有討論認為，近期人民幣對美元實際匯率高于名義匯率，可以加速提升名義匯率來遏制通脹。這里有一個關系一定要理順，目前是因為通脹上升，導致實際匯率大幅提升。所以提升實際匯率可以減低通脹的觀點，存在因果關系上的顛倒。

　　最近，國內外對人民幣加速升值的討論較多。在歐盟比較高調地對人民幣升值施加壓力后，人民幣對美元的升值似乎有所加速。

　　從人民幣匯率本身更大彈性的角度做出的制度性改革是有必要的，但我們需要深入研究日本泡沫危機的教訓，在壓力下升值可能是產生泡沫經濟的主要因素之一。特別是在當前全球流動性過剩與過去不一樣的大貨幣環境下，人民幣升值可能不符合在"所有其他條件不變"的假設下的經濟學理論上的各種結論。

　　市場預期的升值而非真實的供求關系

　　下面是幾種主張人民幣加速升值的理由，筆者認為是不成立的。

　　第一，市場存在

人民幣升值的預期。首先人民幣升值壓力主要來自國外，非常明顯，國外的壓力更多帶有政治色彩而不是經濟問題。國內的升值預期是人云亦云地"炒作"更多一些。特別是資產類的市場上，人民幣升值成為資金不斷流入支持價格上漲的重要理由，投機資本有非常大的動機不斷強化人民幣升值的預期。

　　更重要的是所謂市場預期的概念有誤。人民幣不可交割遠期市場的預期，證券投資和投機資本對人民幣升值的預期，不是貿易對貨幣的需求，是資本增值愿望的反映；是資本賺錢的需求，不是真實意義上對人民幣的需求。所以，不能作為人民幣的真實"供求"關系來決定匯率。不能把貿易的供求關系決定均衡匯率的理論，偷換成投機需求決定匯率的概念。

　　第二，順差過大是因為人民幣升值不到位。外貿順差是一個總量問題，宏觀經濟學認為，最根本的原因是內部儲蓄和投資不平衡導致貿易順差或者逆差。對于中國來說，外貿順差擴大主要是內部儲蓄和投資的不平衡和內需的推動不足所致。美國的貿易逆差應該是美國內部儲蓄不足消費過大所致。

　　日本關于發生在上世紀90年代的經濟泡沫的研究中，對當時美國對日本的貿易逆差，以及引發日美貿易摩擦和由此導致的日元升值壓力的分析，就明確指出是美國內部的儲蓄不足所致。上世紀90年代中期，日元已經過度升值，經濟整體進入蕭條，但對日美之間巨大的貿易收支不平衡一直沒有被解決過。日美之間的貿易摩擦和日元在壓力下升值的歷史正在中美之間上演。中國一定要避免重蹈日本覆轍。

　　第三，快升則熱錢快流入，慢升則熱錢慢流入，最后流入的總量是一樣的。這里有一個重要假設，流入資金總量有限。這個假設顯然不是現在的情況。第一波全球過剩的流動性輸入帶來的國內經濟各方面的失衡，包括流動性過剩、投資過熱、通貨膨脹、資產價格泡沫、人民幣升值的壓力，還極大地困擾中國內部。由于次貸危機，全球三大主要儲備貨幣的注資行動帶來新一波的過剩流動性又蜂擁而至。這里的問題是，當前熱錢的總量是在增加的，企圖流入的資本越來越多，不會隨著快速升值而減少，結果就是資產價格泡沫膨脹。

　　更重要的是，人民幣升值兩年的實踐證明，全球流動性過剩造成的升值壓力，或者說熱錢貪婪的升值預期，不是升值快慢能夠改變的。日本教訓非常明確地印證了這一點。日本當時就是快速升值，一年之內從250日元對一美元升值到130多日元對一美元，升值46%，不能說不快。日元一直升值，但熱錢基本沒有停止流入。1990年日本資產價格泡沫破滅以后，日元繼續過度升值，1995年達到78日元兌換1美元，經濟大幅衰退。當前的貨幣環境，不符合"本幣快速升值到位可以遏制熱錢不斷流入"的條件�？焖偕�值只能鼓勵更多的熱錢流入，關鍵在于什么是升值到位，還沒有準確的衡量標準，過度升值危害經濟后果是很嚴重的。

　　升值難解通脹

　　第四，升值遏制通貨膨脹。這個觀點有兩方面的理由。有討論認為，近期人民幣對美元實際匯率高于名義匯率，可以加速提升名義匯率來遏制通脹。實際匯率為什么高于名義匯率？因為實際匯率=名義匯率+中國通脹水平-美國通脹水平，近期中國通脹水平高于美國通脹水平，所以實際匯率高出名義匯率。這里有一個關系一定要理順，目前是因為通脹上升，導致實際匯率大幅提升。所以提升實際匯率可以減低通脹的觀點，存在因果關系上的顛倒。

　　另一討論認為，近期通脹是流動性過剩所致，而流動性過剩是資本流入太多，資本流入太多是人民幣升值不夠。在正常的國際貨幣秩序下，資本大量流入可能主要歸咎于本國貨幣價格的扭曲。但筆者堅持認為，在目前這種全球流動性過剩、美元大幅貶值、華爾街次貸危機導致資本流出的非常規大環境下，資本的不斷流入不可簡單認為是

人民幣匯率低估之過。連歐盟都有不堪重負之感，何況存在諸多內部不平衡的

中國經濟。

　　適度保持資本流進、流出的主動權，可能是在堅持改革開放的過程中，給我們保留有序調整內部結構，以適應不斷深化改革和開放形勢的一個階段性政策空間。

　　加速內部結構調整和改革

　　我們認為，上述一些觀點忽視了一個重要問題，經濟學的理論都有前提假設，前提假設不滿足，可能不能帶來一般的結論。

　　歐洲人必須明白，歐元大幅升值與人民幣壓力一樣，是美元貶值的原因。有研究做了一個很形象的比喻，如果在"金本位"的國際貨幣體系下，突然發現了大量黃金，黃金馬上不值錢了。在當前"美元本位"的國際貨幣體制下，美元發了太多的錢，以美元計價的商品就大幅貶值，比如石油、黃金，還有其他大宗商品。其他各國貨幣作為一種貨幣性產品，由于美元的貶值也會相對升值。

　　至于在本輪美元貶值中，歐元升值較大，應該與歐元的國際貨幣體系中的地位有關。歐元基本是目前唯一可以對美元有替代性的貨幣。美元貶值，資金就會流向相對高價值的貨幣和資產，歐元升值與石油和黃金價格上漲的性質是一樣的。人民幣也在被動承受升值的壓力，歐元轉嫁壓力給人民幣是不合理的，也是不解決問題的。

　　我們自己也需要明白，給定中國目前國內的各種經濟體系中的復雜矛盾，特別是通貨膨脹上升，內部結構問題顯現貨幣貶值的壓力，中國可能承受不了國際社會轉嫁的升值壓力。加速內部結構的調整和改革，可能是解決當前國內外矛盾的正確途徑。

　　來自：第一財經日報