長城證券有限責任公司 張勇


　　投資建議:

　　年末資金壓力驟升,但市場對此并無太大擔憂,短期國債收益率僅小幅調整。預計7天回購利率不會超過6%(11年底曾到達6.33%的高位),且維持在高位的時間不會很長。

　　要點:

　　流動性觀察:跨年資金壓力驟升。上周公開市場逆回購投放資金1680億元,較上周增加690億元(7天、14天和28天期品種占比分別為47.62%、19.64%和32.74%),中標利率與前期持平;12月期限央票到期投放260億元。資金回籠方面,逆回購到期回收資金1020億元。公開市場凈投放920億元。臨近年末,資金利率呈現快速上漲,7天和14天回購利率周漲幅分別達到39.6bp和113.5bp。資金面的壓力主要來自于年末銀行攬存、理財產品轉向表內,以及節日因素引發的資金緊張等。但逆回購的常規化使用,以及超儲利率的穩定,我們判斷,7天回購利率不會超過6%(11年底曾到達6.33%的高位),且維持在高位的時間不會很長。

　　信用觀察:收益率普漲,黑天鵝頻發。上周短融及中票市場交投活躍度有所減弱,整周收益率漲跌互現。總體來看,6個月及1年左右短融市場收益率下調,其中以低評級品種下跌較多。2-5y期票據收益率略有上升。企業債和公司債則呈現收益率普漲的態勢。由于康美藥業(主體評級:AA+;債項評級:AA+)虛增資產的報告,使得債券價格大幅下挫,08康美債(發行額:9億;剩余期限:1.3781年)和11康美債(發行額:25億;剩余期限:5.5014年)收益率上升均在30bp以上,顯著高于同評級同期限公司債的跌幅。其中08康美債遭到機構的大幅拋售,當周成交金額達到8280.57萬,約是前周交易量的3倍。同時,中小企業集合債券市場爆發了今年第三起信用風險事件。2010年黑龍江中小企業第一期集合票據聯合發行人之一的哈爾濱惠佳食品公司于19日發布公告稱,由于公司現金流緊張,短債償債壓力較大,若無法按時足額向投資人償付債券本息,屆時將由擔保及再擔保公司代償。我們預計,由于擔保公司以及再擔保公司的實力較為雄厚,本期中小企業集合票據的按時兌付將無虞。目前市場上尚未到期的中小企業集合債券及票據共有78只共203.8億元。從償還年份來看,2013年是償還量最大的一年,為64.7億元;從存量來看,2013至2015年是償還的高峰期。由于中小企業集合債均有擔保,實質違約的可能性并不大,但對債市或造成一定沖擊。

　　發改委強化企業債風險管理。發改委財金司于近日發布《國家發改委辦公廳關于進一步強化企業債券風險防范管理有關問題的通知》。從資產負債率、擔保、評級、募集資金用途、資產注入等8方面對企業債的發行進行了明確的規定(詳細分析請見正文)。本次通知可看做對城投

　　債發展和引導的具體落實和推進,同時與中央經濟工作中“保障民生”和“限制過度基建”的基調相吻合。我們判斷未來城投債的供給量將會保持高位,城鎮化將導致城投債的發行向欠發達地區傾斜。雖然未來整體資質將明顯下移,但政府對此的引導將實現總量上合理的控制,利于城投債板塊的良性發展。