我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)中丙類賬戶交易具有普遍性、隱蔽性、短時(shí)性、關(guān)聯(lián)性等特點(diǎn)，給監(jiān)管帶來了很大的難度。本文對(duì)丙類賬戶的對(duì)敲、代持、內(nèi)幕交易、利益輸送等異常交易行為及風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行探討，對(duì)交易模式、信息披露模式、監(jiān)管模式進(jìn)行分析，提出發(fā)展做市商制度、建立信息披露制度、理順監(jiān)管體制等對(duì)策。目前，理論界對(duì)丙類賬戶監(jiān)管的研究較少，本文具有一定創(chuàng)新性。

　　一、丙類賬戶的概念

　　根據(jù)中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司《債券托管賬戶開銷戶規(guī)程》規(guī)定，中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司設(shè)置甲、乙、丙三種債券一級(jí)托管賬戶。只有具備資格辦理債券結(jié)算代理業(yè)務(wù)的結(jié)算代理人或辦理債券柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行法人機(jī)構(gòu)方可開立甲類賬戶；不具備債券結(jié)算代理業(yè)務(wù)或不具備債券柜臺(tái)業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)以及金融機(jī)構(gòu)的分支機(jī)構(gòu)可開立乙類賬戶，亦可開設(shè)丙類賬戶。丙類賬戶與甲、乙類賬戶的區(qū)別在于不能通過中央債券綜合業(yè)務(wù)系統(tǒng)聯(lián)網(wǎng)交易，必須通過結(jié)算代理人來交易。目前，我國(guó)債券市場(chǎng)的交易主要集中在銀行間債券市場(chǎng)。截至2012年9月，我國(guó)債券市場(chǎng)債券托管量(含央行票據(jù)托管量)為25萬(wàn)億元 ，其中銀行間債券市場(chǎng)債券托管量為24.1萬(wàn)億元，占96.4%。銀行間市場(chǎng)中丙類賬戶占比較大，非金融機(jī)構(gòu)投資者交易活躍。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，通過結(jié)算代理人進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)投資的債券托管類賬戶共7899個(gè)，占銀行間債券市場(chǎng)全部投資者的71%；而非金融機(jī)構(gòu)投資者為6549個(gè)，占債券托管丙類賬戶的83%，為銀行間債券市場(chǎng)的重要參與力量。因此，對(duì)我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)丙類賬戶的監(jiān)管至關(guān)重要，關(guān)系著債券市場(chǎng)整體監(jiān)管的成敗。目前，在理論界對(duì)丙類賬戶的研究較少，在cnki知識(shí)資源總庫(kù)中同時(shí)使用“丙類”及“債券”為關(guān)鍵詞檢索，并沒有發(fā)現(xiàn)相關(guān)文獻(xiàn)，本文對(duì)丙類賬戶監(jiān)管的探討具有一定的創(chuàng)新性。

　　二、丙類賬戶的主要交易特征

　　(一)普遍性。目前，銀行間債券市場(chǎng)的大部分日常交易是通過丙類賬戶來進(jìn)行的，其交易的頻率、規(guī)模都越來越大。特別是近年來隨著銀行理財(cái)資金的規(guī)模不斷擴(kuò)張，在沒有其他更好的有效投資途徑的情況下，數(shù)以萬(wàn)億計(jì)的理財(cái)資金涌向債券市場(chǎng)。為了投資更具有靈活性，規(guī)避更多的監(jiān)管限制，這些資金大多是通過丙類賬戶來運(yùn)作。即使對(duì)于甲類、乙類賬戶來說，其交易對(duì)手中丙類賬戶的份額也越來越大。因此，債券市場(chǎng)上丙類賬戶的交易相對(duì)其他類賬戶更具有普遍性。

