東方證券股份有限公司 邵宇,高子惠


　　研究背景:

　　2013年下游需求有望緩慢回升,鋼鐵企業盈利狀況將有所好轉。從趨勢上來講,上述因素對鋼鐵行業整體資金鏈狀況將有改善作用,但這些因素的變化是否能夠扭轉或明顯改善該行業的資金狀況、鋼廠、鋼貿商之間緊張的資金鏈是否已經度過?什么因素可以改變資金緊張的現狀?我們試圖探討這些問題。

　　研究結論

　　鋼鐵行業供需情況將有所改善,產能利用率將略有提高,2014年行業有望明顯好轉。從供需情況來看,2013年粗鋼表觀消費量或為7.03億噸,同比增速為4.6%附近,不考慮補庫存的因素,粗鋼產量將達到7.45億噸。2013年產能增速將會有所放緩,估計全年粗鋼產能為9.719億噸,同比增速4.06%。產能利用率將從2012年的75.98%上升至76.63%。若鋼貿環節和下游用戶補庫存1000萬噸,粗鋼產能利用率將提升至77.65%。補庫存的旺季粗鋼產能利用率或達到80.76%-83.89%。但若2013年鋼鐵行業盈利狀況略有好轉,不排除各大鋼企調整計劃,加大產能擴張的力度。從國外主要礦山的擴建計劃來看,全球鐵礦石新增產能投產高峰期是2014-2015年。2013年鐵礦石供給量增長有限(只有3.1%),不足以改變目前“鋼弱礦強”的格局。2013年鋼價將會小幅回升,但“礦強鋼弱”的局面繼續利好具有鐵礦石成本優勢的鋼鐵公司。2014年以后隨著國外主要礦山供給放量,“鋼強礦弱“的局面有望改善。

　　行業盈利小幅提升、投資增速放緩將有望帶動鋼鐵行業資金面有所改善。假設2013年經營現金流入增長10.19%,經營活動凈現金流入643億。用產能增量對應的固定資產投資資金增速來估計投資現金流的變化,2013鋼廠投資現金流將明顯減少,這將帶動融資需求放緩。在整個行業資金鏈偏緊的狀況下,2013年鋼企融資需求可能較大。投資需求下降將帶動籌資現金流同比增速下降,估計籌資現金凈流出規模達804億元。總體來看,2013年鋼企現金流狀況將有望由負轉正,將較2012年明顯改善。

　　鋼鐵公司債收益率普遍偏低,且年初以來大部分債券收益率降幅小于市場平均水平。2012年以來除了11馬鋼01、11馬鋼02、11西鋼債的收益率降幅大于市場收益率降幅以外,大部分鋼企公司債收益率降幅低于同期限同評級銀行間企業債收益率的降幅,個別券種收益率有所上升,顯示出鋼企債的彈性較差,投資者對鋼鐵公司債券的擔憂并沒有減緩。少數收益率降幅較小的品種多因流動性較差所致。

　　流動性壓力測試結果顯示個券差異較大。如果銷售維持2012年的情況,投資凈現金流出規模是2012年的80%,而籌資流出是2012年的一半,僅有2家鋼企在一年以內的資金不會出現問題。事實上,盡管銀行仍沒放寬鋼鐵行業貸款政策,但鋼企可以依靠母公司礦山等資產進行質押獲得銀行貸款。如果假設銷售同比增速是2012年的1.05倍,經營成本不變,投資進度是去年的一半,再融資能夠覆蓋一半或者是60%的短期債務,則鋼鐵企業的資金狀況將明顯好轉,三鋼、太鋼、重鋼、柳鋼、八一、新鋼和安陽鋼鐵在融資能夠覆蓋60%短期債務情況下資金鏈仍不能維持1年。需關注流動性測試壓力較大的公司和償債指標相對較弱的個券。