央行須綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具加強(qiáng)流動性管理

　 中國社科院金融研究所所長李揚(yáng)認(rèn)為，外儲的激增將使得央行被迫投放上萬億元的基礎(chǔ)貨幣，再通過乘數(shù)效應(yīng)放大為更大數(shù)量的流動性，加大央行對沖的壓力，因此，應(yīng)綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具加強(qiáng)流動性管理。

　　據(jù)上海證券報12月27日報道，中國社科院金融研究所所長李揚(yáng)認(rèn)為，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)、金融形勢的基本特點是流動性過剩。

　　從全球背景來看，美歐日三大經(jīng)濟(jì)體長時間實行寬松的貨幣政策，加大了全球經(jīng)濟(jì)失衡與流動性過剩，通貨膨脹、貨幣貶值的預(yù)期越來越大。境外過剩的流動性通過投機(jī)資本等渠道輸入，這是我國流動性泛濫的外因。

　　單從國內(nèi)看，流動性泛濫的情況在年初的時候就已表現(xiàn)得相當(dāng)嚴(yán)重。央行統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2005年底，銀行業(yè)存差資金已逾9.25萬億，是2000年的3.78倍；與此同時，盡管央行下調(diào)了超額準(zhǔn)備金利率，但是從2000年到2005年，金融機(jī)構(gòu)在中央銀行超額準(zhǔn)備金仍由4000億增長到12600億，超額儲備率高達(dá)4.17%。

　　此外，由于儲蓄率過高消費(fèi)率偏低，高儲蓄率轉(zhuǎn)化為高投資率，導(dǎo)致貿(mào)易順差不斷刷新歷史新高，

　　從某種意義上說，這是中國政府在宏觀經(jīng)濟(jì)兩難時的一個次優(yōu)選擇。在投資增速過快、外貿(mào)順差不斷增長的情況下，是讓流動性泛濫還是

　　在此背景下，假如多余的流動性得不到有效對沖，貨幣供應(yīng)必將超過正常需要，結(jié)果要么引發(fā)實體經(jīng)濟(jì)投資過熱與通貨膨脹；要么推動股市、樓市等資產(chǎn)價格加速上漲，并最終形成泡沫損害整體經(jīng)濟(jì)。

　　據(jù)了解，5月17日，央行首度定向發(fā)行了1000億票面利率僅為2.1138%的票據(jù)，吹響回收流動性的號角。僅僅27天之后的6月14日，央行再度發(fā)行1000億定向票據(jù)。

　　文章稱，由于商業(yè)銀行手中持有的流動性資產(chǎn)數(shù)額十分龐大，單純依靠公開市場操作回收流動性僅是淺層對沖，而且對沖數(shù)量和進(jìn)度還受到商業(yè)銀行購買意愿影響，央行也一直在努力尋找更為有效的武器。

　　6月16日，央行宣布，從2006年7月5日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點。央行認(rèn)為，存款準(zhǔn)備金工具的運(yùn)用可以增強(qiáng)對沖的主動性和對沖“深度”，同時，在流動性較多的情況下，小幅上調(diào)存款準(zhǔn)備金率屬于適量微調(diào)。

　　央行在第三季度貨幣執(zhí)行報告中表示，在我國當(dāng)前的流動性前提下，搭配使用央行票據(jù)和存款準(zhǔn)備金率兩種對沖工具管理流動性的方式是可行的，是維持貨幣政策主動性和有效性的必要舉措。

　　綜合來看，從4月開始的短短七個月內(nèi)，央行三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，四度啟動定向增發(fā)，累計凍結(jié)資金8300億，政策出臺密集程度前所未有；此外，央行年內(nèi)通過日常的公開市場操作也已累計凈回籠資金9040.7億，資金回籠力度也可謂空前。

　　流動性收縮的效果在貨幣供應(yīng)量增長速度上得到了一定體現(xiàn)。央行最新數(shù)據(jù)顯示，11月份廣義貨幣供應(yīng)（M2）增速降至16.8%，為年內(nèi)最低水平。

　　經(jīng)過一系列調(diào)控措施后資金流動性過剩似乎有所緩解，但是又似乎有更多的流動性撲面而來。

　　首先，央行數(shù)據(jù)顯示，全部金融機(jī)構(gòu)超額儲備率已經(jīng)從2005年末的4.17%下降至2006年9月末的2.52%，為市場提供了約3700萬元的流動性，而這足以抵消06年央行前兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率對市場流動性的收縮，預(yù)計11月份第三次上調(diào)準(zhǔn)備金率收縮的流動性將同樣從超額準(zhǔn)備金中扣減。

　　其次，根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計，06年四季度央行票據(jù)到期總量為6810億元，07年一季度更將達(dá)到9000億元的最高紀(jì)錄，這無疑會加劇現(xiàn)有流動性過剩的局面。

　　再者，

　　更為重要的是，12月貿(mào)易順差預(yù)計仍將處于歷史高位。

　　文章指出，按照以往經(jīng)驗，持續(xù)高順差必將帶來外匯儲備的激增。06年1-9月份，外匯儲備余額已經(jīng)增長1690億美元，從目前形勢來看，全年增長突破2000億美元已經(jīng)毫無懸念。外儲的激增將使得央行被迫投放上萬億元的基礎(chǔ)貨幣，再通過乘數(shù)效應(yīng)放大為更大數(shù)量的流動性，加大央行對沖的壓力。

　　剛閉幕不久的中央經(jīng)濟(jì)工作會議則明確提出，必須把促進(jìn)國際收支平衡作為保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要任務(wù)。并提出，要綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具加強(qiáng)流動性管理，合理控制信貸投放和優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。

　　但是，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整在短期內(nèi)難以完成，而人民幣的升值幅度注定不會太快，這決定了外匯儲備繼續(xù)增長的態(tài)勢在相當(dāng)長的一段時間內(nèi)還將存在，這也意味著對沖過多的流動性將成為一段時期內(nèi)中國貨幣政策的重要任務(wù)。