　　(二)隱蔽性。一是交易因素的隱蔽性。市場(chǎng)上普遍認(rèn)為丙類賬戶擁有的資源較多，其頻繁報(bào)價(jià)并且廣泛連接交易成員，市場(chǎng)也越來越活躍。丙類賬戶通過非官方途徑所擁有市場(chǎng)上債券所有者的信息較全面。在同等價(jià)格條件下，一般國(guó)有大中型金融機(jī)構(gòu)為主的甲、乙類賬戶持有人無法購(gòu)入的債券，部分丙類賬戶持有人可以輕松交易。其交易因素、背景，以及是否伴隨不法行為，我們不得而知。二是交易模式的隱蔽性。現(xiàn)在市場(chǎng)上丙類賬戶有相當(dāng)一部分比例的交易是通過代持等模式來進(jìn)行的。交易過程和結(jié)果在常規(guī)的債券交易系統(tǒng)上沒有體現(xiàn)，監(jiān)管部門也難于監(jiān)控這種情況。

　　(三)短時(shí)性。銀行間債券市場(chǎng)的交易均是大宗交易，單筆交易涉及的資金量一般最少1000萬(wàn)元，有的甚至高達(dá)數(shù)十億元。由于資金方面的壓力，丙類賬戶的單批次購(gòu)入和賣出交易一般是短暫的投機(jī)行為，即在很短的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)同一批債券買入和賣出。丙類戶通過一邊減少單筆交易的規(guī)模和債券持有時(shí)間，一邊增加交易的頻率和次數(shù)，來實(shí)現(xiàn)做大自己的整體交易規(guī)模擴(kuò)大在銀行間債券市場(chǎng)的影響力的目的，以較少的資金在銀行間債券市場(chǎng)交易份額中分得相當(dāng)大的蛋糕。

　　(四)關(guān)聯(lián)性。在銀行間債券市場(chǎng)中，丙類賬戶持有人使用單一賬戶進(jìn)行持續(xù)交易的情況較少。更多情況下控制人直接或間接操作幾個(gè)甚至幾十個(gè)丙類賬戶進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易。通過操縱從名稱上看不出直接聯(lián)系的關(guān)聯(lián)賬戶，丙類賬戶對(duì)目標(biāo)債券進(jìn)行買進(jìn)和賣出，可以實(shí)現(xiàn)混淆交易對(duì)手視線、擾亂市場(chǎng)價(jià)格等目的。

　　三、丙類賬戶的異常交易行為及存在的風(fēng)險(xiǎn)

　　(一)以對(duì)敲等為主要交易方式的異常交易不斷增加，在一定程度上造成了市場(chǎng)失靈。如果對(duì)銀行間債券市場(chǎng)的交易進(jìn)行分析，從交易的日期集中程度、主要交易對(duì)手、主要交易債券、成交價(jià)格等方面看，均存在著大量的異常交易行為。丙類賬戶的異常交易主要有對(duì)敲交易，交易量大于實(shí)際需求量，交易價(jià)格大幅偏離市場(chǎng)價(jià)格等。異常交易最普遍的是對(duì)敲交易，即交易者以特定價(jià)格賣出或買入某一債券，在持有很短的時(shí)間如幾分鐘或一天之后，迅速以相同或接近的價(jià)格原渠道買回或賣出。通過這種方式，交易雙方的交易量都迅速激增，交易方實(shí)現(xiàn)了提高市場(chǎng)影響、引導(dǎo)市場(chǎng)價(jià)格、完成業(yè)績(jī)考核等目的。近年來，監(jiān)管部門也加大了雙邊對(duì)敲交易的監(jiān)控查處力度。為了逃避監(jiān)管，這些交易方從兩方對(duì)敲漸漸向三方甚至多方對(duì)敲發(fā)展。此外還存在著交易金額和丙類賬戶持有人的經(jīng)濟(jì)狀況不匹配，交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于需求量，以及部分丙類賬戶在和特定賬戶交易時(shí)，總能低買高賣，且價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離市場(chǎng)價(jià)格的行為。大量的異常交易嚴(yán)重影響了市場(chǎng)上的價(jià)格供求關(guān)系，降低了銀行間債券市場(chǎng)的運(yùn)行效率。

