21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者 朱寶

　　利率掉期匹配

　　“最好的狀況下，投資者可能準(zhǔn)時(shí)收取利息，并在債券到期時(shí)收回全部本金。”某外資大行債務(wù)融資部門(mén)專業(yè)人士對(duì)精明債券進(jìn)行解讀后稱，當(dāng)然，也有可能本金虧損到分文不剩。

　　據(jù)該人士介紹，精明債券系列1的結(jié)構(gòu)分以下幾部份，首先是發(fā)行人發(fā)行債券，并以籌得的資金購(gòu)買(mǎi)投資產(chǎn)品，即指定證券。指定證券可以由、或者包括以資產(chǎn)支持的證券或其他結(jié)構(gòu)性或有抵押債項(xiàng)組成。

　　“通常情況下，這類指定證券可能與某個(gè)公司掛鉤，可能是某個(gè)公司的債券，也可能是某些公司的投資產(chǎn)品，在這個(gè)環(huán)節(jié)上將會(huì)與公司的信貸狀況掛鉤。當(dāng)然，發(fā)行人發(fā)行的債券本身也可以與公司的信貸狀況掛鉤。”上述專業(yè)人士稱。

　　這點(diǎn)可以在精明債券系列10的章程中可見(jiàn)，該系列債券投資的指定證券，包括合成抵押債務(wù)證券、抵押債務(wù)平方證券、信貸商品掛鉤證券及資產(chǎn)抵押證券，這些證券可能與相同參考實(shí)體，或相同行業(yè)或業(yè)務(wù)種類的參考實(shí)體掛鉤。

　　接下來(lái)，發(fā)行人需要對(duì)這些指定證券進(jìn)行掉期。購(gòu)買(mǎi)的指定證券也會(huì)收取利率，但這個(gè)利率與發(fā)行人要支付給債券持有人的利率是不匹配的。

　　不匹配可能有以下幾種情況。一種是利率的形式的不匹配，即，是固定還是浮動(dòng)利率。舉例來(lái)說(shuō)，向債券持有人支付的債券利率是固定的，而購(gòu)買(mǎi)的指定證券或投資產(chǎn)品的利率是浮動(dòng)的，這是一種不匹配，需要用掉期進(jìn)行匹配。另外，付息的時(shí)限不匹配。比如發(fā)行人向債券持有人是半年付一次息，而購(gòu)買(mǎi)的投資產(chǎn)品是三個(gè)月付一次息，這時(shí)也需要利用掉期進(jìn)行匹配。還有一種情況就是使用幣種的不匹配。比如，發(fā)行人向債券持有人支付的利息是港元，而購(gòu)買(mǎi)的證券或投資產(chǎn)品收取的是美元利息，這也需要利用掉期進(jìn)行匹配。

　　遠(yuǎn)期協(xié)議

　　“通常來(lái)說(shuō)，這種債券還有最后一個(gè)步驟，就是發(fā)行人將購(gòu)買(mǎi)的指定證券或投資產(chǎn)品，與遠(yuǎn)期對(duì)手簽訂一個(gè)遠(yuǎn)期協(xié)議。理論上，這么做的目的，是為了轉(zhuǎn)嫁投資產(chǎn)品或指定證券的潛在風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，發(fā)行人與遠(yuǎn)期對(duì)手簽訂協(xié)議，投資產(chǎn)品或指定證券在出現(xiàn)問(wèn)題后，遠(yuǎn)期對(duì)手收到指定證券與投資產(chǎn)品后，向發(fā)行人支付現(xiàn)金款項(xiàng)，但支付的現(xiàn)金額度要視雙方合同而定。發(fā)行人收到這筆款項(xiàng)經(jīng)幣種掉期后，再支付債券投資者。”上述專業(yè)人士說(shuō)。

