顯然還會進一步下降。所以，在美國經濟從危機的陰影中走出來之前，預計美元維持低位盤整的可能性較大。

　　從另外一個角度看，目前的股災已經處于冬天最寒冷的時刻，盡管美元指數還有可能創出新低，但隨著美國經濟走向復蘇，市場的信心會重新開始建立。由于美國主導著中東地區的油價，在高科技等領域有著不可取代的領先地位，其綜合國力是目前任何一個經濟體都無法抗衡的。因此，個人認為，美元作為世界結算貨幣的地位不會在短期之內喪失，還將會是各國央行最重要的外匯儲備之一。

　　美元目前的匯率甚至有被低估的嫌疑。美聯儲的連續降息和布什政府的財政刺激政策短之前內也許不會有明顯的成效，但中長期必將利好美國經濟。美元指數現處于36年來的低點，一時間美元似乎成了“燙山芋”。但回頭想想，美國在過去的36年中所經歷的經濟和政治危機遠遠不止這一次，規模也不會比次貸危機小。即便是9.11這樣的恐怖襲擊，真正對美國經濟產生的影響也僅僅維持了一兩年時間。至于索羅斯說這場經濟危機是二戰以來規模最大的一次，不免讓人覺得有點唯恐天下不亂的態度。事實上，量子基金之前早已做空美元和世界各國股市，他可能是希望以言論來影響市場走勢。目前出現損失的次級抵押貸款只有1000億美元左右，還不到總規模的10%，而且不少次貸資產還是比較優質的。如果美國房地產市場不再出現劇烈的動蕩，也許危機不會象市場擔憂的那么嚴重。金融市場往往會盲目地樂觀或悲觀，容易從一個極端走向另一個極端。認清楚這一點可以讓我們冷靜且理性地預判未來的大趨勢。