　　(二)交易雙方的代持行為屢禁不止，部分金融機(jī)構(gòu)以此逃避監(jiān)管，丙類賬戶實(shí)現(xiàn)空手套白狼。丙類賬戶的代持行為主要有兩類，一類是甲類賬戶等大型金融機(jī)構(gòu)找丙類賬戶代持，另一類是丙類賬戶找甲類賬戶等大型金融機(jī)構(gòu)代持。第一種情況的代持是大型金融機(jī)構(gòu)以現(xiàn)券方式賣出債券后，與交易對(duì)手丙類賬戶私下簽訂協(xié)議，約定在將來某一時(shí)間點(diǎn)回購(gòu)，回購(gòu)的價(jià)格為當(dāng)初成本價(jià)加上雙方協(xié)定的代持費(fèi)用。這種情況主要發(fā)生在季末年末等關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，一些大型金融機(jī)構(gòu)為了掩蓋債券投資的虧損，就以代持的方式向其他機(jī)構(gòu)“轉(zhuǎn)移”這部分虧損。作為丙類賬戶來說，大多是非上市的中小機(jī)構(gòu)，報(bào)表上的名義盈虧對(duì)于投資者本身影響并不大。如山東某城商行，某年底曾經(jīng)以年化9%的利率幫其他銀行短暫代持過7天的債券。第二種形式則是丙類賬戶在債券交易時(shí)，一方面與目標(biāo)交易對(duì)手談好交易的品種、價(jià)格、數(shù)量、時(shí)間，另一方面找到資金雄厚的第三方，主要是銀行等甲類賬戶，由第三方出資按丙類賬戶投資人的指令與前述目標(biāo)交易對(duì)手進(jìn)行買賣交易。丙類賬戶投資人與第三方私下簽署協(xié)議，約定以一定價(jià)格請(qǐng)第三方代墊資金并代持債券，交易的盈虧由丙類賬戶承擔(dān)，第三方的收益協(xié)議上固化為高于市場(chǎng)價(jià)格的資金拆借利率。通過這種形式，丙類賬戶以較少的資金投入獲得巨額的回報(bào)，實(shí)現(xiàn)空手套白狼。

　　(三)內(nèi)幕交易時(shí)有發(fā)生，往往涉及非法利益輸送行為。近年來隨著一些金融機(jī)構(gòu)的高管和從業(yè)人員相繼落馬，債券市場(chǎng)的內(nèi)幕交易和非法利益輸送現(xiàn)象引起社會(huì)各界的關(guān)注。現(xiàn)階段通過內(nèi)幕交易進(jìn)行非法利益輸送主要通過異常的結(jié)算模式和結(jié)算價(jià)格來進(jìn)行。市場(chǎng)上結(jié)算模式有款券對(duì)付(DVP)、見券付款(PAD )、見款付券(DAP)等，款券對(duì)付(DVP)為主流模式，即一手交錢一手交貨。當(dāng)交易雙方在市場(chǎng)上的地位、規(guī)模、影響力存在巨大差距的時(shí)候，強(qiáng)勢(shì)方可能最終能達(dá)成對(duì)自己有利、風(fēng)險(xiǎn)較小，但對(duì)弱勢(shì)方不利、存在巨大風(fēng)險(xiǎn)敞口的付款方式。如在賣券時(shí)，強(qiáng)勢(shì)方見款付券(DAP)，即先收錢后付券，在買入時(shí)見券付款(PAD )，即先收券后付錢。是否強(qiáng)勢(shì)由多種原因構(gòu)成，當(dāng)存在內(nèi)幕交易和非法利益輸送時(shí)，交易一方金融機(jī)構(gòu)的人員與丙類賬戶的人員相勾結(jié)，丙類賬戶實(shí)質(zhì)成為強(qiáng)勢(shì)方，利用有利的結(jié)算方式，以及收付款和收付券之間的時(shí)間差，實(shí)現(xiàn)空手套白狼。甚至還存在金融機(jī)構(gòu)直接低價(jià)賣出、高價(jià)回購(gòu)債券等形式向丙類戶直接送錢行為。如富滇銀行案中，該行金融市場(chǎng)部原總經(jīng)理李坤等人通過朋友的公司申請(qǐng)非金融機(jī)構(gòu)法人的丙類戶，由富滇銀行為其代理債券結(jié)算業(yè)務(wù)，前中后臺(tái)與外部相勾結(jié)實(shí)施利益輸送。

