鼎資公司研究部

　　分析師：張繼亮 dzyj@tpbond.com

　　聯系人：王麗麗 wanglili@tpbond.com

公司信息
發行人	金東紙業（江蘇）有限公司
公司簡稱	金東紙業	成立日期	1997-5
公司性質	外資企業	是否上市	否
短期融資券要素（2008年第一期）
發行總額	6億元	發行方式	貼現發行
發行收益率	6.89％	起息日	2008-06-04
上市日	2008-06-05	期限	365天

　　公司概況

　　金東紙業(江蘇)有限公司(簡稱：金東紙業)是于1997年5月由APP中國為主要股東與鎮江金達工貿有限公司共同投資設立。金東紙業注冊資本72757萬美元。金東紙業是國內造紙行業的龍頭企業，具有較強的競爭實力。公司的主營業務為銅版紙的生產和銷售。截至2007年底，金東紙業共擁有2條紙機生產線、2條機外涂布機生產線，加上2005年建成的1條紙機涂布一體化生產線，各類銅版紙的年產能已經超過220萬噸，是世界單廠規模最大的銅版紙生產企業之一。截止2007年12月末，本公司資產總額83.10億元，負債總額267.89億元，所有者權益115.21億元；實現營業利潤24.76億元，利潤總額27.78億元，凈利潤27.18億元。截止2008年3月末，本公司資產總額396.64億元，負債總額284.36億元，所有者權益112.28億元；實現營業利潤5.03億元，利潤總額5.23億元，凈利潤5.27億元。

　　行業狀況

　　目前我國造紙總產量和消費量已經躍居世界第二，僅次于美國。近年來,我國紙和紙板產量、消費量一直保持每年8%左右的速度增長。我國是世界上最大的紙貿易凈進口國,紙制品已經成為我國僅次于石油和鋼材的第三大用匯商品，中國造紙工業的生產和消費整體情況均呈走高趨勢，并保持較快的增長速度，主要生產指標完成情況及總體經濟效益較好，產品銷售收入、利潤總額等主要經濟指標均比上年有較大幅度的增長。中國造紙協會及各省造紙協會的相繼成立，加強了行業指導、宏觀調控和信息咨詢服務等職能。

　　鼎資評分

　　根據金東紙業的財務數據，運用鼎資信用分析評分模型進行計算，金東紙業的償債能力評級為A-2，經營能力評級也為A-2，盈利能力評級為A-1。所以綜合來看，我們給金東紙業的整體評級A-2級。根據鼎資研究的統計，在這一信用水平1年期的新債收益率平均為5.67%；金東紙業為外資企業，鼎資研究統計外資企業1年期短融的平均收益率為6.85%；結合金東紙業的實際情況，鼎資投資認為08金東紙CP01的收益率在6.8%左右較為合理。

　　有利因素

　　公司主要產品產量穩步增長，獲利能力增強

　　近年來，國內銅版紙市場取得較大發展，需求增長速度快，居世界前列，年均需求量從1999 年的121 萬噸，增長到2004 年260 萬噸，年均增長超過15%。公司在產能和市場份額方面都具有比較明顯的優勢，2007年，公司全年銅版紙產量達到221萬噸，銷量221萬噸，分別同比增長8%和9%；同時，本公司繼續保持了國內銅版紙行業龍頭的地位，與國內其它主要銅板紙生產企業相比具有明顯的規模優勢。作為中國高檔紙種，銅版紙市場需求旺盛，給公司帶來了很大的獲利空間。(見圖1)

　　產品價格穩步增長，盈利能力持續增強

　　2007年，銅版紙主要原材料價格上漲，產品價格不斷上升，主營業務收入不斷提高。2007年公司實現營業總收入182.18億元，EBITDA為53.39億元，所有者權益收益率為24.65%，經營凈現金流為34.98億元，較上年均有大幅提高。

　　領先的行業市場地位

　　公司建成了全國最大的銅版紙生產線，截至2007年底，金東紙業共擁有2條紙機生產線、2條機外涂布機生產線，加上當年建成的1條紙機涂布一體化生產線，各類銅版紙的年產能已達到221萬噸，生產能力在全國遙遙領先。

　　較高的技術水平和管理能力

　　由于公司在成立之初，就注重環保投入，在盡量減少環境污染的同時還提高排放物的回收利用率，在一定程度上降低公司的成本。在新產品開發和質量管理方面，公司也具有較強的優勢。

　　不利因素

　　債務重組

　　受01年亞洲金融危機對公司原實際控制方的影響，公司形成了一定的逾期境外債務，相關法律文件正在簽署之中，未來對公司的財務狀況勢必產生一定影響。

　　產品結構相對單一

　　目前公司仍以銅版紙為主，產品結構較為單一，一旦市場供需或國家政策發生變化，將對公司經營造成重大影響。

　　市場競爭日益激烈

　　未來國內銅版紙整體需求仍將繼續增加，但隨著產能的增加，市場逐漸趨于飽和，市場競爭也勢必隨之加劇。

　　財務分析

　　主要財務數據和指標(合并報表)(人民幣萬元)

項目	2007	2006	同比減％	2005	2008．3
主營業務收入凈額	1821800.70	887986.12	105.16	688365.66	480217.12
主營業務利潤	247559.28	218914.37	13.08	139348.78	50297.41
凈利潤	271847.67	119271.65	127.92	82695.62	52686.81
EBITDA	533900.00	260157.57	105.22	192452.22	117700.00
貨幣資金	192121.24	41386.75	364.21	29479.89	304745.95
流動資產	1392489.70	520253.58	167.66	515034.47	1604607.26
流動負債	1543919.84	580315.00	166.05	583145.00	1651170.49
負債總額	2678917.65	1335071.42	100.66	1252450.16	2843621.50
總資產	3831045.54	2078447.12	84.32	1942489.43	3966391.62
經營活動產生的現金流量	349788.43	208993.53	67.37	151250.55	154916.50
資產負債(%)	63.13	64.23	-1.71	64.48	71.69
流動比率(倍)	0.61	0.90	-32.22	0.88
EBITDA利息保障倍數	1.85	3.77	-50.93	3.99
EBITDA/流動負債(%)	34.58	44.83	-22.86	33.00
現金流動負債比(%)	22.66	36.01	-37.09	25.94
主營業務利潤率(%)	23.89	24.65	-3.09	20.24
凈資產收益率(%)	25.27	16.04	57.54	11.98
應收賬款周轉天數(天)	60.20	53.41	12.71	28.53

　　評級結論

　　金東紙業在依靠自身在銅版紙行業中規模、技術、管理等方面的優勢地位，隨著國民經濟的高速增長，公司的盈利能力將進一步上升。本次短期融資募集的資金將用于補充營運資金，優化融資結構，降低融資成本。截至目前，金東紙業共擁有107.66 億元人民幣的授信額度，尚余20.80 億元，通過以上分析，我們認為金東紙業對本次短期融資券的還本付息能力強，本次融資券償還風險低。

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