央行的市場化貨幣政策

　　繼7月份ＣＰＩ以5．6%的高數創下近10年新高后，8月份的ＣＰＩ繼續走高，其上漲在6．5%以上，繼續創下近10年來的新高。對于如此之高的ＣＰＩ，無論是央行第二季度的貨幣政策報告，還是央行官員的言論都表示對ＣＰＩ過高的擔憂。特別是，周小川行長及易綱最近都指出，保持物價的穩定，遏制ＣＰＩ快速上漲，以便使實際利率維持正值水平上，這是央行的基本職責。對此，我們也看到央行遏制國內物價上漲的決心。

　　也正是這樣的一種指導思想，今年以來，央行已經7次上調存款

準備金率、4次加息、5次發放定向央票，采取了一系列的緊縮性貨幣政策。盡管這些政策的出臺并沒有在短時間內扭轉流動性過剩的現實，扭轉ＣＰＩ快速上漲，而是貨幣和信貸增長不斷突破之前的預期，但是，最近央行貨幣政策思路已經走上正軌。如果說，央行這種貨幣政策的思路能夠繼續得以落實與執行，那么兩大的資產價格泡沫就能夠慢慢地擠壓出來，ＣＰＩ快速上漲就會得到基本遏制，中國過熱的經濟也能夠實現真正軟著陸。

　　因為，很簡單，央行的貨幣政策基本上是市場化的政策。這些政策對市場的影響，并非是通過行政性方式要市場中的個人及企業做什么或不做什么，而是通過貨幣供求關系的調整，通過貨幣價格機制變化來改變市場中的個人與企業的市場預期，通過這種預期來影響他們的經濟決策。因此，央行的貨幣政策對市場的影響永遠是持續的、滲透性的、緩慢的而不是立竿見影的。只有央行的貨幣政策在市場主體的不知不覺中起作用，這樣才能通過貨幣政策來平滑整個宏觀經濟大的波動。否則，央行的貨幣政策如政府行政措施那樣產生立竿見影的作用，這說明央行貨幣政策的不足甚至失敗。

　　對于當前嚴重的負利率，央行上調利息應該是遏制通貨膨脹率過高最好的方式。但是，就目前市場流行說法來看，基本上都會認為加息對食品價格上漲起不到多少遏制的作用；加息有利于外資進入，會加快國際金融熱錢流入中國的速度；加息會增加儲蓄、抑制消費，從而加劇流動性過剩；加息會增加購房者負擔，使低收入者更買不起房子；加息對企業及一些個人不敏感，因此沒有必要加息等。可以說，也正是這些錯誤觀念，使得央行錯過加息的機會，錯過通貨膨脹在萌芽時就遏制住的機會，從而使兩大的資產價格泡沫迅速吹大，從而使得央行遏制目前通貨膨脹增加了成本。

　　加息是遏制通脹最好的工具

　　其實，加息是目前遏制通貨膨脹最好的工具，無論是從理論上來說，還是從經驗上來說，都是如此。除非中國不搞市場經濟，在市場體系下，利息作為金融市場的價格，就得通過價格機制來調整市場主體的行為。如果沒有市場的價格機制，任何東西對市場的作用都是十分有限的。比如，有人說，加息對遏制食品價格上漲的作用不大，因為居民對豬肉的消費不會因為加息而增加一點或減少一點，其實這種說法既沒有經濟上的內在邏輯性，也沒有經驗上的依據。因為，盡管目前國內ＣＰＩ過高是由于食品價格上漲過快導致的結果，但是就中國式的通貨膨脹來說，如果食品的價格不上漲，其他價格上漲是不會反映在ＣＰＩ快速上漲上來的。因為，在中國的ＣＰＩ體系下，ＣＰＩ指標上漲表面上是食品價格上漲導致，實際上它預示著中國進入全面通貨膨脹的年代。因此，加息并非是針對食品價格上漲，而是針對整體ＣＰＩ上漲。通過對整體ＣＰＩ上漲的遏制，來調整國內市場的整個物價水平。

　　還有，讓國內利息水平大幅上升，縮小美元與人民幣的利差，會不會讓國際上大量的熱錢進入中國。可以說，隨著

人民幣升值，國際熱錢流入中國早就成了央行貨幣政策一個十分棘手的問題，也成了早幾年央行貨幣政策縮手縮腳的根源。但是，從近年的情況來看，央行對這種看法有根本性改變。可以說，隨著人民幣升值，國際熱錢對人民幣升值的預期也就越來越高，國際市場上流入中國的熱錢也就越來越多。這樣，不僅使得中國的外匯儲備越來越多，人民幣升值的壓力也越來越大。