　　(四)違約率不斷增長(zhǎng)，以國(guó)有企業(yè)為主的交易對(duì)手利益無法得到保證。2011年以來，我國(guó)債券市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，收益率也瞬息萬(wàn)變，銀行間債券市場(chǎng)上丙類賬戶的違約、毀約事件頻頻發(fā)生，涉及金融機(jī)構(gòu)的賬面公允價(jià)值損失動(dòng)輒數(shù)千萬(wàn)甚至上億元。如，某銀行與一家丙類賬戶簽署協(xié)議，由銀行出面在一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買某企業(yè)債，待債券上市交易后，按照此前約定的價(jià)格及數(shù)量和丙類賬戶進(jìn)行交割。由于那段時(shí)間我國(guó)準(zhǔn)備金率上調(diào)導(dǎo)致市場(chǎng)資金面突然趨緊，各期限債券收益率快速上行，市場(chǎng)交易價(jià)格大幅下跌。對(duì)于比市場(chǎng)現(xiàn)價(jià)低一大截的協(xié)議價(jià)格，該丙類賬戶拒絕履約，導(dǎo)致銀行賬面出現(xiàn)巨大浮虧。又如某國(guó)有企業(yè)和丙類戶簽約，丙類戶違約以后，國(guó)有企業(yè)訴諸公堂，此時(shí)才發(fā)現(xiàn)丙類賬戶為虛假丙類賬戶，根本沒有在中央結(jié)算公司登記。其所有者財(cái)產(chǎn)均進(jìn)行了轉(zhuǎn)移，國(guó)有企業(yè)贏了官司卻索賠無門。

　　四、丙類賬戶交易諸多問題產(chǎn)生的原因

　　(一)市場(chǎng)交易模式以詢價(jià)為主，做市商制度發(fā)展緩慢。由于交易雙方對(duì)傳統(tǒng)交易路徑的依賴、收益與風(fēng)險(xiǎn)的不匹配等各種原因，目前我國(guó)債券交易依然是以詢價(jià)為主。債券市場(chǎng)詢價(jià)模式，不同于證券市場(chǎng)的價(jià)格、時(shí)間優(yōu)先的集合競(jìng)價(jià)模式，是一對(duì)一詢價(jià)并討價(jià)還價(jià)，交易雙方可以排除掉市場(chǎng)上的其他有資金、有意愿的競(jìng)爭(zhēng)者，指定交易對(duì)象并以預(yù)定的價(jià)格交易，實(shí)現(xiàn)壟斷。為了打破詢價(jià)制的壟斷狀況，2001年我國(guó)引進(jìn)做市商制度，但十年間僅發(fā)展了23家做市商，缺乏有效的避險(xiǎn)途徑、做市風(fēng)丙險(xiǎn)較高、做市的能力有效，做市商制度并沒有起到預(yù)期的效果。同時(shí)，目前的詢價(jià)交易比以前更具有隱蔽性，交易雙方通過msn、qq、電話等即時(shí)通訊工具先在線下達(dá)成意見，然后再通過交易系統(tǒng)完成交割。詢價(jià)制為主的交易模式成為一系列異常交易、內(nèi)幕交易、利益輸送等問題滋生的土壤。

　　(二)場(chǎng)外交易信息披露內(nèi)容、途徑、范圍等有限，市場(chǎng)透明度較低。銀行間債券市場(chǎng)是典型的場(chǎng)外市場(chǎng)，市場(chǎng)的透明度相對(duì)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)較低。如在交易價(jià)格的披露方面，投資者僅能在交易日結(jié)束后知道指定債券的當(dāng)日交易均值，并不能知道市場(chǎng)的即時(shí)均值。買家和賣家的報(bào)價(jià)以及成交信息并不在市場(chǎng)上廣泛公開，只是針對(duì)市場(chǎng)上的專業(yè)付費(fèi)投資者局部公開。社會(huì)大眾幾乎無法獲得市場(chǎng)信息。由于存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，投資者對(duì)債券估值的準(zhǔn)確性受到一定影響，降低了債券市場(chǎng)的資源配置效率。

