證券時報記者 羅克關

　　雖然10月份的外匯占款暴增4416億元，但銀行間市場的緊張狀況卻沒有緩解的跡象，央行還得時不時出手逆回購平復一下市場的緊張情緒。昨日，央行再度向市場投放320億元7天期逆回購。而在前一日，央行也任由央票到期釋放流動性，并未像以往一樣通過續作來繼續鎖定資金。

　　這與此前一段時間市場預計隨著外部資金流入增多，央行將逐漸停止逆回購并擇機重啟正回購的判斷完全唱了反調。人們很難不在腦子里冒出一個大大的問號：難道創下年內次高的外匯流入，還不足以平復市場資金需求嗎？

　　近期業內有相當多的固定收益人士對銀監會即將下發9號文的消息感到高興。理由很簡單，因為隨著近年來非標資產收益率的水漲船高，銀行自營資金流入其中的規模越來越大。而非標資產收益率與債券收益率之間逐漸拉大的剪刀差，甚至在近期外部資金流入頗豐的情況下，信用等級與國債幾乎相當的開行債和鐵路債都遭遇了推遲發行的尷尬局面，相當多的企業債券推遲發行則更不在話下。

　　這無疑說明，非標資產這個近年來業內的重要創新，已經將原本封閉的銀行間資金市場打開了一個大口子。其連接的主要對象，則有相當多數是無法通過銀行貸款或債券融資獲得資金的客戶和項目。有了這個“虹吸管”，央行赫然發現原本隨著外匯占款起伏波動的資金市場，其運行規則變得越來越難掌握。而監管層原本通過信貸和直接融資可以有效調控實體經濟流動性的松緊程度，最終效果也被證明大打折扣。因為只要同業和非標這個渠道暢通，市場就不怕監管層收緊信貸和直接融資。

　　這正是為什么外匯占款暴增，但銀行間市場的資金緊張狀況依然固我的一個重要原因，因為非標資產吞噬了大量流動性，甚至直接影響到了像開行債和鐵路債這樣的正常融資需求。從本質上講，這是一種跨市場的套利行為：外匯占款天然拉低銀行間批發資金的借貸利率，而不論是淘汰過剩產能還是預防通貨膨脹對信貸總量的限制，則天然推高了實體經濟中的借貸利率。

　　此間循環往復，非但資金價格指標起不到調節作用，還會在很大程度上拖住地方融資平臺和制造業去杠桿化的節奏。而演化到極致，甚至對標準化的直接融資行為產生擠出效應，有效率的項目反而無法順利融得資金。

　　如此看來，業界振臂高呼“非標不滅、債市不興”，還是很有道理的。