　　但是，在人民幣資本項下沒有完全開放的情況下，盡管人民幣對美元、對日元的升值不小(從2005年7月以來分別為10%及20%以上)，但是人民幣對其他貨幣升值則是十分有限的，甚至于還沒有升值。但是，在有些貨幣對人民幣沒有升值的情況下，為什么它們也大量流入中國市場。它們炒作人民幣升值并不是最為重要的，它們進入中國市場，一則表面上要炒作人民幣升值之預期，更為重要的是希望通過中國低利率政策，利用中國銀行的金融杠桿來炒作股市與樓市價格的飆升。因此，利差并不是外資進入中國的理由，因為，人民幣升值收益，在國際金融市場許多產品與市場都能夠輕易地找到，比如日元的利差交易，這些外資進入中國市場最為重要的是利用中國銀行體系的低利率政策來炒作中國樓市及股市之泡沫。而要改變這種格局，就得改變目前中國的低利率政策，就得讓中國的利率水平達到市場一般回報率的水平。

　　央行應加大加息力度

　　對于加息對企業及個人信貸行為影響不大，其實主要是目前利率水平過低導致的結果。我們知道，為什么目前加息對企業及個人不是那樣敏感，最為根本的一點就在于目前利息水平太低，就在于在利率水平處于十分低的情況下，央行加息的幅度過小。因為，我們知道，利率對企業融資成本的影響不僅依賴于利率絕對水平，而且依賴于利率偏離市場均衡利率的相對水平。當利率水平大大低于資本收益水平的時候，微小的利率調整對投資行為的影響是十分有限的，一旦利率調整到均衡水平甚至超過均衡水平，利率對企業與個人投資者行為的影響才能得以顯現。當前的通貨膨脹率是6．5%，一年期存款利率為3．6%，居民一年期存款收益處于負3%以上。在這種情況下，如果利率僅是上調0．27個百分點，那么對金融市場的影響當然是十分小的。如果居民的實際存款利率高于6．5%，也就是說，央行以大幅度的方式加息，那么加息對投資行為的調節作用就會立刻表現出來。因此，對于目前國內央行加息來說，并非是加息對金融市場影響如何，而是現有的利率水平太低，央行加息幅度太小，從而央行加息對市場影響十分有限。因此，對于目前國內市場過高的通貨膨脹，央行要采取加大加息力度，加快加息的步伐，以便讓國內實際利率處于正利率的水平。

　　總之，對于8月份國內6．5%ＣＰＩ水平，央行要引起足夠的重視，并采取適當的貨幣政策來穩定物價，來遏制國內ＣＰＩ快速上漲。而要做到這一點，加息是最好的方式。因為，對于中國式的通貨膨脹，它的根源是一個貨幣問題。既然中國式通貨膨脹是貨幣問題，我們就得通過央行的貨幣政策來解決，而不是采取政府管制價格的行政手段來做。盡管化解中國式通貨膨脹的辦法很多，但最為重要的是通過央行價格機制(即利息)來收緊貨幣供應、減少銀行信貸、遏制大量的銀行資金進入

房地產市場及股市。這才是當前中國式通貨膨脹的源頭。因此，面對如此之高的ＣＰＩ或負利率，央行就得加大利息上調的幅度及加快利率上調的頻率。讓國內實際利率為正。如果不是這樣，讓大量的貨幣進入兩大的資產市場，讓大量貨幣進入兩大的資產市場來推高其價格，那么中國式的通貨膨脹要得到遏制是不可能的。只要兩大資產價格泡沫擠壓出去了，中國式的通貨膨脹才能夠得以緩解。

　　同時，要全面清理整頓中國存在嚴重缺陷的ＣＰＩ統計體系，及其他相應的統計，讓這些統計指標真正反映實際居民經濟生活消費及服務的價格變化與趨勢。什么國際慣例不國際慣例并不是重要的，重要的是中國ＣＰＩ指標體系能夠為政府、企業及個人提供有效市場信息，以便他們進行正確的判斷與決策。

　　正是從這個意義上說，6．5%的ＣＰＩ，意味著央行要加大加息的幅度，加快利率上調的頻率，進一步采取緊縮的貨幣政策。

　　來自：大河報

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