　　(三)現(xiàn)有的監(jiān)管模式不科學(xué)，存在利益沖突情況。目前，我國(guó)對(duì)債券市場(chǎng)、對(duì)債券類別都有明確的監(jiān)管部門。如銀行間債券市場(chǎng)、交易所債券市場(chǎng)以人民銀行、證監(jiān)會(huì)監(jiān)管為主，政府債券、金融債券、短期融資券、中期票據(jù)、企業(yè)債券等則是由人民銀行、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、交易商協(xié)會(huì)按照自己的權(quán)限進(jìn)行監(jiān)管或自律。但是我國(guó)對(duì)于市場(chǎng)交易主體的監(jiān)管相對(duì)粗放，不夠科學(xué)。目前丙類賬戶的監(jiān)管主要由其結(jié)算代理人即甲類賬戶來進(jìn)行。我國(guó)共有44家結(jié)算代理人，在監(jiān)管途徑、監(jiān)督手段均無法履行監(jiān)管職能，甲類賬戶從客觀上不具備監(jiān)管能力。同時(shí)，由于甲類賬戶的交易對(duì)手中丙類賬戶占有相當(dāng)比例，如果對(duì)所轄丙類賬戶嚴(yán)格監(jiān)管，勢(shì)必要影響甲類賬戶的業(yè)績(jī)和利益，甲、丙類賬戶存在利益沖突，甲類賬戶從主觀上也不愿意對(duì)丙類賬戶嚴(yán)格監(jiān)管。

　　五、完善監(jiān)管的政策建議

　　(一)規(guī)范場(chǎng)外交易，加快發(fā)展做市商制度等交易模式。要適當(dāng)降低做市商準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，加大對(duì)做市商的政策支持力度，放寬做市商的相關(guān)業(yè)務(wù)要求，加強(qiáng)對(duì)做市商的考核管理，從多方面對(duì)現(xiàn)有做市商制度框架進(jìn)行完善，使更多的金融機(jī)構(gòu)有機(jī)會(huì)參與銀行間債券市場(chǎng)的做市業(yè)務(wù)。通過發(fā)展做市商制度、集合競(jìng)價(jià)制度等來實(shí)現(xiàn)逐步淘汰詢價(jià)制。

　　(二)公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)，建立統(tǒng)一、有序的信息披露制度體系。要研究開發(fā)統(tǒng)一的信息披露平臺(tái)，為國(guó)內(nèi)信息披露制度的有效運(yùn)行提供保障。要協(xié)調(diào)不同類型產(chǎn)品的相關(guān)信息披露行為，為投資者提供高效、準(zhǔn)確的各類相關(guān)信息。要提高信息披露的及時(shí)性，擴(kuò)大信息披露的覆蓋范圍。

　　(三)理順監(jiān)管體制，將丙類賬戶納入國(guó)家有關(guān)監(jiān)管部門直接監(jiān)管范圍。通過將丙類賬戶直接納入甲類或乙類賬戶的形式，使丙類賬戶可以直接通過交易系統(tǒng)交易，提高交易過程的透明。(劉升華)

　　【參考文獻(xiàn)】

　　[1]中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司。債券托管賬戶開銷戶規(guī)程[Z].2002

　　[2]人民銀行.2012年9月份金融市場(chǎng)運(yùn)行情況.[Z].2012

　　[3]劉鐵峰。銀行間債券市場(chǎng)信息披露制度研究.[J]。債券市場(chǎng)，度。有關(guān)監(jiān)管部門可以實(shí)現(xiàn)對(duì)債券市場(chǎng)所有交易賬戶交易行為的直接在線監(jiān)管，減少監(jiān)管的中間環(huán)節(jié)，提高監(jiān)管的效率效果。2009(2)

　　資料來源：審計(jì)署官方網(wǎng)站2012年12月25日刊登的《我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)丙類賬戶監(jiān)管問題研究》，作者為審計(jì)署廣州辦 劉升華