□光大銀行資金部 王興峰

　　近一時間，關于央行抑或提前加息的討論重挫了中國股票市場，但是債券市場并沒有應聲而下，反而出現了小幅上漲。難道相比債券，股票對利率的變動更敏感嗎？我們認為，從中國經濟本身、世界經濟環境和債券市場收益率等多個角度來看，中國在未來半年內加息的可能性不大。

　　首先，當前中國經濟的重點在平穩信貸而非控制通脹。因此，引導金融機構均衡放款是貫穿央行全年工作的核心工作。提升央票利率和存款準備金率只是為了給后續的“對沖外匯占款”和“滾雪球式的央票”留出空間，是央行調控“經濟平穩度”的開始，而并不是收縮流動性的開始。

　　其次，必須認識到，西方經濟體的通縮令中國難以獨自提高利率。美國失業率高企，聯儲多次聲明無意改變長時期低利率的狀態；歐元區經濟復蘇緩慢，英國的經濟也不樂觀，日本還處于通貨緊縮階段。

　　最近一年人民幣都一直盯住美元，這樣的好處顯然是穩定出口競爭力。但是中國在推進匯率利率改革上，受到美國金融政策的影響會增大，在現實經濟中，過低的匯率相當于中國人補貼了世界，也使得油價等大宗商品高漲。所以，在維持中美利差的情況下，如果作為通脹防范措施，或者是通脹預期管理措施而進一步加息的話，熱錢就會大量涌入。熱錢的流入會進一步加劇我國通貨膨脹和資產泡沫的風險。

　　最后，我們認為債券市場已經反映了通脹預期。金融市場除了關心現實的或者已經實現的通脹率(CPI)之外，更加關心通脹預期。美國長期國債和短期國債收益率之差最令市場關注，中國債券收益率也異常陡峭，長端收益率已經隱含了數次的加息預期，而今年以來人民幣掉期利率大幅上行了30-40BP，5年期的掉期收益率曾升到4%以上，但是央行的“微調”動作并未使債市大幅下跌，長債收益率還有下降。究其原因是自2009年7月以來的債券市場“陰跌”已經充分反映了通脹預期，一旦央票上升幅度小于等于預期，則不跌反升。

　　若采用以一年定存為基準的浮動利率政策性金融債收益率曲線和固定利率政策性金融債到期收益率曲線的差異來描述一年定存利率的加息預期，我們發現未來6個月內市場不存在加息預期。未來一年和兩年內，市場至多有1次加息預期。未來三、四、五年內，加息預期分別為2、3、4次。預計在六個月之內，收益率曲線整體上還是處于熊市平坦化階段，債券和掉期的收益率變平將是大概率事件。