東方證券股份有限公司 邵宇,孟卓群,高子惠


　　經濟繼續好轉,地方政府債務擴張受限。盡管受出口增速下降的影響11月終端需求增速略有下滑,但工業企業庫存調整推動經濟形勢繼續好轉,預計短期內經濟仍將繼續回升。但近期中央各部委紛紛發文加強土地融資管理、強化債券風險防范以及制止地方政府違法違規融資行為,未來地方政府資金壓力將明顯加大,今年基建類投資增速將受影響。

　　通脹壓力明顯上升,預計12月CPI同比或為2.5%。在產能負缺口不明顯情況下,近期經濟持續好轉將明顯抬升通脹壓力。12月以來商務部公布食用農產品價格指數加速上漲,12月各周蔬菜環比增速均較快。12月天氣轉冷,肉類需求上升導致肉價持續上升。非食品方面,生產資料價格連漲兩周,12月非食品環比增速可能在歷史均值附近。

　　1月份央行或需通過公開市場操作滾動上萬億資金至2月到期。從目前測算的超儲率結果來看,11月、12月和1月底金融機構超儲率可能為1.97%、2.24%和1.05%。若1月底超儲率達到2.2%附近,則需央行通過公開市場操作滾動至少1萬億的資金至2月份到期。1月份貨幣市場利率仍有可能上升至4.5-5%。若1月份實現降準1次,仍需央行通過公開市場操作滾動6000億左右的資金至2月份到期,屆時1月底超儲率可能在2.23%附近。降準與否取決于央行態度,對銀行間資金面的改善作用有限;而決定中短期貨幣市場利率走勢的主要因素是央行逆回購操作的發行利率。

　　國債發行規模明顯高于去年同期。財政部公布的2013年第一季度國債發行計劃中,1月份將發行1年、3年、5年和7年期記賬式國債各一期,預計總規模為1120億元,明顯高于去年同期;國債凈發行規模約125億元。

　　近日政策面上關于城投平臺融資進一步規范,債券將進一步成為城投新增融資的主要渠道。近日政策面上陸續發布《關于進一步強化企業債券風險防范管理有關問題的通知》、《關于制止地方政府違法違規融資行為的通知》,城投平臺融資進一步規范。對融資平臺發債來講,四部委文件與此前發改委規范平臺債券融資的基本要求吻合。少數平臺發債將受到一定限制,不過考慮到此次四部委的進一步規范對信托等影響明顯更大,債券融資將進一步成為未來融資平臺新增融資的主要渠道,預計融資平臺債券13年的凈發行規模可能較12年有所上升。從12年的情況看,融資平臺債券凈發行規模超過7000億,融資平臺信托凈發行規模超過2000億,信托通道的封鎖可能對少數融資平臺短期的流動性帶來一定壓力,這其中的少部分融資可能轉向債券市場。

　　信用利差受信用事件影響可能小幅抬升。超日太陽董事長跑路傳聞引發的企業信用危機引發市場擔憂。目前董事長已回國,且已采取變賣電站等方式籌措資金。不過我們認為超日應收賬款風險高、大股東持股已全部質押融資、企業持續大幅虧損等因素帶來的信用風險很高,能否順利度過難關有賴政府支持。受信用事件影響短期內信用利差有小幅抬升的壓力。

　　1月或出現配置性行情。考慮到配置型機構在2013年授信額度重置和春節后可能出現波段機會的情況下,1月或有配置行情。國債的機會較小,建議優先配置短融、3-5年期AA左右城投債,規避股東背景較弱的產業債。

　　風險提示

　　資金面偏緊、信用債供給偏大和信用違約風險事件上升。