中國外匯儲備突破萬億美元 改善資本項目收支為減緩首選策略

　　世華財訊 張群清

　　針對最新披露的數據，中國外匯儲備超過1萬億美元。隨著外匯儲備的持續增長，高額外匯儲備弊端日益顯現。雖然龐大的外匯儲備增大了中國的國際金融影響力，但也對中國金融政策和策略增添了更多問題，控制過快的外匯儲備增長的必要性已經達成共識。當前綜合考慮各種控制外匯儲備增長的措施，改善資本項目收支應作為首選策略。

　　官方媒體11月6日援引國家外匯管理局的數據公布，中國外匯儲備已達到1萬億美元，超過日本，成為世界第一大外匯儲備國。報導沒有表明中國外匯儲備是在何時達到1萬億美元的，也沒有給出具體的外匯儲備額數字。

　　外匯儲備的增長雖然是對中國綜合實力的一個反映，但過高的外匯儲備帶來的矛盾日益突出。中國的外匯儲備大部分是以美國國債和機構債的形式，美國對中國可能大量拋售美元資產，對金融市場引發沖擊的憂慮不斷增大，這可能會令美國政府在考慮各種對華政策上有所顧慮，對提高中國在國際金融方面潛在的影響力有一定益處。不過，擁有大量的美元資產反過來也令中國自身受到挾制。若大規模拋售美元資產將引發美元貶值，不僅會導致穩定

人民幣匯率的成果前功盡棄，而且也將導致中國外匯儲備縮水。

　　外匯儲備的快速增長也為國內貨幣政策平添壓力。由于外匯儲備的增加，央行的外匯占款不斷形成基礎貨幣投放。這成為近期貨幣供應量快速增長，推動投資增長偏快的重要因素。為了對沖增加的外匯占款，央行被迫發行央票回籠基礎貨幣，如果外匯占款持續上揚，通過央行票據回籠基礎貨幣的難度會不斷增大，銀行間流動性過剩局面偏難以化解。

　　目前中國經濟界對外匯儲備過快增長的弊端基本達成共識，關鍵是如何控制外匯儲備的進一步快速增長。在一系列的方案中，改善資本項目收支以逐步平衡國際收支，從而減緩外匯儲備增長做法不僅可行，而且一段時期內應作為主要策略。

　　各種解決方案中，加快人民幣匯率升值以降低貿易順差的呼聲較高，但該方案效果并不理想。首先，理論上匯率升值將能改善貿易收支失衡，但這需要嚴格的前提條件，如貿易國的價格必須有足夠的彈性，世界經濟不同部門的相對價格的變化能夠自由調整等等。從國際經濟金融實踐上看，由于存在進出口結構性問題以及復雜的現實情況，至少在中短期內，一國匯率的升貶并不一定起到明顯改善貿易收支的作用，反而對該國金融市場和造成一定沖擊。而且，當貨幣加快升值時必然引起投機性資本的流入，一段時期內進一步加大國際收支的失衡，為了避免金融市場動蕩，當局可能被迫干預，最終導致外匯儲備快速增長。

　　增加黃金儲備以及轉化部分外匯儲備為能源儲備也是一個普遍的觀點。不過，商品儲備要付出管理成本，價格的高波動率決定其具有較高的風險成本，而且大量購買商品儲備必然會推升商品價格，因此實際操作的可行性不高。

　　而對于利用外匯儲備注資社保基金等政策性項目的建議，基本是不具有可行性的。外匯儲備并非國家的凈資產，而是央行通過發行人民幣購買的外幣資產， 同時也對應央行的負債， 如果將外匯資產從央行剝離而留下負債，這就相當于國庫直接在央行透支，通過央行發鈔填補財政窟窿，這是一種與現代貨幣發行實踐相背離的做法，其作用是直接推升通脹水平。即便是財政發債的方式向央行購買外匯，資金用在國內項目必然需要結匯，從而重新流入到外匯儲備中，對于降低儲備增長難以起到實質性作用。

　　通過推動資本項目收支的調整促使外匯儲備增長減速，不僅已經呈現效果，而且仍有進一步的拓展空間。數據顯示，雖然外匯儲備保持持續的增長，但一些積極的變化正在展現。在貿易順差居高不下的情況下，近期資本與金融項目順差出現顯著改觀，最近幾個月單月外匯儲備的增長不僅遠小于貿易順差加上外國直接投資，部分月份甚至低于貿易順差，這意味著，考慮到金融統計時點與交易結算的時間差異影響因素，中國國際收支中，資本與金融項目順差局面雖沒有徹底扭轉，也已經呈現明顯收窄趨勢，從而為外匯儲備增長減速奠定基礎。

　　在

人民幣升值預期以及中國經濟高速增長等因素推動下，外國投資和投機性資本涌入熱情有增無減，這種的情況下資本項目順差能夠如此快速的收窄，背后可能存在多種原因。有分析認為主要因熱錢暫時撤離中國，但作為分散的投資者集中一致地撤離一國市場，一般會在該國經濟出現重大惡化跡象，或金融危機征兆時發生，目前熱錢撤離中國的原因邏輯上無法給出合理解釋。而實際上，國內商業銀行外匯占款出現大幅的增長，熱錢撤離的目的應是尋找更高收益的市場，而不應導致這樣的狀況。

　　一種可能是央行推出更多的外匯掉期，有目的的引導外匯流出。2005年底央行推出2筆外匯掉期業務，推動了一次資本集中性的流出。 通過外匯掉期， 央行手中的外匯被調換給商業銀行，這對減少外匯儲備有直接作用，同時換取人民幣直接回籠基礎貨幣，減少對沖外匯占款而發行央行票據的需要，對于調整資本項目收支具有直接和明顯效果。 但是調換的外匯到期后央行還是需要收回的，屆時將需要進行更大規模的掉期業務才能滿足到期的掉期和新增的外匯掉期需求，長期滾動發行也是難以持續的。因此，作為降低外匯儲備增速的手段，外匯掉期可能滿足臨時性的調整需要，但不宜作為長期性的主要的手段。

　　通過調整結售匯制度等外匯管理政策，實施“藏匯于民”戰略，引導資本流出，對于降低資本項目順差的作用日益顯現，未來具有更大的發展空間。中國人民銀行放松經常項目、服務貿易及境內居民個人購匯政策后，個人購匯和企業購匯明顯增加。允許商業銀行和基金集合境內人民幣投資國際

證券市場的QDII政策，對于引導資本流出起到直接推動作用，迄今已批準的QDII資金已經超過100億美元，目前雖處在試行期，已對改善資本收支狀況起到一定作用，未來隨著國內商業銀行海外投資經驗的積累，境外證券投資的規模不斷擴大，有望成為平衡國際收支的主要力量。

　　另一個有助于改善資本項目收支的領域是外匯市場的發展，目前中國外匯市場仍處于起步階段，發展潛力很大。美國發達的證券、外匯、期貨和衍生品市場吸納了大量的美元資本，為美國巨額的雙赤字融資提供了高效平臺。中國的外匯市場，外匯期貨和遠期等衍生品市場若能夠大力發展，足以吸納現有規模的外匯流入。同時，鼓勵境外機構發行人民幣債券，推進人民幣國際化，不斷擴大人民幣在境外的支付結算范圍，對于減少外匯流入，控制外匯儲備的增長，也有廣大的拓展潛力。

　　因此，為了控制外匯儲備過快增長，未來一段時期內應以改善資本項目收支應作為主要方向，同時長期范圍內保持人民幣漸進升值以逐步平衡貿易收支，將是解決外匯儲備和匯率問題戰略途徑。(完)

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