清楚抵押品才可算出苦主損失

　　能讓投資者稍感安心的是，SN同基金一樣，其抵押品等資產是交給信托人(Trustee)托管的。理論上要在SN付息和到期時，Trustee將抵押品出售套現后，才知道盈虧的金額，以及投資者最終可取回多少錢。雷曼“迷你債券”未必如市面上盛傳那樣“渣都冇得剩”。由于每SN系列的結構和抵押品都不同，信托人需要逐一處理，散戶本金可取回的數額不能一概而論。但在公司一旦清盤時，“迷你債券”的索償權次序比較后，其風險因此比一般的債券較高，而且涉及CDS等衍生工具，絕不應被視為等同存款的低風險投資。

　　以雷曼在2008年4月發行的最后一批“迷你債券”(第36系列)為例，招售書已列明“債券”絕不保本，用作信貸參考的七家公司只要一家有信貸問題，“債券”便會被提前贖回，屆時抵押品的出售視乎市場情況，投資者本金的損失可能很大。然而，現在七家參考機構都沒事，發行人雷曼卻倒下了，令問題復雜。第36系列的抵押品是AAA級的CDO和CDS，但掉期合約的交易對才又是雷曼的附屬公司，這些所謂AAA級的CDO由誰發行、所付的息口如何，以及流通量是否足夠，都未見披露。如果又是以出事前的雷曼信貸評級作參考包裝而成的CDO，那就祝投資者好運了！

　　其實，“迷你債券”玩的是對賭其它公司有沒有信貸違約事件的“財技”，其運作過程是先由發行人和掉期安排行以較低的價錢向“債券”的投資者買入相關的CDS，然后拿去在市場高價出售平倉。安排行再把部份差價津貼AAA級CDO的利息，讓投資者可收取比其它同級債券稍高一些的息口。這在平靜的日子時是不錯的安排，但現在市場風高浪急，信貸嚴重收縮，CDO可能無價又無市CDS的交易對手雷曼已癱瘓，要在此刻找人接手，談何容易呢！一旦掉期對手無法向發行人支付所需現金，后者力無法向“債券”持有人派息和償還本金。

　　現在善后的當務之急是責成信托人盡快查明“迷你債券”抵押品的最新評級、市場價格等數據，并向投資者公布，以便采取相應的行動。最新的進展是有零售銀行愿意向雷曼苦主退回部份款項，對解決問題是個好的開始。

　　作者姚遷為進邦匯理投資分析部總監