中信建投證券有限責任公司 黃文濤


　　五月流動性存壓,降準成為關鍵因素:本周公開市場實現凈投放1170億元,創下最近15周新高。央行此舉主要是為了壓低資金成本,進一步保障資金面的寬裕。央行仍可能根據外匯占款情況和信貸狀況在二季度內降準,降準與否是五月資金走勢的關鍵因素。五月財政存款回流壓力大,央企分紅也較為集中,銀行體系資金有所流出,對資金面構成壓力。

　　一級市場盤點:企業債、公司債供給仍較大:近兩周(4.23-5.4)短融發行量為238.7億元,凈融資額為-1.8億元;中票發行量340.6億元,凈融資額為90.6億元;公司債發行量82.8億元,企業債發行量331.9億元,凈融資額321.9億元。節后建材、金融、能源能中上游非城投行業發行較多,高收益率債券發行減少。發行利率普遍處于7%以下。

　　二級市場盤點:節后債市整體回調:節后債市整體收益率小幅上行,信用品種略好于利率品種,在逆回購降低資金成本和降準預期保護下,短端收益率繼續小幅下行。由于利率品種回調更多,信用利差仍以縮小為主,符合我們看窄信用利差的判斷。交易所債市以小幅回調為主。公司債各行業出現不同幅度的回調。

　　信用債投資策略:關注信用風險,中期依然樂觀:四月PMI上升主要源自生產指數攀升,生產指數為57.2,創下2011年以來的新高,庫存差為-1,較上月庫存差環比縮小0.3,而三月較二月環比回升0.4,預示著GDP的底部可能在二季度出現。而產成品庫存環比下降1.4,達到50以下,去庫存的進程已經過半,經濟度過了最嚴峻的時刻。

　　關注信用風險:四月信用評級下調案例出現較多,主要有四起全部為公司債,三起主體評級下調,一起債項評級下調,并由此引發公司債回調,市場出現謹慎情緒。我們并不認為這代表著信用債的系統性風險到來,短期信用事件或有沖擊,需關注信用風險,優選個券,但不改中期樂觀趨勢。

　　短期警惕回調風險,中期仍樂觀:短期內的回調不改中期趨勢,信用債出現回調,主要是源自利率品種的牽引作用,信用債的行情往往啟動的更晚,而持續的時間更長。從資金輪動的角度,通脹預期升高后,資金將更多的從利率品種轉移到高等級信用債,再轉移到低等級信用債是資金輪動規律。在經濟觸底反彈,通脹溫和回升期間,信用債往往有更好的表現。

　　當前時點下,信用債配置需循序漸進。根據經濟周期的演進由短至長,先布局中短期,待出現有效回調或出現進一步的利好促進信用債后再拉長久期。把握結構性機會,發掘低評級債中風險較小的券種,回避高風險的產能過剩和民營和政策不樂觀的行業。