海通證券股份有限公司 徐瑩瑩


　　信用債僵持運(yùn)行,節(jié)后或有配置行情:從信用利差的角度,除AA-級中票與政策性金融債的利差仍有較小收窄空間,其余評級中票信用利差均已達(dá)到或接近歷史最低水平。考慮到評級的高估,以中票為代表的信用債收益率絕對吸引力較為有限,但因經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇初期,且通脹仍處較低位置,從持有期收益的角度,信用債較利率債要好。短期來看,節(jié)后配置性需求上升將帶動信用債收益率下行,但也應(yīng)注意宏觀數(shù)據(jù)及股市溫和回暖對債市的沖擊。品種上,建議挑選期限為中長期(5-7年)AA及質(zhì)優(yōu)AA-的信用債,優(yōu)先選擇城投債,規(guī)避股東背景薄弱特別是民營的產(chǎn)業(yè)債。

　　若公司債審核下放,則擴(kuò)容節(jié)奏更快:自2011年末以來,發(fā)改委和證監(jiān)會均加快了債券的發(fā)行審批,以公司債為例,目前發(fā)行周期僅需1個月的時間。公司債審批權(quán)力下放交易所,并不等同于中小企業(yè)私募債備案制的發(fā)行流程,同樣需要交易所的相關(guān)部門對公司財(cái)務(wù)狀況、募集資金投向等進(jìn)行審批。然而,出于兩所之間的業(yè)務(wù)競爭和市場擴(kuò)容的考慮,交易所則較證監(jiān)會更有加快審批流程的動力。預(yù)計(jì)明年公司債凈供給規(guī)模在3800億元左右,若公司債審核如報(bào)道所言下放證監(jiān)會,則發(fā)行節(jié)奏仍快于預(yù)計(jì),明年公司債凈供給規(guī)模將更大。存托憑證的推出,將有助于活躍交易所市場,分散銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)累積:首先,豐富交易所市場的可交易品種和擴(kuò)大市場容量,將極大利于交易所市場的流動性改善;其次,銀行作為中票短融的主要承銷商,也持有了大部分的此類品種,企業(yè)貸款和發(fā)債的信用風(fēng)險(xiǎn)集中累積在銀行體系。跨市場隔閡突破后,有助于豐富銀行間債券的購買主體,分散銀行體系的風(fēng)險(xiǎn);再次,由于投資主體的區(qū)別,相同債券在銀行間和交易所價(jià)格多有區(qū)別,市場隔閡的突破,使得套利成為可能,有助于兩個市場建立統(tǒng)一的價(jià)格形成機(jī)制。收益率的影響方面,對目前僅在銀行間市場流通的債券品種(如短融、中票)而言,因擴(kuò)大了投資主體范圍,大概率將推動其收益率的中樞下行,但考慮到更多交易型主體的加入,收益率曲線的波動也將有所增強(qiáng);對目前已經(jīng)可以跨市場流通的債券收益率而言,交易所市場流動性溢價(jià)空間將顯著縮小,收益率曲線更將趨于一致變化。

　　光伏類公司事件屢發(fā),行業(yè)亟需重新洗牌:12月20日,超日太陽發(fā)布公告,稱公司股票及債券于2012年12月20日開市起停牌。我們?nèi)耘f維持與“賽維”事件相同的觀點(diǎn),認(rèn)為不管以何種方式來應(yīng)對光伏行業(yè)屢發(fā)的債務(wù)問題,迎來的喘息之機(jī)應(yīng)是為了行業(yè)的重新洗牌。隨著行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定和準(zhǔn)入門檻的提高,若行業(yè)迎來重新洗牌和供給鏈壓縮,產(chǎn)品供需新的平衡或支撐行業(yè)走出低谷,公司債務(wù)問題屢發(fā)的現(xiàn)狀才可得以本質(zhì)解決。

　　工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)持續(xù)好轉(zhuǎn):集體和私營企業(yè)仍是工業(yè)企業(yè)利潤貢獻(xiàn)的主力,國有及國有控股企業(yè)短期仍會是工業(yè)企業(yè)利潤的負(fù)向影響因素;各主要行業(yè)利潤同比全面好轉(zhuǎn),上游行業(yè)利潤同比仍多為負(fù);銷售利潤率繼續(xù)企穩(wěn),總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著回升,共同拉動資產(chǎn)收益率抬升。另一方面,PPI與購進(jìn)價(jià)格同比變化的剪刀差仍處于09年年末以來的高點(diǎn)附近,以價(jià)格衡量的企業(yè)盈利空間好轉(zhuǎn)趨勢未變。預(yù)計(jì)企業(yè)盈利在未來一個季度內(nèi)仍會繼續(xù)改善。