作者：張昕

　　近幾個月來的債市稽查風暴引發了大家對我國銀行間債券市場有關定位、制度設計及執行措施的思考與討論。有的觀點認為，銀行間債券市場屬于監管缺失，才出現了從業人員利益輸送的案件；有的觀點建議，債券場外交易制度具有先天的局限性，應該借此機會進行改變；更激進的觀點則是呼吁將債券市場統一到場內交易制度之下通過交易所進行，實現統一監管。一時間，原本低調甚至略顯神秘的銀行間債券市場成為眾人關注的焦點，獲得了創立以來最大的曝光度。

　　在觀點愈加紛呈、批判愈加慷慨之時，更需要冷靜的思考和分析。筆者認為，我國銀行間債券市場應該堅持場外交易特征，借此機會改進場外交易制度。

　　縱觀全球債券市場的發展歷程與現狀，一個明顯的特征便是以場外“一對一”交易作為絕對主流的交易模式。雖然債券市場并不排斥在交易所掛牌交易，但海外債券市場中的交易所掛牌，更多的是以此賦予其“上市”(listing)特征，從而滿足投資者(尤其是保險公司、養老基金等大型機構投資者)必須投資上市證券的內部政策或適用法規的要求。債券上市之后，對于機構投資者而言，并非是要通過交易所進行以集中競價、撮合交易為特征的場內交易，而仍然是由投資者之間經過一對一的議價過程進行交易。場外交易也是我國銀行間債券市場設計的初衷和出發點。目前，我國銀行間債券市場的基本監管格局已由完全的政府管理過渡到政府行政許可加上行業自律管理的模式。作為銀行間市場的自律組織，中國銀行間市場交易商協會(下稱交易商協會)在規范市場、參與者和從業人員方面已經構建了一整套行之有效的自律規則和規范，自律管理的理念和方式已經在銀行間市場成員中深入人心。在此背景下，忽視交易商協會的工作成績和在自律管理方面的努力，只是簡單地要求加強政府監管，期望政府主管部門的介入便能成為解決一切問題的萬靈藥，在當前簡政放權的大背景下，類似于走回頭路了。

　　目前報道出來的案件，主要涉及從業人員利用銀行間債券市場場外交易的一對一性質進行利益輸送，從而單獨或伙同瓜分收益。由于場外交易屬于點對點的交易，此類安排不易暴露，具有很強的隱蔽性；而且，丙類戶的開立相對管控較松，在客觀上成為利益輸送的平臺與通道。有些報道認為制度缺陷導致了這些案件的發生，甚至基于上述情況對銀行間債券市場的制度設計進行整體否定。這種觀點過分強調了這些案件與銀行間債券市場的某一制度規范之間的聯系。任何制度都可能被人誤用或濫用。但是，從來沒有人因為股票市場上存在“老鼠倉”便呼吁要取消股票交易，也從來沒有人因為出現了偽造票據的犯罪行為便要求取消票據交易。金融交易都是由人來操作的，任何金融交易都可能存在道德風險。出現了這些案件，關鍵點不是急于對制度下定論，而是應該首先考慮制度是否有改進的空間，從而盡量減少違規交易的可能，盡量避免被人利用規則來獲取私利。

　　從這個角度出發，加強交易商協會對銀行間債券市場中的債券異常交易進行監督和自律管理的職能，應該成為政策選項之一。目前，交易商協會對于債券二級市場交易基本上只能了解和統計信息，對于偏離市場估值標準的異常交易，既無發現的手段，又無處理的權力。因此，當務之急是加強交易商協會與市場登記托管結算機構之間的數據互通與共享，充分發揮登記托管結算機構在實時監控與日常監測方面的優勢，使其與交易商協會的自律管理功能形成合力。為了達到這個目的，需要進一步加強交易商協會對異常交易的調查和處理權限，在市場上嚴格執行有關異常交易報告、監控、調查和處理的自律規則。同時，交易商協會應充分發揮行業自律組織的作用，對市場參與者及其從業人員進行職業道德與規范教育，避免從業人員出現“無知者無畏”或鋌而走險的違規甚至違法犯罪行為。

　　我們相信，我國銀行間債券市場經過此番洗禮，將借此契機進一步完善頂層設計和制度建設，從源頭上堵住可能出現的違規誘惑，在我國金融市場的發展中作出不可或缺的貢獻。 (作者為環球律師事務所合伙人、律師)