由于金融環境緊縮明顯惡化，企業投資將陷入低迷，全球經濟正在減速，摩根斯坦利改變了對美國經濟增長前景和貨幣政策走勢的判斷，認為美國經濟很可能陷入輕度衰退。面對正在逼近的經濟低迷，僅僅是保持中性的貨幣政策立場，美聯儲就必須放松銀根，以抵消金融環境趨緊的影響。然而這還不夠，貨幣政策的最終目標應該是擴張性的。因此，美聯儲至少要讓實際聯邦基金利率大幅下降。

　　表：美國主要經濟數據預測（單位：%）

　　2007年 2008年 2009年

　　實際GDP增長率 2.2 1.1 2.7

　　通脹率（以CPI衡量） 2.8 2.6 2.4

　　單位勞動力成本變化率 3.2 2.5 0.2

　　稅后“經濟”利潤增長率 3.5 -6.2 11.9

　　稅后“帳面”利潤增長率 3.6 -7.9 9.3

　　資料來源：摩根斯坦利研究部

　　目前，我們改變了對美國經濟增長前景和貨幣政策走勢的判斷。自從8月份金融條件趨緊以來，我們不斷小幅下調對未來經濟增長的預期；現在，我們不再進行小幅下調，而是認為，美國經濟很有可能陷入輕度衰退。我們預計，未來3個季度之中，以年率計算，美國的內需平均每個季度將收縮1%；2007年4季度－2008年3季度的一年之中，美國的GDP將是零增長，企業利潤將收縮5－10%。

　　實際GDP停留在0－1%的前景改變了美國經濟走勢的特點和風險。我們預計，在這種情況下，美聯儲將采取措施避免形勢進一步惡化。首先，美聯儲將在本月的決策會議上把聯邦基金利率下調25個基點、貼現率下調50個基點、而且有可能延長定期公開市場操作的操作周期延長到最多65天，以求為貨幣市場減壓。我們預計，此后的7－9個月之中，美聯儲至少還會降息75個基點。

　　三大因素促使我們改變判斷

　　我們之所以下調對美國經濟前景的預期，是由于三個新動向：金融環境緊縮明顯惡化，國內經濟疲軟的范圍正在擴大到資本支出領域，而近期阻止美國經濟下滑的關鍵支柱——全球經濟增長正在減速。

　　首先，即使與僅僅幾周前的情況相比，美國的金融環境出現了明顯的進一步惡化－－信貸價格攀升，而獲取信貸的難度則有所增大。貨幣市場利率出現了大幅上升，而不同貨幣市場利率間的利差也居高不下，甚至有所擴大。目前，借貸成本的絕對水平已經超過了6月份的水平。

　　第二個新動向是企業資本支出將會陷入低迷。首先，金融環境趨緊很可能會在一定程度上影響企業投資，但企業投資的前景之所以惡化，最重要的還是另外三個因素，即經濟增長減緩、開工率低迷以及企業盈利下滑。看起來這三個因素都會推動企業實際資本支出的收縮；2008年全年，預計企業投資將下降1.7%。

　　導致企業投資下降的機制將是經典的“適應性加速”投資模式。這就是說，企業投資將在一定時滯之后，根據理想資本存量的變化做出反應，而理想資本存量則與總產出相關。這意味著，經濟增長的減緩會抑制企業投資。根據經濟活動的減速，企業對未來經濟增長的預期將趨于悲觀，這會降低預期投資回報率，從而抑制投資需求。因此，在美國經濟增長重新加速之前，其資本投資都將面臨風險。另一方面，即將到來的企業盈利衰退又意味著，恰恰在信貸市場環境惡化之際，企業的內生現金流也將隨著利潤的下降而減少，而在過去6年之中，內生現金流帶來的資金支撐了企業投資。

　　第三個促使我們改變判斷的因素在于，雖然美國之外的經濟增長依然強勁，但已經受到了歐洲和日本經濟減速的拖累。我們的歐洲經濟分析師已經把2008、2009年歐元區的經濟增速預期值分別下調了0.4和0.3個百分點，降至1.6%和2.2%。其理由是，除了美國經濟減速的溢出效應、歐元升值和能源價格上漲的影響之外，在2008年的大部分時間中，貨幣和信貸市場壓力增大都很可能會損害企業支出。另一方面，信貸環境趨緊和房價下降很可能會抑制英國的經濟增長。

　　就日本而言，我們把2008年該國的增長率預期值下調了整整1個百分點，降至0.9%。雖然日本沒有出現全面的信貸緊縮，但其國內政策錯誤加之美國的經濟減速將使日本經濟陷入嚴重低迷。

