⊙記者 浦泓毅 ○編輯 葉苗

　　自今年6月中小企業私募債開始備案發行以來，截至10月底，上海、深圳兩證券交易所已接受發行備案126筆。但在擬發債企業及承銷券商積極參與的同時，中小企業私募債在發行端則未能表現出同等的熱情，成功發行規模在已備案規模中占比相對較低。公募基金等買方人士表示，中國債市長期零違約歷史不可持續，信用風險是機構購買私募債的主要顧慮。券商人士則建議，未來私募債應引入分級設計，滿足不同投資者需求。

　　據了解，截至10月末，上交所接受中小企業私募債備案共68家，深交所接受備案58家。而據深交所有關部門透露，目前在深交所備案的58家擬發債企業中，已成功發行的有22家，占已備案企業的37%。顯示中小企業私募債供需兩端仍有一定缺口。

　　一位公募基金專戶投資經理表示，機構投資者持有私募債的最大顧慮在于，目前已經成功發行的私募債票面利率大致在9%左右，與票面利率在8%左右的城投債相比，私募債信用風險更高，但票面利率卻提高有限。同為低評級高票息品種，機構投資者更愿意選擇持有城投債。

　　事實上，從多家券商正在向機構投資者推介的私募債項目來看，通過尋找擔保公司擔保等外部增信等手段，私募債債項評級往往可以達到AA-至AA的水平。而經濟發達省份發行的無擔保城投債評級也大致在這個水平。但為何從機構投資者的角度看來，兩者的實質風險仍有較大差距呢？一位券商自營投資人士道出其中玄機。

　　“從評級上看，城投債和私募債相差不大，但從中國市場的經驗來看，城投債即使出現兌付風險，也會有當地政府出面兜底。而以中小企業為發行主體的私募債則恐怕難以獲得這種待遇。”這位投資人士表示。

　　今年以來，山東海龍、江西賽維、新中基等短融相繼出現兌付危機，最終都有地方政府以不同形式出面化解，延續了中國債市長期以來零違約的歷史，同時也加強了市場對于政府干預債券兌付風險的預期。

　　“債券發生違約是必然的，以非市場化的手段阻止違約就如同在筑壩治水，短時間內也許能夠避免個別債券違約，但長期來看只會使債市信用風險形成‘堰塞湖’，最終將在市場中最薄弱的環節爆發。”前述券商自營人士表示，“如果說中國債市早晚會有違約事件發生，那發生在私募債身上的概率一定更大。”

　　同時，為了應對市場對于私募債信用風險的擔憂，私募債發行主體普遍加強了外部增信措施，也使發債企業的發債成本大大增加。據業內人士介紹，目前專業擔保公司收擔保費率一般為年化1.5%至4%不等，加上目前債項評級為AA的私募債券產品9.0%的發行利率，企業綜合融資成本往往會突破12%，因此優質的中小企業一般很難接受如此高的成本。

　　對此，業內人士建議，未來擬發行私募債企業可采取多元化的外部增信措施，在降低發債成本同時，滿足市場對于不同風險偏好債券的需求。

　　東吳證券固定收益總部副總經理俞子耀就表示，私募債券整體信用風險較高，普通投資者的風險承受能力差異較大。針對投資者不同等級的風險偏好，券商在設計私募債券產品時可進行優先、中間、劣后等諸多層級設計。

　　“具體來說，就是優先級產品違約風險最低，但只能獲得固定的較低回報；中間層產品承擔中等風險，獲得較高的投資回報；劣后層產品承擔墊底的違約風險，投資收益率較高。通過分層設計滿足不同等級風險偏好投資者的投資需求，擴大投資者范圍。” 俞子耀說。