招商證券[微博]股份有限公司 羅櫻,蔣飛,柴樹懋


　　發行情況:原股東優先配售同仁轉債900,376,000元,占本次發行總量的74.72%;網上向一般社會公眾投資者發行的同仁轉債為23,532,000元,占本次發行總量的1.95%,網上中簽率為0.79%;網下向機構投資者配售281,092,000元,占本次發行總量的23.33%,配售比例為0.79%。

　　上市價格預估:截至12月14日同仁堂A股收盤價為17.56元,相對17.72元的轉股價格,計算的價內程度約為-0.9%,平價為99.1元,正股波動率30.5%。從目前轉債市場現存轉債的價內程度以及正股波動率水平來看,我們認為給予同仁轉債上市初期6%~10%左右的轉股溢價率水平較為合理。上市初期價格在[104元,108元]的可能性較大,估值中樞為106元。

　　轉債募集資金用途:此次可轉債募集資金用于建設大興基地項目,大興生產基地以制劑為主,兼有物流配送功能,總投資11.76億,其中建設投資9.86億,流動資金1.9億,投資回收期6.73年(含建設期2年),預計最快于2014年上半年試產。

　　公司基本面和股票估值:同仁堂是我國傳統中成藥行業的龍頭企業,“同仁堂”品牌是中藥瑰寶,品牌力和產品力不容質疑。隨著公司營銷改革的深化、管理層激勵方案的推進和產能瓶頸的逐步解決,公司在一線品種穩步增長的同時,眾多二線品種將帶來業績彈性。公司對自定價產品議價能力的日益增強,有望成為公司快速發展的催化劑。合并同仁堂商業后,一方面將促進公司自有產品的銷售,另一方面今后藥店的發展對公司收入和利潤的貢獻將更大,藥品零售有望成為公司新的增長極。預計公司2012~2014年EPS為0.42元、0.52元和0.62元,分別同比增長25%、22%和20%。

　　轉債投資建議:我們預計同仁轉債上市初期價格區間為[104元,108元],估值中樞在106元。同仁轉債發行人所處行業為醫藥消費行業,公司業績具有較高的抗周期性,在轉債配置中有一定的稀缺性,預計將受到投資者的持續關注。但由于正股估值目前處于較高位置,而公司業績增長目前來看并不具有爆發力,從以往復蘇周期的行業表現來看,預計該轉債價格短期內將保持低位,建議尋找低吸機會逐步進行配置。