　　總之，全球經濟增長率很可能會由2007年的5%降至4.2%，而且還存在進一步下調的風險。這意味著，美國的出口增長面臨減速的風險。

　　美國國內存在多種不利動向

　　投資者已經預計到，房市繼續下滑和消費者面臨的困難都對美國的經濟增長構成了威脅，但這兩個領域以及美國經濟的其他層面都有一些值得注意的動向被人們忽視了。

　　住房市場方面，借貸標準的收緊確實會進一步打擊住房需求，但即使需求趨于停滯；由于供過于求的情況過于嚴重，需要清除現有的空置房，單戶住房的開工量必須從當前的水平上削減40%。因此，未來2年之中，每年的住房開工量都將低于100萬套。自1959年開始記錄此數據以來，如此之低的開工量是前所未有的。鑒于此，未來4個季度中，房市下滑將使美國的經濟增長率減少0.9個百分點，而2009年房市也無望復蘇。

　　第二，雖然能源價格已經觸頂回落，而且可望繼續下滑，但2007年6－12月間，能源和食品價格的上漲很可能令美國消費者付出了約450億美元的代價，占美國機動消費支出的0.4%。而且，長遠來看，形勢并不會好轉；預計2008年WTI原油的平均價格將為83美元/桶，比今年上漲10美元/桶左右；布倫特原油價格將上漲7美元/桶，升至79.40美元/桶。

　　這種情況下，美國消費者或許面臨著一場“完美風暴”。當然，過去3個月之中，非農業雇員人數平均每月增長10.3萬人，因而就業增長對收入增長產生了支撐作用。出現這種情況并不奇怪，因為以年率計算，過去兩個季度美國經濟增速達4.4%，而就業增長又滯后于GDP增長。但同樣在過去3個月中，非農業自營就業的人數平均每月下降13.8萬人。另一方面，更及時的勞動力市場指標正在走軟。例如，過去4周之中，申請失業救濟的人數平均達到了每周34萬，創2年來的最高點。隨著工資增長減速，收入增速也在大幅下滑。而且，美國的房價和股市都承受著壓力；我們預計，未來一年間美國的房價將下跌10%，而這個過程已經開始了。因此美國消費者對待支出將會更加謹慎。

　　再則，打擊了資本支出的因素也抑制了存貨。相對于銷售水平而言，目前的存貨水平并不高；然而，面對銷售額的下滑和信貸條件的緊縮，企業紛紛進行清倉，汽車行業尤其如此。專家認為，美國三大汽車巨頭正在放棄降價促銷策略，轉而接受銷量的下降，并削減產量。按我們的估算，汽車業減產將使2007年4季度和2008年1季度的GDP分別減少0.3和0.5個百分點。

　　美國經濟還存在其他不利因素。財政方面，收入的下滑和醫療成本的上升限制了州政府和地方政府的預算。面對這種情況，加州州長施瓦辛格等官員都提出大規模削減支出。

　　此外，美國經濟的疲軟將造成不確定性；而不確定性會壓制銀行的放貸意愿以及企業的投資沖動，因而不利于經濟增長。

　　即將到來的衰退將是輕度的

　　種種負面因素似乎意味著一次嚴重衰退，那么我們為什么認為這會是一次輕度衰退呢？首先，全球經濟增長雖然稍有減速，但勢頭依然強勁。我們預計，2008年全年，凈出口將為美國的經濟增長做出約?個百分點的貢獻。第二，我們認為，在本輪經濟擴張期之中，美國企業在投資和雇傭方面的自律很嚴格，因此企業投資和勞動力市場都不存在需要清除的過剩因素，這種情況增強了美國經濟的抗打擊能力。第三，當前的低通脹局面為政府提供了應對經濟低迷的政策空間。

　　面對正在逼近的經濟低迷，美聯儲有很多工作要做。僅僅是保持中性的貨幣政策立場，美聯儲就必須放松銀根，以抵消金融環境趨緊的影響；但我們認為這是不夠的，貨幣政策的最終目標應該是擴張性的。因此，美聯儲至少要讓實際聯邦基金利率大幅下降。目前，在美元貶值、進口價格和能源價格上漲、生產率增速減緩的情況下，通脹風險并沒有消失，但聯儲很可能會認為，經濟增速下滑的風險要比通脹攀升的風險更重要。

　　我們的預測存在兩種彼此相反的風險。一種風險在于，我們和美聯儲的預測都過于樂觀，因為聯儲過于看重美國經濟過去的調整能力，而忽視了金融和經濟面不利因素的未來影響，以及經濟下滑的動能。如果美國內需增長大幅減速，美國經濟很容易受到沖擊；如果聯儲應對力度不夠，也可能引發更嚴重的經濟下滑。另一種風險則在于，我們受到了華爾街悲觀情緒的影響，而實際情況或許沒那么糟糕。兩相比較，我們認為，負面風險仍占主導地位。

　　來自：摩根斯坦利