王剛

　　近期，票據市場利率一路下行，轉貼現利率已普降至月息1.50％。以下，這是自2006年以來票據市場貼現利率的最低點，而去年初利率水平還在5.0％。以上。

　　根據央行提供的全國銀行業存款結構數據，套用當前的利率標準，我們可以大致推算出商業銀行模擬的平均資金成本為1.4％左右。依此來看，目前的票據市場利率正一步步沖擊著商業銀行資金成本的底線，票據市場儼然已進入低利率時代。

　　眾所周知，票據業務具有類似于信貸業務等生息資產的盈利功能，這也是各行競相追逐票據資產的一個重要原因。在目前所有的票據業務盈利模式中，持有到期進而享有其間收益是最普遍的一種。而在目前的低利率時期，持有的策略顯然并不足以滿足各主體的收益訴求。

　　那為何許多銀行尤其是大行還在近乎無限制地“圈票”呢？這就不能不提票據業務另一個功能：基于當前會計處理方式，票據貼現成為商業銀行調節資產負債結構的重要工具。而且相較其他調節工具而言，其快捷有效、立竿見影的比較優勢也是非常明顯的。結合當下形勢，在金融危機影響日趨加深，世界經濟持續放緩的大背景下，我國適時提出了“適度寬松”貨幣政策。各金融機構也在積極配合這一政策的實施，特別是部分大行緊跟政策，加大了信貸資產的投放力度。在此基礎上，部分銀行為轄屬機構制定了收票的計劃與任務。如此，也就不難理解利率如此之低但市場收票熱度依然不減的現象了，而反過來講，市場主體的這種行為自然也使得市場利率在競爭中進一步滑落。

　　票據業務具有資金與信貸兩種屬性，而這也是驅動票據利率走勢的最重要的兩個因素。而就今年的情況看，相對資金因素來講，信貸屬性對于利率的影響要更直接一些。在年初，信貸規模嚴控，票據易買難賣，利率在高位徘徊。而當前及下一階段的情況恰好相反，規模放開，買盤涌入，市場空前活躍，利率自然是一降再降。只不過，上述冰火兩重天的結果在一年之內出現，確為罕見。

　　如果我們套之以價值規律來分析的話，不難發現，資金屬性構成了影響利率變化的成本（價值）因素，信貸規模則與市場供需關系變化直接相關。而根據價值決定價格，價格受供求關系影響的一般性理論，我們也就不難理解當前利率的走勢與變化了。

　　從近一段時間的市場情況看，利率已趨于穩定。不過，對于市場而言，穩定只是暫時、相對的，變化才是永遠、絕對的。目前資金成本以及降息的預期為階段性的低利率提供了支撐，下一步的利率無疑將在一個低利率區間進行盤整。這其中，利率變化及變化幅度大小的關鍵還是取決于市場的供需狀況。從宏觀層面看，央行公布的信貸數據顯示， 去年1~11月份人民幣各項貸款按可比口徑增加4.14萬億元，基本實現了“金融30條”中提出的“力爭2008年金融機構人民幣貸款增加4萬億元以上”的目標；而從微觀層面看，部分大行已經部分限制或暫停了分支行的貼現業務。從這個角度看，票據利率應保持現有水平或有小幅微漲。