□本報記者 張勤峰

　　6月3日，央票發行利率再現“短升長降”，3月央票發行利率繼續上調4.04BP，同時3年央票下降2BP，央票期限利差進一步收窄。操作量方面，本周公開市場實現凈投放140億元。分析人士認為，考慮到3年央票利率下降空間有限，未來央票期限利差的收窄將主要通過短期央票利率主動上行來實現。與此同時，鑒于短期資金面過度緊張，以及操作規模難以提升的現狀，預計6月份公開市場或持續出現凈投放的局面。

　　3年和3月央票利率此消彼長

　　6月3日，央行發行了2010年第四十六期、四十七期央行票據。最終，3月期央票發行利率如期繼續走高，較前周上行4.04BP至1.53%；3年央票發行利率則下調2BP至2.68%，進一步拉近了與短期央票收益率的差距。分析人士表示，3年期和短期央票利率此消彼長，一方面可以調節貨幣政策工具的期限結構，平滑未來到期資金分布，另一方面也可以降低3個月及1年央票利率上漲對加息預期帶來的負面影響。

　　不過，盡管3月期央票利率已連續3周上漲，但是與其二級市場收益率水平仍然相距甚遠。6月3日，銀行間市場剩余0.25年附近的央票成交于2.03%，與調整后的一級市場利率依然有高達50BP的利差。巨大利差的存在使得3月央票需求難以得到有效提振，本周發行量繼續維持在50億元的地量水平。中投證券認為，一二級市場利率顯著的利差，顯示出投資者對3月期央票繼續上行的預期極為強烈，預計未來4-5周3月期央票都將持續上行。

　　與此同時，雖然3年央票重啟后利率不斷下調，但是擁有較高的絕對收益水平還是讓它備受資金青睞。這一點，從本周的招標結果上就可以得到印證。2.68%的中標利率實際上已經略低于目前二級市場3年央票的收益水平。有市場人士表示，這可能同時意味著3年央票發行利率正在完成其筑底過程。一二級市場利率接軌將減少投機盤需求的擾動，預計未來3年央票收益率下滑空間已不大。

　　6月或轉入凈投放格局

　　據Wind統計，本周公開市場到期資金規模為1440億元。由于正回購操作暫停，回籠量僅限于1300億元的央票發行量。因此本周公開市場迎來140億元的凈投放，這也是公開市場連續第二周凈投放。機構人士預計，6月公開市場將持續出現凈投放的局面。

　　申銀萬國判斷，6月份央行流動性的收縮力度會放緩。首先，信貸調控已經奏效，銀行放貸沖動明顯收縮；其次，企業和居民的再度去杠桿意味著流動性會收縮；再者，熱錢流入速度放緩。從這三點來看，央行繼續回收流動性的必要性在下降。最后，5月份以來資金面明顯緊張，加之6月份將迎來部分銀行的再融資、7月份面臨農行的IPO，同時債券供給規模也很大，因此央行有必要凈投放資金以緩和市場資金的緊張狀況。

　　第一創業則表示，6月公開市場操作到期資金7800億元，周均將近2000億元，在回籠手段主要依賴隔周發行的3年央票的情況下，實現凈回籠本身就存在著很大的操作難度。

　　值得注意的是，在連續放量之后，本周3年央票發行量首次出現萎縮。分析人士認為，在需求強烈的情況下，1100億元的發行量還是帶有限制供給的色彩。因為3年央票繼續大量發行不僅無助于緩解短期資金緊張的局面，也不利于下半年公開市場操作的開展，更關鍵的是，在資本流入減弱的背景下，3年央票的資金回籠角色也在被削弱中。預計未來3年央票的發行量不大可能再大幅放量。

　　資金面上，經過央行連續兩周的凈投放，本周四短期資金利率終于出現了見頂回落跡象，7天回購利率較前日下降了13BP。業內人士預計，下周到期資金有2110億元，加上6月8日中行轉債申購資金解凍，屆時貨幣市場利率有望階段性回落。