目前，美元雖已被低估，但很可能會繼續(xù)貶值。鑒于我們的美國經(jīng)濟(jì)分析師下調(diào)了美國經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期值，情況就更是如此。未來兩個季度，歐元區(qū)、日本和英國的經(jīng)濟(jì)增長很可能也會減速，但這不會改變“經(jīng)濟(jì)脫鉤”的主題。也就是說，世界其他經(jīng)濟(jì)體將比過去更好地適應(yīng)美國經(jīng)濟(jì)減速。這種情況下，雖然美元已嚴(yán)重低估，卻難以獲得有力支撐。

　　美元弱勢超出預(yù)期

　　我們預(yù)計(jì)，今年4季度，美元對歐元和英鎊的匯率將分別降至1.51：1和2.13：1的谷底。由于美元和全球高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所承受的強(qiáng)大壓力，日元也會堅(jiān)定地加入美元貶值的大趨勢中。到2008年1季度，預(yù)計(jì)美元對日元將會下跌至1：106；而后美元將會對日元回升，年底的匯率將為1：114。

　　9月份我們曾預(yù)計(jì)，美元的弱勢還將保持兩個季度，持續(xù)到2008年1季度美國住房市場觸底之時(shí)；而后，美元將隨美國經(jīng)濟(jì)的回升而反彈。然而，此后美元的弱勢卻超出了我們的預(yù)期。歐元對美元的匯率超出了我們預(yù)測的峰值－－1.43，日前已突破1.47。很顯然，我們低估了美元承受的沉重壓力，并高估了支撐美元估值的因素。

　　最近，我們的美國經(jīng)濟(jì)分析師下調(diào)了經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期，理由是美國住房市場出現(xiàn)強(qiáng)有力的收縮，而且信貸緊縮會抑制住房需求、消費(fèi)和投資。2008年美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期增長率由2.1%降至1.8%。經(jīng)濟(jì)最為疲軟的是年初前后，預(yù)計(jì)今年4季度和明年1季度的增長率分別為0.5%和0.7%，消費(fèi)增速將由今年1－3季度的3%以上降為今后3個季度的1.3%。投資者對美國次貸市場的焦慮情緒將加重他們對美元資產(chǎn)的擔(dān)憂。無論如何，只要中國的經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格能夠支撐下去，也就是說，保持溫和減速而非急劇減速，那么“經(jīng)濟(jì)脫鉤”的現(xiàn)象就會繼續(xù)對美元構(gòu)成貶值壓力。

　　市場心理不利于美元

　　目前，與美元相關(guān)的市場心理正在惡化。從結(jié)構(gòu)性因素的角度來看，我們?nèi)匀粚γ涝�和美國�?jīng)濟(jì)保持樂觀。但如果美歐當(dāng)局對局勢處理不當(dāng)，那么持續(xù)至今的美元穩(wěn)步貶值就可能轉(zhuǎn)變?yōu)檩^為劇烈的下跌。

　　2004年底，美元就曾出現(xiàn)大跌，但次年就回升。這一次卻不同，推動美元動向的主要力量不再是對沖基金或普通的外匯交易：與2004年相比，中央銀行和中東、亞洲的主權(quán)財(cái)富基金發(fā)揮了更積極的作用。目前的風(fēng)險(xiǎn)在于，如果歐洲央行和美國

　　美元下跌的周期性原因很明顯，但投資者也可以找到促進(jìn)美元貶值的結(jié)構(gòu)性因素。美國和歐元區(qū)要聯(lián)手干預(yù)匯市，需要具備一定的先決條件。這些條件正在逐步成熟，但不會很快實(shí)現(xiàn)。在實(shí)現(xiàn)這些條件的過程中，美元很可能會繼續(xù)下跌。

　　資金流動成為匯率決定因素

　　七國集團(tuán)過于關(guān)注中國的匯率政策是錯誤的。它們?nèi)匀徊缓蠒r(shí)宜地認(rèn)為，正是因?yàn)槿嗣駧乓约皝喼挢泿艑γ涝�升值遲緩，歐元才會對美元大幅升值。就過去幾年的外匯市場而言，這種觀點(diǎn)或許是成立的，但當(dāng)前的情況已經(jīng)發(fā)生了變化。匯率的決定因素不再是國際貿(mào)易或?qū)�貿(mào)易失衡的擔(dān)憂。已經(jīng)很久沒有人告訴我們，他因?yàn)槊绹�的�?jīng)常項(xiàng)目赤字而賣出美元了。

　　今天，匯率變化的動力來自跨國資金流動，如亞洲和中東央行的外匯儲備多元化、私人部門證券投資的結(jié)構(gòu)性調(diào)整以及全球金融投資“本土偏好”的減弱。這些資金流動具有極其強(qiáng)大的力量，而且與美元－人民幣匯率幾乎毫不相干。換言之，七國集團(tuán)在匯率問題上的觀點(diǎn)無法令人信服。

　　即使歐洲央行行長特里歇再次重復(fù)七國集團(tuán)的教條，歐元－美元匯率也不會受到很大影響。隨著美元進(jìn)一步下跌，七國集團(tuán)恐怕需要反思自身為穩(wěn)定美元預(yù)期而采取的策略。

　　世界經(jīng)濟(jì)調(diào)整方向正常

　　美國居民儲蓄處于低位且繼續(xù)下降是支撐美國經(jīng)濟(jì)對外失衡的重要因素之一。而美國居民儲蓄的現(xiàn)狀可以通過三個變量來解釋：住房財(cái)富、長期債券收益率和股市財(cái)富。其中住房財(cái)富的影響最大。如果美國住房財(cái)富、長期債券收益率和股市財(cái)富的變化與我們的預(yù)計(jì)相符，那么到今年年底，美國的居民儲蓄率將開始回升。

　　全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)平衡的進(jìn)程可以歸納為“20%向下調(diào)整，80%向上調(diào)整”。也就是說，美國經(jīng)濟(jì)減速，而世界其他經(jīng)濟(jì)體加速。這恰恰是現(xiàn)在正在發(fā)生的一幕。對此，決策者和投資者既不要困惑，也無需擔(dān)憂。

　　日元加入美元貶值大潮

　　迄今為止，日元還沒有加入拋售美元的大潮之中。然而，由于近期拋售美元的壓力很大，而七國集團(tuán)又沒有采取任何應(yīng)對措施，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體趨于減速、高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)承受下跌壓力的情況下，美元對日元將趨于貶值。不過，在這個階段之后，隨著日本出現(xiàn)資本外流，美元對日元匯率可望有所回升。

　　總之，我們認(rèn)為，雖然無論相對于歐元還是英鎊，美元都已經(jīng)嚴(yán)重低估，而且兩項(xiàng)匯率距離最終的谷底都已經(jīng)不會太遠(yuǎn)，但市場力量仍將推動美元進(jìn)一步下跌，直到七國集團(tuán)發(fā)出威脅或進(jìn)行干預(yù)為止。既然七國集團(tuán)尚未做好干預(yù)市場的準(zhǔn)備，那么美元很可能會繼續(xù)下跌、甚至是對日元貶值。

　　來自：摩根斯坦利責(zé)任編輯：任其然