　　該人士稱，精明債券系列1中，發(fā)行人與遠(yuǎn)期對(duì)手簽訂的遠(yuǎn)期協(xié)議條款究竟如何并不知道， 但從債券設(shè)計(jì)上，可以做到在遠(yuǎn)期合約環(huán)節(jié)發(fā)行人購(gòu)買(mǎi)的指定證券的價(jià)值，在表面上看來(lái)得到“保護(hù)”，但在經(jīng)過(guò)更多條款與條件后，實(shí)際價(jià)值為指定證券的本身價(jià)值，甚至可能為零。通常與公司信貸狀況掛鉤又與證券狀況掛鉤的債券，其風(fēng)險(xiǎn)將由幾部分組成：首先是市場(chǎng)狀況，債券受市場(chǎng)流動(dòng)性影響，有市場(chǎng)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。其次是指定證券與投資產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，指定證券與投資產(chǎn)品本身也要受市場(chǎng)流動(dòng)性影響，以及指定證券與投資產(chǎn)品掛鉤的公司的信貸風(fēng)險(xiǎn)，視掛鉤的方式不同都可能直接影響投資產(chǎn)品或指定證券的價(jià)值。

　　此外，還要面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)在遠(yuǎn)期對(duì)手方面，首先要參考的是，發(fā)行人與遠(yuǎn)期對(duì)手簽訂的遠(yuǎn)期協(xié)議中，是百分之百擔(dān)保，還是部分擔(dān)保，又或者無(wú)擔(dān)保還是擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁。

　　一旦指定證券或投資產(chǎn)品出現(xiàn)問(wèn)題，比如信用狀況出現(xiàn)問(wèn)題，或者出現(xiàn)貶值。假如發(fā)行人當(dāng)時(shí)以100元購(gòu)買(mǎi)該指定證券或投資產(chǎn)品，現(xiàn)在價(jià)格跌到10元，需要提前贖回的話，發(fā)行人就會(huì)將這筆指定證券與投資產(chǎn)品讓遠(yuǎn)期對(duì)手贖回，贖回的價(jià)格則要取決于之前簽訂的協(xié)議，如果是100%贖回，那么遠(yuǎn)期對(duì)手將會(huì)出90元，加上指定證券余留的10元，一共是100元，債券持有人的投資本金就能全額收回。100%擔(dān)保的話，發(fā)行人向遠(yuǎn)期對(duì)手支付的費(fèi)用顯然遠(yuǎn)大于部分擔(dān)保。

　　但如果價(jià)格跌到10元時(shí)，遠(yuǎn)期對(duì)手本身也出現(xiàn)信貸狀況而違約，不能按約定的贖回價(jià)格贖回指定證券，那么，發(fā)行人能從遠(yuǎn)期對(duì)手要回多少錢(qián)，就將直接影響到債券的贖回價(jià)格。

　　假設(shè)投資100元的指定證券與投資產(chǎn)品依然只余下10元的價(jià)值，發(fā)行人與遠(yuǎn)期對(duì)手若簽訂的不是100%擔(dān)保合約，或者無(wú)擔(dān)保，而遠(yuǎn)期對(duì)手本身也出現(xiàn)問(wèn)題，那么可贖回的可能就不到100元，甚至為零。

　　發(fā)行人將指定證券或投資產(chǎn)品交付遠(yuǎn)期對(duì)手后，本來(lái)該拿回100元投資本金，或者80元投資本金(部分擔(dān)保)，但只拿回60元投資本金(遠(yuǎn)期對(duì)手出現(xiàn)問(wèn)題)，這時(shí)60元投資本金的分配方式就很重要了。比如，系列1有A、B、C與D組，并不是每組拿15元去贖回投資者本金，而是先支付A組，A組支付完以后，還有余額再支付B組，到了D組，可能60元已經(jīng)分配完了，那D組的贖回價(jià)格就可能為零。

　　“但如果仔細(xì)看，D組的利率一定是高于A、B、C組的，因?yàn)楦呤杖耄�高風(fēng)險(xiǎn)。”該人士稱。

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