華泰聯(lián)合證券有限責(zé)任公司 林朝暉


　　本期重要市場(chǎng)因素看點(diǎn):貿(mào)易逆差造成外匯占款回落(P3);央行正回購(gòu)操作利率略有降低(P6);R007徘徊于3%以下(P7-P8);信用產(chǎn)品大舉擴(kuò)容且城投債發(fā)行進(jìn)入“洪峰”(P10-P13);債券二級(jí)市場(chǎng)收益率以短期限品種及低評(píng)級(jí)信用品種下行為主(P13)。

　　債券市場(chǎng)趨勢(shì)分析:本周債市基本平穩(wěn),短期限品種收益率略有下行,中長(zhǎng)期品種收益率略有下行,低評(píng)級(jí)信用產(chǎn)品收益率下行則相對(duì)突出,資金面寬松對(duì)短期限品種及低評(píng)級(jí)信用產(chǎn)品發(fā)揮一定推升作用。我們對(duì)近階段債市的觀點(diǎn)也基本保持不變。從資金面角度,本周R007仍處在略低于3.0%的底部區(qū)域,預(yù)計(jì)其進(jìn)一步下行空間有限,3月份內(nèi)央票發(fā)行有望繼續(xù)缺席,相應(yīng)R007也將保持在3.0%左右低位徘徊。從基本面角度,今年前2月出口、消費(fèi)以及工業(yè)增加值均顯現(xiàn)偏低開(kāi)局,并與前2月信貸“井噴”動(dòng)力低于往年相印證,但2月份票據(jù)融資作為整體信貸先導(dǎo)因素已呈現(xiàn)較明顯擴(kuò)張態(tài)勢(shì),近期下調(diào)準(zhǔn)備金率后票據(jù)融資利率加速下行將能進(jìn)一步起到信貸刺激作用,而固定投資不低開(kāi)局以及生產(chǎn)資料價(jià)格逐步止跌回升的庫(kù)存行為影響也將對(duì)總需求起到重要托護(hù)作用,同時(shí)海外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)初顯改觀還有利于穩(wěn)定出口及外匯占款增長(zhǎng),我們認(rèn)為從3月份開(kāi)始新增信貸及工業(yè)增加值增速將同步回升,在物價(jià)方面預(yù)計(jì)未來(lái)CPI同比漲幅有望緩步向3%一線回歸,因此今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開(kāi)局的“春寒”表現(xiàn)即將較快褪去,通脹回落也不具備轉(zhuǎn)向通縮的條件。從政策面角度,綜合考慮投資動(dòng)力支撐以及外匯占款流失壓力減退,預(yù)計(jì)年內(nèi)剩余準(zhǔn)備金率下調(diào)空間為1至2次,時(shí)間點(diǎn)上應(yīng)以上半年為主,此外在零實(shí)際利率附近以及票據(jù)融資等先導(dǎo)擴(kuò)張已開(kāi)始啟動(dòng)狀況下,我們認(rèn)為年內(nèi)并不具備降息的可行條件。就債市本身估值而言,目前1年期央票二級(jí)市場(chǎng)收益率低于前期發(fā)行利率近10BP,3年期央票收益率與1年期央票已完全貼近,在難以降息前景下央票收益率繼續(xù)下降空間有限;中長(zhǎng)期利率方面10年期國(guó)債標(biāo)桿收益率本周略升至3.55%,稍高于其理論底線水平即目前1年期定存利率3.50%,但仍略低于其長(zhǎng)期歷史均值水平,因此其估值優(yōu)勢(shì)仍未顯現(xiàn);信用產(chǎn)品收益率曲線本周繼續(xù)壓低短端利率及壓縮信用利差,目前AAA及AA+級(jí)中短期票據(jù)相對(duì)于同期金融債的信用利差已回到甚至低于其歷史均值,AA級(jí)中票相對(duì)于同期貸款利率的利差也恢復(fù)負(fù)值并已超出其歷史均值水平,本周信用產(chǎn)品擴(kuò)容進(jìn)一步顯現(xiàn)“洪峰”,再考慮信用評(píng)級(jí)嚴(yán)謹(jǐn)程度難免趨于下降等因素,我們認(rèn)為目前信用利差狀況已開(kāi)始顯露劣勢(shì)。綜合以上分析,目前債市主要仍受資金推動(dòng)影響,短期內(nèi)資金利率有望維持低位徘徊但進(jìn)一步下行空間有限,結(jié)合債市估值狀況各券種收益率曲線也難有繼續(xù)下移空間,預(yù)計(jì)近階段其將保持橫盤(pán)整理為主,并待察3月份資金寬松推動(dòng)信貸及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)溫和回升表現(xiàn)。

　　二級(jí)市場(chǎng)投資策略建議:在中長(zhǎng)期基準(zhǔn)債券收益率基本回歸歷史均值情況下,配置類(lèi)需求可有選擇性地進(jìn)行投資建倉(cāng),目前收益率具備部分估值優(yōu)勢(shì)的品種主要包括5-7年期國(guó)債。此外在標(biāo)桿性品種10年期國(guó)債收益率逐步靠攏其歷史均值3.60%附近時(shí)也可作正常配置。交易盤(pán)目前已無(wú)可作為,可等待未來(lái)調(diào)整超跌機(jī)會(huì)。